La volatilità dei mercati rimarrà elevata, riflettendo l’incertezza generata dalla politica e dalla comunicazione degli Stati Uniti riguardo la guerra contro l’Iran.
di Marcel Zimmermann, gestore del fondo Lemanik Asian Opportunity
L’Asia, che dipende fortemente dal Medio Oriente, sta soffrendo maggiormente la situazione attuale con l’indice MSCI Asia in calo del 13,62%. La carenza di energia e l’aumento dei prezzi diventeranno più acuti man mano che la guerra contro l’Iran continuerà a bloccare lo Stretto di Hormuz e gli impianti di produzione in Medio Oriente. Pertanto, dobbiamo continuare a concentrarci sulle prospettive a lungo termine dei mercati emergenti, che continuano a sostenere e ad aumentare il proprio peso e il proprio contributo alla crescita nell’ambito dell’economia globale.
I mercati finanziari globali hanno ceduto sotto il peso delle notizie negative provenienti dalla guerra in Iran. I prezzi del petrolio hanno registrato un’impennata a causa della chiusura dello Stretto di Hormuz, degli attacchi agli impianti petroliferi in Medio Oriente e del flusso irregolare di notizie da parte del Presidente degli Stati Uniti riguardo a negoziati reali o fittizi. I rischi di un aumento dei prezzi del petrolio e di una chiusura prolungata del Canale di Suez hanno scosso tutte le classi di attività. I rendimenti a lungo termine hanno registrato un’impennata, il dollaro statunitense ha beneficiato del suo status di bene rifugio e i mercati azionari hanno subito un calo. Il quadro geografico ha rispecchiato la dipendenza dai flussi di petrolio e gas provenienti dal Medio Oriente.
Gli Stati Uniti, esportatori netti, hanno visto l’indice S&P scendere solo del 5,09%, l’Europa ha registrato un calo del 9,26%, ma l’Asia, che dipende sensibilmente dal Medio Oriente, ha sofferto maggiormente questa situazione di crisi facendo precipitare l’indice MSCI. La forte posizione di sovrappeso sulla Corea ha influito sul risultato mensile, così come la nostra copertura valutaria a fronte del rialzo del dollaro statunitense. Ciononostante, manteniamo una visione positiva e costruttiva sul mercato coreano e intravediamo un potenziale di sovraperformance pluriennale, dato che il governo sta promuovendo importanti cambiamenti normativi per ridurre lo «sconto coreano» nel proprio mercato azionario.
Guardando all’Asia nel suo insieme, i paesi con una dipendenza molto elevata dal petrolio e dal gas del Medio Oriente sono il Giappone e la Corea del Sud, mentre India, Cina, Indonesia e Malesia ricavano circa il 50-60% delle loro importazioni da quella regione. I rischi di un aumento dell’inflazione nei mercati emergenti asiatici stanno pesando anche sulle loro valute. L’indice Bloomberg Asia Dollar è sceso del 2,9% nel corso del mese. Ciò sta minando la ritrovata fiducia degli investitori globali nell’aumentare l’esposizione ai titoli azionari dei mercati emergenti.
Abbiamo realizzato profitti sulle posizioni in Giappone e Corea del Sud, negoziando vicino al loro prezzo obiettivo a 12 mesi, e abbiamo sfruttato l’attuale debolezza del mercato per acquistare società value e defensive in Corea del Sud e Giappone. In Cina, abbiamo acquistato società di servizi petroliferi poiché prevediamo una ripresa degli investimenti cinesi nei mercati locali ed esteri dopo la guerra. Nel complesso, la volatilità dei mercati rimarrà elevata e metterà alla prova la pazienza degli investitori, riflettendo l’incertezza generata dall’irregolarità della politica e della comunicazione degli Stati Uniti riguardo al proprio obiettivo nella guerra in Iran.
Questo, però, è un gran problema. Infatti, fino a ieri la Cina ha acquistato il petrolio iraniano bypassando il Dollar Standard e pagando in massima parte con lo yuan, ossia con la propria moneta. Ma se la Cina si trova costretta a comprare petrolio dagli Stati Uniti, dovrà usare nuovamente i dollari, con il rischio che gli americani possano (come già successo ad altri paesi) chiudere le forniture quando vogliono e imporre sanzioni o addirittura congelare i conti – come è stato fatto con Russia e Iran – e togliere nuovamente ai cinesi l’indipendenza energetica e valutaria che si stanno guadagnando con l’adesione al blocco dei paesi BRICS (blocco economico tra Brasile, Russia, India, Cina, Sudafrica, Iran, Emirati Arabi, e Etiopia).
