Während die „finanzielle Deglobalisierung“ bereits im Gange ist, liegt der Goldmarkt in den Händen Chinas

Die großen Investmenthäuser sind der Hauptfinanzierer des finanziellen Leverage im US-System. Gold ist die einzige Asset-Klasse, die sich der Kontrolle der Vereinigten Staaten entzogen hat, und steht nun in den Händen der chinesischen policy makers.

von Maurizio Novelli, Manager des Lemanik Global strategy fund

Das Wahlergebnis in Japan brachte den Sieg eines weiteren policy maker, der eine Ausweitung der öffentlichen Ausgaben befürwortet, zugleich aber verlangt, die Zinsen dort zu belassen, wo sie sind (0,5%). Das ist mehr oder weniger die gleiche Politik, die die Regierung Trump verfolgt: expansive Fiskalpolitik bei gleichzeitig sinkenden Zinsen. Der CEO von Open AI, Sam Altman, wurde von einem Wirtschaftsjournalisten nach der künftigen Profitabilität der gewaltigen Investitionen in künstliche Intelligenz gefragt und antwortete: „Gewinn steht derzeit nicht in meinen Top Ten der Prioritäten.“

Wir stehen also kurz davor, in ein finanzielles Umfeld einzutreten, in dem einige policy makers immer mehr Kapital verlangen, um die Ausweitung der Schulden zu finanzieren, während sie den Geldgebern zugleich eine geringere Vergütung auferlegen möchten. Gleichzeitig sehen wir eine wachsende Nachfrage nach Kapital, um technologische Innovation zu finanzieren, ohne dass es irgendeine Perspektive auf die Rendite des investierten Kapitals gibt. An diesem Punkt ist die einzige Rentabilität, die man aus einer so funktionierenden Welt noch herausziehen kann, jene, die von den Spekulationsblasen erzeugt wird, bei denen alle versuchen, am Spiel teilzunehmen. Das Problem ist, dass viele überzeugt sind, dass das natürlich nicht lange gutgehen kann, dass es aber dennoch noch eine Weile funktionieren, die Spekulationsblasen weiter aufblähen und dann in einer Krise enden könnte, in der ohnehin alle glauben, vorher aussteigen zu können.

Und so sind wir nach 14 Jahren mit Nullzinsen und QE in eine neue Phase der „finanziellen Repression“ eingetreten, die die wichtigsten Volkswirtschaften der Welt in einen Krieg um die Kontrolle des Kapitals führen wird, um Systeme in zunehmendem „Distress“ zu stützen. Da niemand in einem globalen Markt seine Geldgeber dazu zwingen kann, die Finanzierung der Schulden zu von ihm selbst festgelegten Vergütungssätzen zu erhöhen, zeichnet sich am Horizont ein potenzieller Konflikt um die Kontrolle des Kapitals ab, das nötig ist, um diese endlosen reflationären Politiken zu finanzieren, die ein durch Schulden finanziertes (explosives) Wachstum mit sich bringen. Das Risiko eines möglichen Bruchs des globalen kapitalistischen Systems ist immer realer, und der „Staatskapitalismus“ wird zwangsläufig seinen Platz einnehmen.

So setzt sich die Idee eines Systems durch, in dem die Regierungen die Ersparnisse auf dirigistische Weise in nationale Anleihen und nationale Märkte lenken werden, mit realen Renditen von null. Die erste Phase dieses Wandels ist die Einführung von Zöllen, die darauf abzielen, die industrielle Produktion von einem Land in ein anderes zu verlagern; die zweite Phase ist die Einführung von Anreizen zum Investieren im Ausland und zur Rückführung der Ersparnisse, die das Wachstum und die Schulden eines Wettbewerbers finanzieren. Dieser Mechanismus wird zum Zusammenbruch des derzeitigen globalen Währungssystems auf der Basis des Dollars führen und die Rückführung des exportierten Kapitals bewirken, um dauerhaft expansive lokale Fiskalpolitiken zu finanzieren.

