Obligations investment grade, high yield et downgrade : comment lire le risque et préparer son portefeuille

Le risque de crédit augmente aujourd’hui lentement, tandis que le marché semble calme. Et c’est précisément dans ces phases qu’il devient pertinent de se demander si le portefeuille est construit pour résister aussi à des scénarios défavorables.

par Vincenzo Lana, investisseur et vulgarisateur économico-financier

Ces derniers mois, le marché obligataire corporate américain apparaît, du moins en surface, étonnamment tranquille. Spreads comprimés, demande solide, émissions record absorbées sans tensions particulières. Pour de nombreux investisseurs, surtout ceux qui considèrent l’obligataire comme la composante “défensive” du portefeuille, ce contexte est perçu comme rassurant. Mais si l’on regarde sous le capot, les signaux qui émergent racontent une histoire plus complexe, surtout si l’horizon temporel se projette vers 2026.

Les données diffusées par JPMorgan, par exemple, sont particulièrement intéressantes car elles ne parlent pas d’une crise imminente, mais d’une dégradation progressive de la qualité de crédit. Environ 63 milliards de dollars d’obligations corporate américaines actuellement classées investment grade présentent des caractéristiques typiques de la dette high yield : notation BBB- chez certaines agences, perspectives négatives et évaluations déjà spéculatives de la part d’autres observateurs. Il y a un an, ils étaient 37 milliards. Le bond est significatif. Le point central est le refinancement de la dette dans un contexte de taux structurellement plus élevés que par le passé. De nombreuses entreprises continuent d’accéder au marché sans difficulté, mais elles le font en payant des intérêts plus élevés. Cela accroît la pression sur les bilans, surtout pour les émetteurs les plus endettés. Il ne s’agit pas d’un problème de liquidité, du moins pas pour l’instant, mais de soutenabilité à moyen terme.

Sur ce dernier point, une donnée qui mérite attention est celle des “anges déchus” (fallen angels) : en 2025, environ 55 milliards de dollars d’obligations sont passés de investment grade à high yield, contre à peine 10 milliards de “stars montantes”. Ce déséquilibre montre qu’au total, la qualité du crédit se dégrade. Et c’est là qu’entre en jeu le véritable mécanisme de risque, surtout pour ceux qui investissent via des ETF.

Les ETF obligataires investment grade répliquent des indices qui, par définition, excluent les titres qui perdent la notation minimale requise. Lorsqu’une obligation est dégradée en “junk”, l’ETF est contraint de la vendre, souvent au pire moment, lorsque les spreads explosent et que la liquidité se réduit. Il n’y a pas d’évaluation discrétionnaire : c’est une vente mécanique. L’ETF high yield, à l’inverse, a tendance à intégrer ce titre seulement après le downgrade, lorsque son prix a déjà subi un fort ajustement. Ce mécanisme est essentiel pour comprendre pourquoi les ETF investment grade ne sont pas dépourvus de risque, surtout lorsque les spreads sont très comprimés, comme aujourd’hui : avec des spreads autour de 70 à 80 points de base, bien en dessous de la moyenne historique, la marge de sécurité est réduite, et il suffit d’une hausse modérée des downgrades ou d’une dégradation du cycle économique pour générer des performances décevantes.

Dans le segment high yield, la situation est encore plus délicate. Les rendements offerts sont plus élevés, mais les risques le sont aussi. Si le flux d’“anges déchus” continue de dépasser celui des entreprises qui améliorent leur qualité de crédit, l’univers high yield pourrait se remplir d’émetteurs ex-investment grade aux bilans sous pression. Dans un scénario de ralentissement économique en 2026, cela augmenterait la probabilité de défaut et l’élargissement des spreads. Les ETF high yield pourraient donc offrir des rendements nominaux intéressants, mais avec une volatilité souvent sous-estimée par les investisseurs particuliers.

Les ETF aggregate, qui combinent obligations souveraines et corporate, représentent une voie médiane. Toutefois, de nombreux investisseurs européens ont tendance à les considérer automatiquement comme “défensifs”, sans analyser leur composition. En réalité, une part importante de la performance dépend de la composante corporate investment grade. Si celle-ci entre dans une phase de tension, l’effet stabilisateur dépendra beaucoup de la part de titres souverains et de la duration globale. Le cas des ETF sur obligations d’État est différent : dans un scénario de ralentissement économique en 2026, les souverains pourraient redevenir des stabilisateurs de portefeuille classiques, surtout si les banques centrales adoptaient un ton plus accommodant. Ils ne généreront peut-être pas des rendements exceptionnels, mais ils peuvent offrir une protection dans les moments où le crédit souffre.

Ici intervient aussi la différence entre gestion passive et gestion active. Un fonds obligataire actif, contrairement à un ETF, n’est pas contraint de vendre automatiquement un titre lors d’un downgrade. Il peut anticiper le risque en réduisant l’exposition plus tôt, ou décider de conserver le titre s’il estime que le marché réagit de manière excessive. Il peut aussi gérer activement la duration, la liquidité et l’exposition sectorielle. Mais cela ne signifie pas qu’un fonds actif est automatiquement meilleur, car un gérant doit prêter une grande attention à plusieurs facteurs : le niveau d’endettement des émetteurs, la soutenabilité des investissements liés à l’intelligence artificielle, le risque d’acquisitions financées par la dette et la capacité des entreprises à maintenir des marges suffisantes dans un contexte de coûts financiers plus élevés. S’il se trompe dans ces évaluations, le fonds actif peut faire moins bien qu’un ETF, surtout en phase de stress.

Pour l’investisseur particulier européen, la question est encore différente. Beaucoup investissent dans des ETF obligataires pour diversifier le portefeuille actions, mais souvent sans prendre en compte le risque de crédit ni le risque de change. Un ETF corporate américain non couvert expose aussi au dollar, ce qui peut amplifier ou réduire les rendements de manière significative. En outre, concentrer toute la poche obligataire sur des corporate investment grade américains revient à parier implicitement sur la solidité du crédit américain. À l’approche de 2026, une approche plus prudente pourrait consister à diversifier non seulement par classe d’actifs, mais aussi par type de risque : combiner des souverains, des aggregate, une quote-part modérée de corporate investment grade et, seulement si cela correspond à son profil, une petite exposition au high yield. Sans oublier que l’obligataire n’est plus ce “port sûr” automatique que beaucoup ont connu pendant la décennie des taux zéro.

Le message qui ressort des données n’est pas alarmiste, mais il invite à la vigilance. Le risque de crédit aujourd’hui n’est pas évident, il ne fait pas de bruit. Il augmente lentement, tandis que le marché semble tranquille. Et c’est précisément dans ces phases qu’il est utile de revoir ses expositions, de comprendre ce que l’on détient réellement et de se demander si le portefeuille est construit pour résister aussi à des scénarios moins favorables.