Da solo, questo raggruppamento di paesi “emergenti” – Etiopia e Iran, in realtà, sono gli unici ad avere ancora tali caratteristiche – esprime il 35% del PIL mondiale, superando quello delle economie occidentali del G7, ed è nato con il chiaro intento di affrancare i paesi aderenti dal dollaro americano. Tale intento, fin dalla fondazione del BRICS (acronimo che fa riferimento alle iniziali dei 5 stati che originariamente lo hanno creato), era stato perseguito un po’ in sordina, mascherato da altri obiettivi di sviluppo economico degli aderenti e di miglioramento nei relativi scambi commerciali; da quando Trump è stato rieletto, però, si torna a parlare apertamente del “pericolo de-dollarizzazione”, e a ben vedere il presidente USA oggi sta solo riprendendo le fila del discorso interrotto con la fine del precedente mandato, durante il quale i suoi attacchi alla Cina erano già una reazione alla prospettiva di un declino del Dollaro tanto temuto dalle amministrazioni americane.
Tornando ai giorni d’oggi, il sistema di pedaggio nello Stretto di Hormuz istituito dall’Iran è una vera e propria “bomba” di democrazia valutaria per Trump. Infatti, ai paesi amici la tariffa di un dollaro al barile viene fatta pagare in yuan – ossia nella valuta destinata a sostituire il dollaro negli scambi commerciali tra i paesi BRICS – o in criptovalute. Lo stesso Giappone, ossia il braccio destro più fedele degli Stati Uniti, ha pagato in yuan per farsi dare il permesso di far passare le sue petroliere. Come sappiamo, la risposta di Trump, solo ufficialmente attribuita all’esito della farsa del negoziato-ultimatum messo su con l’Iran per confondere l’opinione pubblica sui veri obiettivi, è stato quella di effettuare il blocco “in uscita” dello Stretto di Hormuz, al fine di penalizzare il vero “nemico”, ossia la Cina e lo Yuan.
Questo inasprimento della tensione delinea uno scenario di imminente realizzazione, secondo cui le 15 navi militari dislocate dagli Stati Uniti sullo Stretto potrebbero quindi fermare le petroliere cinesi e perquisirle in acque internazionali, attuando un vero e proprio blocco commerciale e una violazione della sovranità cinese. Allora la Cina risponderebbe aumentando il sostegno all’Iran, ma soprattutto dando l’ordine alla sua marina militare di avvicinarsi allo Stretto di Hormuz per scortare le proprie navi mercantili al di fuori dell’area di blocco e, suo malgrado, alimentando il clima di tensione già ai massimi livelli. Una scelta folle, pertanto, quella di Trump; anche perché il probabile fallimento del blocco navale in presenza di navi della Marina cinese farebbe apparire la mossa del presidente americano come un bluff di fronte ad eventi che non può più fermare se non con un conflitto militare diretto con la Cina. 
In un simile scenario, in cui il vero volto dell’attuale presidenza statunitense è apparso in tutta la sua chiarezza, non sono in pochi oggi ad augurarsi l’indebolimento del dollaro e un salutare ridimensionamento internazionale di un paese, quello americano, che da quando esiste ha dato una svolta importante alle economie del mondo occidentale ma ha anche seminato la storia moderna di morte e distruzione, sia al suo interno (con i nativi americani) che al di fuori di esso, usando senza alcuno scrupolo i servizi di intelligence e l’aggressione/collaborazione militare per perseguire i propri interessi politico-economici nei paesi sudamericani e nei suoi “vassalli di guerra” in Europa. Tra i quali – è bene ricordarlo – ci siamo anche noi. Anzi, stiamo talmente dentro questo rapporto di vassallaggio – con le oltre 100 basi americane sparse nel nostro territorio, che annullano quasi del tutto la nostra sovranità – che potremmo persino chiedere agli USA di essere la 51esima stelletta della loro bandiera, e porre fine all’ipocrisia su cui si trascina la nostra “democrazia apparente” dal Secondo Dopoguerra ad oggi.