Auch deshalb steigt Gold. Die Banken werden gezwungen sein, Staatsanleihen zu zeichnen (indirektes QE), die Pensionsfonds müssen zunehmend in heimische Anlagen investieren, und die mutual funds werden politischem Druck ausgesetzt sein, dort zu investieren, wo die Regierungen es wünschen. Diese Mechanismen werden in Großbritannien bereits intensiv diskutiert und sind in den Vereinigten Staaten faktisch schon aktiv, wo die großen Investmenthäuser inzwischen der Hauptfinanzierer des Leverage des US-Systems sind. Das Problem ist, dass die Vereinigten Staaten von ausländischen Ersparnissen abhängen, die von amerikanischen Fondsgesellschaften eingesammelt werden, und daher einem Abfluss dieser Finanzierung ausgesetzt sein könnten. Aus diesem Grund verfügt die Regierung Trump über Gesetze, die das Blockieren ausgehender ausländischer Kapitalien aus Gründen der „nationalen Sicherheit“ erlauben.

In China hat die Rückführung von Kapital bereits im Zuge der Schließung chinesischer Investitionen durch viele westliche Länder stattgefunden, während sich die Kapitalflüsse in Richtung China seit mindestens drei Jahren praktisch zum Stillstand gebracht haben, nachdem die Regierung Biden mit Sanktionen gegen alle gedroht hatte, die in China investieren, und einen Kapitalabfluss amerikanischer Mittel vom Hongkonger Markt ausgelöst hat. Die großen japanischen Institutionen, die in den Jahren der Nullzinsen in Japan Billionen auf die internationalen Märkte gelenkt haben, beginnen nun angesichts höherer Zinsen und politischer Drucks, der nicht ignoriert werden kann, die Allokation in heimische Vermögenswerte zu prüfen. Die finanzielle Deglobalisierung ist die Folge der industriellen Deglobalisierung und wird ein Kennzeichen der kommenden Jahre sein.

Die Vereinigten Staaten sind sicherlich das am schlechtesten aufgestellte Land, um einem Phänomen der Rückführung von Kapital zu begegnen, da der Wert der US-Finanzanlagen (auf historischen Höchstständen) vor allem durch den Zufluss ausländischer Ersparnisse und nicht durch amerikanische Ersparnisse gestützt wird. Zugleich sind die 13 Billionen Dollar (unterschätzt) an Spekulationskredit, die während der QE-Exzesse ausgegeben wurden, in einigen Bankbilanzen sichtbar geworden und haben im Sektor einen panic selling ausgelöst und Schatten des Contagions geworfen, wie 2007 im Fall von Bear Stearn. Die börsennotierten Private-Equity-Gesellschaften liegen seit Jahresbeginn im Durchschnitt 15%-20% im Minus. Der BlackStone Tech & Private Equity Trust verliert 70% seit den Höchstständen von 2022, der BlackStone Senior Loans Fund verliert seit dem Peak von 2022 rund 11%, der BlackStone Secured Lending Fund liegt seit Februar 25 um 25% im Minus, der Apollo Commercial Real Estate Finance Fund verliert 50% seit den Höchstständen von 2020, der BlackStone GSO Long Short Credit Income Fund liegt bei -31% gegenüber den Höchstständen von 2020, und KKR Real Estate Finance bei -63% gegenüber dem Peak von 2022.

Unterdessen stellen die US-Banken dem Shadow Banking System weiterhin „life support“ zur Verfügung, wobei die Kredite auf 1,2 Billionen USD steigen (+ 400 Mrd. allein im letzten Quartal). Über den Wert der als Sicherheit hinterlegten Besicherung ist nichts bekannt, doch kann man annehmen, dass der gewährte Kredit in vielen Fällen durch Vermögenswerte besichert ist, die in den vergangenen 3/4 Jahren an Wert verloren haben. Außerdem stellen sich einige Fragen im Zusammenhang mit den von den US-Banken ausgewiesenen Kreditausfällen. Wie kommt es, dass bei Rekord-Ausfallraten von 13% im Commercial Real Estate die Non Performing Loans (NPL) in diesem Sektor nur 1% betragen? Die Regionalbanken haben ein Engagement im CRE in Höhe von 260% von Tier 1; warum befindet sich der Sektorindex KBW bank index in dieser Situation auf historischen Höchstständen? Die delinquencies bei Konsumentenkrediten liegen auf dem höchsten Stand seit 2010; warum weisen die Banken in diesem Kreditsegment keine Verluste aus?

