Giugno 13, 2024

Lemanik: qualunque cosa farà la Fed sui tassi, avremo una recessione

La recessione innescata dalla crisi del credito nello Shadow Banking System. Se la Fed porterà l’economia in reflazione ci saranno problemi per i Treasuries e per la borsa. 

Di Maurizio Novelli, gestore del fondo Lemanik Global Strategy

L’approccio storico dei policymakers americani dal 1900 a oggi prevede che le politiche monetarie diventino “schiave” delle bolle speculative create. Il problema della “bolla speculativa” è che tutti coloro che partecipano al gioco sanno che tipo di gioco stanno facendo e sanno che non può durare. L’instabilità prospettica del sistema economico e finanziario è dunque strettamente correlata alla psicologia dei giocatori che sanno di partecipare a un gioco a tempo determinato. 

In uno scenario del genere, quindi, quali strategie di investimento adottare? In considerazione degli eventi storici che hanno caratterizzato i fenomeni economici degli ultimi anni, risulta particolarmente difficile perseguire una strategia d’investimento basata sui fondamentali dell’economia e dei mercati azionari, sia short che long. I mercati azionari rispecchiano attualmente solo la propensione al rischio. Acquistare o vendere equity è come acquistare e vendere propensione al rischio, dato che non acquisti certamente azioni per i parametri fondamentali che esprimono, salvo rarissimi casi. I bond esprimeranno una volatilità decisamente elevata nei prossimi mesi, e di conseguenza anche il mercato dei cambi. Questa volatilità si trasferirà progressivamente anche ai mercati azionari.

L’attuale correzione sui bond governativi a 10y/30y è stata determinata dalla Fed. Politiche fiscali espansive e politiche monetarie reflazionistiche non sono positive per i tassi a lunga scadenza. La correzione attuale dei bond non può durare comunque molto senza procurare ulteriori effetti negativi sul ciclo e sulle variabili finanziarie, aumentando comunque il rischio di recessione anziché diminuirlo. La situazione è dunque molto più complicata di quello che gli indici di borsa tendono a far credere. In un anno elettorale è poi particolarmente difficile perseguire una sana e corretta politica monetaria e fiscale. Per questo motivo il mercato dei bond è particolarmente attraente per le opportunità (Long/Short) che può offrire per le strategie macro e per la volatilità prospettica, che avrà comunque ripercussioni significative su tutte le altre asset class e sull’economia. Allo stato attuale, è la Bce che sta perseguendo una vera politica monetaria antinflazionistica, quindi il Bund è da acquistare sulle correzioni in corso.

I mercati azionari UE si muovono in correlazione con quelli Usa, ma le prospettive macro in Europa sono poco favorevoli e l’economia è già in stagnazione e così vi rimarrà per un bel po’ di tempo. Le posizioni short equity su Eurostoxx sono vulnerabili a rialzi poco significativi. In sintesi, la potenzialità di upside del mercato azionario UE è più limitata rispetto al potenziale downside procurato da una recessione o da politiche antinflazionistiche, per cui lo scenario per l’economia UE implica recessione o stagnazione con tassi in discesa a partire dall’estate. Per questo motivo, l’Euro si prospetta rimanere debole vs USD e JPY, mentre la Banca Centrale di Norvegia vuole il cambio forte per contrastare l’inflazione importata e i tassi rimangono per ora al 4,5%.

I mercati azionari Emergenti non sono ancora pronti per uscire dalla lunga fase di crisi. Le prospettive macro su commercio globale e attività manifatturiera penalizzano la crescita ed i profitti dei listini emergenti. Anche se le valutazioni rimangono estremamente favorevoli per investimenti sul lungo periodo, allo stato attuale non ci sono ancora le condizioni per l’inizio della fase rialzista. La Cina rimane un ulteriore elemento negativo, dato il forte interscambio commerciale con l’Asia e alcuni Emergenti Latam (Chile e Brasile). L’India rimane al momento l’unico mercato interessante nell’area Emergente per la sua decorrelazione dall’economia cinese.

Se la Fed cadrà nella “trappola” di reflazionare l’economia, le aspettative d’inflazione in Usa saliranno e questo produrrà problemi ai Treasuries e alla borsa. A questo punto appare difficile scommettere su ampi ribassi dei tassi in Usa, salvo l’arrivo di una recessione che il settore finanziario americano non sarebbe in grado di reggere. Questo è appunto un altro problema: lo stock di debito speculativo nel sistema non reggerebbe una recessione e neppure una stagnazione. La Fed si trova dunque nel dilemma di reflazionare per evitare una crisi nello Shadow Banking System, che è già iniziata, ma non può farlo più di tanto senza modificare le aspettative di inflazione e provocare un rialzo dei tassi sui Treasuries. Per questo motivo credo che la bolla speculativa in corso sull’Equity Usa dovrà fronteggiare tre eventi probabili: o una recessione nel corso del 2024, o una politica monetaria non espansiva come si crede o un rialzo dei tassi a lunga procurato da una Fed che si affianca al Tesoro nelle politiche reflazionistiche.

Ovviamente, dei tre scenari probabili, la borsa ha scelto l’ultimo. Ma se in questo momento l’Equity sa sta prezzando tassi giù, tale scenario reflazionistico è destinato a trasformarsi in negativo per: 1) aspettative di rischio di ritorno dell’inflazione e 2) per un conseguente aumento dei tassi sui Treasuries. Sembra abbastanza chiaro che la Fed si trovi nella posizione di compiere “per certo” un altro policy mistake: la scelta di fare scendere i tassi o tenerli dove sono procura conseguenze comunque negative. Infatti, la Banca Centrale non ha ancora scelto cosa fare, ma sa che qualsiasi cosa deciderà, non avrà alcun impatto sul risultato finale che è comunque già scritto nei dati di bilancio delle banche e nel credito cartolarizzato: avremo una recessione innescata dalla restrizione del credito all’economia da parte dello Shadow Banking System e dall’accentuarsi della crisi bancaria in America iniziata lo scorso anno. Anche nel 2007 il governo americano continuava a pubblicare dati macro che evidenziavano sempre espansione economica, ma nel frattempo la crisi finanziaria nello Shadow Banking System era già iniziata. Mentre il Pil cresceva i fallimenti bancari erano già in corso e le insolvenze sul credito salivano. Questo dovrebbe farci capire che alcuni dati macro sono platealmente politicizzati e non sono un indicatore della solidità del sistema.

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