Il 2026 si è aperto con una significativa volatilità nei settori azionari e ampie rotazioni tra di essi, in particolare quando i mercati azionari USA hanno messo in discussione i rendimenti futuri degli ingenti investimenti dei principali fornitori di servizi cloud. Tuttavia, l’economia si è dimostrata relativamente resiliente, sostenuta da una robusta domanda dei consumatori e da risultati aziendali solidi. Dal punto di vista macroeconomico, i dati recenti indicano un rallentamento del mercato del lavoro USA con assunzioni e licenziamenti contenuti. Mentre la Fed affronta ora un contesto più complesso: se da un lato le condizioni del mercato del lavoro si sono normalizzate, dall’altro la guerra in Iran e il conseguente aumento dei prezzi dell’energia hanno accresciuto i rischi di aumento dell’inflazione, rendendo il ritmo di ulteriori allentamenti più incerto e probabilmente più prudente rispetto a quanto previsto in precedenza.
In particolare, andranno privilegiate le società più solide da un punto di vista bottom-up dei fondamentali, capaci di offrire ricavi, Ebitda e metriche di redditività (margini, Roic e Roe) migliori del mercato, con basso indebitamento e una qualità degli utili superiore alla media. A livello settoriale, il nostro portafoglio privilegia il settore finanziario, industriale, chimico e dei beni di consumo discrezionali, mentre non abbiamo banche, technology hardware, beni di consumo non discrezionali, farmaceutici, immobiliare, energetici e utilities e siamo sottopesati sul settore tecnologico. Tra le aziende che rispondono ai nostri requisiti di selezione, troviamo HCA, Old Dominion, Hilton e Broadcom.
Uno degli elementi centrali resta il livello dei tassi di interesse. Le principali banche centrali hanno adottato un atteggiamento prudente, evitando mosse brusche e lasciando intendere che il picco dei tassi potrebbe essere vicino, ma senza fornire indicazioni definitive su eventuali tagli nel breve periodo. Questo ha contribuito a mantenere i rendimenti obbligazionari su livelli relativamente elevati rispetto agli ultimi anni, rendendo nuovamente interessante il comparto per una platea più ampia di risparmiatori. La curva dei rendimenti continua a riflettere aspettative in evoluzione. In diversi mercati si osserva una tendenza alla normalizzazione dopo le inversioni registrate nei mesi precedenti.
I titoli a breve termine offrono ancora rendimenti competitivi, sostenuti dall’incertezza sulle prossime mosse delle banche centrali, mentre le scadenze più lunghe iniziano a incorporare scenari di rallentamento economico e, in prospettiva, di possibile allentamento monetario. Questo crea opportunità, ma richiede anche attenzione nella gestione della duration. Il segmento governativo rimane il punto di riferimento per la costruzione dei portafogli. I titoli di Stato dei Paesi core continuano a essere percepiti come strumenti di stabilità, soprattutto nei momenti di tensione sui mercati azionari. Allo stesso tempo, i rendimenti più elevati rispetto al passato li rendono nuovamente competitivi anche in ottica di reddito.
Nei Paesi periferici, lo spread si mantiene sotto controllo, segnale che il mercato non sta prezzando rischi sistemici nel breve periodo, ma resta sensibile a eventuali cambiamenti nello scenario macroeconomico. Il comparto corporate mostra dinamiche differenziate: le obbligazioni investment grade beneficiano di bilanci societari generalmente solidi e di una domanda costante da parte degli investitori istituzionali. Gli spread si sono stabilizzati dopo le fasi di allargamento, offrendo un equilibrio tra rendimento e rischio che continua ad attrarre capitali. Più articolata la situazione nel segmento high yield, dove la selettività è diventata fondamentale. Il contesto di tassi elevati e crescita moderata impone una maggiore attenzione alla qualità degli emittenti, con il rischio di un aumento dei default che, seppur contenuto, non può essere ignorato.
Il comportamento degli investitori è cambiato rispetto agli anni di tassi prossimi allo zero. Oggi si osserva un ritorno all’obbligazionario come componente centrale del portafoglio, non solo per la funzione difensiva, ma anche per la capacità di generare reddito. Questo ha riportato equilibrio tra le diverse asset class, riducendo la dipendenza dall’azionario per ottenere rendimenti soddisfacenti. La volatilità, tuttavia, non è scomparsa. Gli eventi geopolitici continuano a influenzare i flussi di capitale, generando movimenti anche bruschi sui rendimenti. In questo contesto, la gestione attiva diventa un elemento chiave. La scelta delle scadenze, la qualità degli emittenti e la diversificazione geografica rappresentano leve fondamentali per navigare un mercato che, pur offrendo opportunità, richiede competenza e disciplina.