Nichts erscheint glaubwürdiger in einem System, das aufgeblähte Makrodaten und zweifelhafte Bilanzen veröffentlicht, alles nur, um die finanziellen Blasen weiter zu nähren, die gefährlich über unseren Köpfen kreisen, und zu hoffen, dass sich am Ende alles ohne Schaden lösen lässt. Die einzige Lösung, um zu verhindern, dass sich diese Lage in einer systemischen Krise epischen Ausmaßes entlädt, besteht darin, fiskalische Unterstützung und die Nationalisierung des Finanzsystems voranzutreiben. Falls es jemand noch nicht bemerkt hat: Die Zinsen am Markt für Treasuries werden faktisch vom Finanzministerium kontrolliert (YCC). Keine Nachricht verschiebt das Niveau der zehnjährigen Zinsen aus dem Bereich von 4,0% und das politische Ziel ist, sie zumindest auf 3% zu senken. Die Banken müssen weiterhin positive Bilanzen veröffentlichen und die Wertberichtigungen auf Kredite nicht erhöhen, damit nicht der Eindruck entsteht, es könnte Probleme geben.

In diesem Kontext ist das System bereits faktisch verstaatlicht, und die „politisierten“ Makrodaten helfen, die Lage unter Kontrolle zu halten, denn von Rezessionsrisiken in einer Phase der vollständigen „statistischen Unterdrückung des Makrozyklus“ zu sprechen, ergibt keinen Sinn. Gold ist wahrscheinlich die einzige Asset-Klasse, die sich der Kontrolle entzogen hat und nun in den Händen der chinesischen policy makers liegt. Die Überlegungen zur Neubewertung der US-Goldreserven sind verpufft, und Finanzminister Bessent hat erklärt, dass die Vereinigten Staaten sie nicht neu bewerten wollen. Sehr merkwürdig für ein Land, das einen Vermögenswert neu bewerten müsste, der den Bestand der Netto-Staatsverschuldung reduzieren könnte (Staatsverschuldung insgesamt minus verfügbare Vermögenswerte). Die Wahrheit ist, dass die Vereinigten Staaten ihre Goldreserven wahrscheinlich schon vor Jahren verkauft haben und immer dachten, sie später zu einem niedrigeren Preis zurückkaufen zu können, weil sie den Goldmarkt manipulierten. Das Problem ist, dass sie die Rechnung ohne China gemacht haben, das Gold akkumuliert hat und nun den physischen Markt kontrolliert.

Es ist äußerst wahrscheinlich, dass die in jüngster Zeit von den Zentralbanken aufgebauten Goldreserven bei der Neuordnung des internationalen Währungssystems eine Rolle spielen werden, wenn die Vereinigten Staaten die Krise des Shadow Banking nicht mehr tragen und verschleiern können und in die gewohnte Finanzkrise hineingezogen werden. Aber nicht nur die Chinesen kaufen Gold: Die EZB hält inzwischen 500 Milliarden Euro in Gold in ihren Währungsreserven. Sobald die FED die Einleitung einer Phase sinkender Zinsen bestätigt und neben Powell ein „Schatten-Gouverneur“ ernannt wird, der ihn bis zum Ende seiner Amtszeit begleitet, wird der Dollar eine weitere Abwärtsphase eröffnen, mit einem Ziel von 1,40 gegenüber dem Euro innerhalb von höchstens 18 Monaten.