Gli Stati Uniti hanno ormai dimostrato di non avere nessun margine di manovra per rimettere in carreggiata la loro economia, poichè:
La strada sembra dunque segnata e molto difficile da modificare, dato che gli USA non possono sopportare nessuna correzione delle politiche da bancarotta che stanno attuando da anni per sostenere bolle speculative insostenibili, con la conseguenza che saranno le stesse politiche espansive in corso a portarla paradossalmente in crisi. Anche i “perma-bull” hanno iniziato a capire che il meccanismo attuale ha un destino segnato ed inevitabile, e l’indice SPX potrebbe rimangiarsi tutto il rialzo macinato dal 2020 in poi: non per un rialzo dei tassi, ma per un cedimento dei consumi interni e per una crisi sul credito speculativo dello Shadow banking System; quest’ultimo, in particolare, a breve intaccherà il sistema bancario, generoso erogatore di credito speculativo (2,5 Trilioni circa) a Private Credit, Private Equity e Ventur Capital.
Il rialzo dei mercati sostenuto da queste politiche non dovrebbe essere un motivo di festeggiamenti. Infatti, per gonfiare la bolla speculativa, si è dovuta implementare senza sosta una politica da bancarotta. Da anni ci crogioliamo nel “populismo finanziario”, che ha sostituito di fatto il “panem et circenses”, dato che ora il “circenses” è il trading on line. Queste politiche di “populismo finanziario” sono il fattore che ha gonfiato a dismisura anche i Private Markets a oltre 14 Trilioni di Dollari, che in aggiunta al settore cripto, costituiscono un gigantesco problema di valutazione del reale valore degli asset che gestiscono e che mettono a collaterale per ottenere leva finanziaria dal sistema bancario. Se un settore di tali dimensioni può: a) definire a suo piacimento il valore degli asset che detiene, b) definire il rating del credito che eroga e c) generare di fatto performance che puoi solo vedere ma non incassare, possiamo forse farci qualche domanda sulla credibilità dell’intero settore finanziario, dove un grande business è stato costruito sotto gli occhi di regulators compiacenti nell’assecondare quel “populismo finanziario” che ha creato un sistema finanziario completamente fuori dalle regole del mercato.
Il contesto macroeconomico era già in netto rallentamento già prima dell’attacco all’Iran, ma ora si rischia una recessione. A questo proposito occorre sottolineare ancora una volta che i dati macro che utilizziamo per valutare la reale situazione dell’economia non sono indicativi di quello che realmente accade all’economia. Il governo USA sarà dunque costretto ad intervenire con ulteriori stimoli fiscali per sostenere questo sistema colpito da una ulteriore crisi geopolitica che, in breve tempo, si è trasformata già in una crisi economica. Lo scenario che si delinea può essere sintetizzato nel modo seguente: A) l’attuale crisi energetica procurerà un significativo impatto sul potere d’acquisto e sui consumi; B) le Banche Centrali non alzeranno i tassi perché temono un cedimento dell’economia; C) il cedimento dei consumi interni fermerà l’economia e l’impennata inflazionistica sarà transitoria.
Il Governo USA però, per prepararsi alle elezioni di Mid Term, interverrà fiscalmente per sostenere il potere d’acquisto delle famiglie e il debito pubblico crescerà ancora oltre le aspettative. Le Banche Centrali continueranno a rimanere ferme sulle politiche monetarie, dato che il costo del debito del sistema è già ora problematico. Il mercato dei bonds rimarrà quindi sotto pressione ribassista ma la fase attuale può considerarsi una buy opportunity, dato che è quasi certo che l’economia difficilmente uscirà dalla stagnazione e i rischi di crisi finanziaria sono sempre più significativi. Quindi: se i tassi salgono perché i bonds continuano a scendere, tale pressione sui tassi produrrà un ulteriore fattore di rallentamento dell’economia, creando quindi le premesse per una successiva discesa dei tassi. L’Oro ha subito solo una profonda correzione tecnica, dato che le attese di tassi in rialzo non possono essere realizzate. Quando il mercato inizierà a capire che i tassi non possono salire più di tanto senza creare un disordine finanziario globale e una recessione, l’Oro tornerà in trend rialzista e il Dollaro riprenderà la discesa, interrotta solo grazie ad un transitorio evento geopolitico.
Le borse potranno anche rimbalzare sull’intervento fiscale ma è probabile che tale intervento fiscale non sia in grado di imprimere una ulteriore spinta ai consumi ma, nel migliore dei casi, a mantenerli dove sono per qualche tempo. Il cedimento dei consumi interni era già in corso prima della Guerra del Golfo e le insolvenze sul credito in netto deterioramento già da tempo (vedi Consumer Credit e Private Credit). Le premesse per una significativa crisi finanziaria sono in costante aumento e i policy makers hanno spazio di manovra ZERO su politiche fiscali e monetarie. Tutto deve rimanere in territorio espansivo, ma nonostante questo sia ormai la regola, i fondamentali del credito e dell’economia sono comunque in netto deterioramento costante. Il grande rischio, da qui in avanti, è che il Buy on Dip si trasformi in un Sell on Rally.
Lo stock di liquidità nel sistema in rapporto al PIL è sempre in crescita, anche con la FED che ha alzato i tassi nel 2022 (Fonte Federal Reserve). Nonostante questo la crisi dello Shadow Banking System è comunque iniziata, i tassi di insolvenza sul credito al consumo salgono e l’economia cede nonostante l’aggiunta dello stimolo fiscale di oltre il 7% del PIL. E’ come se il sistema fosse già ora in una trappola della liquidità. Una eventuale crisi in queste condizioni avrebbe un pesante effetto deflattivo sull’economia a causa di una conseguente crisi da debito speculativo, che costituisce oggi il 45% del PIL USA. Le politiche di sostegno finora attuate perdono costantemente di efficacia e servono solo a impedire il cedimento delle bolle speculative. Il sistema verrà quindi trascinato in crisi dalle stesse politiche implementate per evitare la crisi.
Un ulteriore problema riguarda lo stato del sistema bancario USA che, sebbene tutti si affrettino a dichiarare che le banche sono solide (anche nel 2007 lo erano), evidenzia una colossale esposizione proprio al settore più vulnerabile dell’economia: lo Shadow Banking System. Tanto per dare alcuni numeri utili ad inquadrare la situazione, si tenga conto che tutte le banche americane producono un utile annuo di circa 300 Mld di Dollari, ma attualmente le sole perdite non contabilizzate sugli investimenti in titoli, fatti nel periodo dei tassi a zero, è pari a circa 350 Mld di Dollari. L’intero sistema bancario evidenzia in media NPL pari a 0,64%, una cifra molto bassa ma poco credibile. Il problema principale consiste nelle esposizioni verso Private Equity, Private Credit e Venture Capital, che evidenziano prestiti verso tale settore pari a 2,5 trilioni USD. 
Tuttavia, il problema di base sta nella classificazione di tali prestiti. A norma di vigilanza, infatti, le banche devono presentare una classificazione dei prestiti erogati per capire che tipo di capitale deve essere allocato per ogni settore di attività. A seconda del segmento di attività cambia il requisito di capitale che la banca deve allocare a copertura di rischio dei vari prestiti (Tier One). Esiste però un comparto, chiamato OLL (other loans & lease), dove non è chiaro cosa ci sia dentro. Questo “contenitore” consente alle banche di allocare prestiti “non classificati” per avere una maggiore “flessibilità” sull’utilizzo del capitale. Si scopre così che JPMorgan, 
ha il 12% dei suoi loans al settore NDFI (Shadow banking System) ma ha anche un 32% di prestiti registrato nella categoria OLL (other loans and lease), pari al 150% del Tier One. Bank Of America ha il 10% di prestiti classificati a NDFI (Shadow Banking System) ma un altro 10% classificato come OLL (other loans and lease), pari al 135% del Tier One. Per US Bancorp (USB) i prestiti classificati OLL sono pari al 106% del Tier One, per Citigroup sono al 107% del Tier One e per Wells & Fargo arriviamo al 187% del Tier One. 
A questa dinamica si sovrappone un secondo fattore, di natura strutturale: l’emergere dell’intelligenza artificiale come driver di domanda energetica. La crescita dei data center e delle infrastrutture digitali sta introducendo una domanda continua, concentrata e poco flessibile che richiede energia stabile e programmabile. Si crea così una tensione tra transizione energetica e sicurezza dell’approvvigionamento, ed emerge la necessità di bilanciare questi obiettivi. Inoltre, un importante elemento di complessità è rappresentato dalla crescente divergenza geografica dei prezzi energetici. Se il petrolio mantiene una dimensione globale, il gas è ormai un mercato profondamente regionale. Questo implica che la competitività economica non dipende più soltanto da fattori tecnologici o finanziari, ma anche dal costo relativo dell’energia.
In questo contesto, l’Europa appare particolarmente esposta. La combinazione di dipendenza dalle importazioni, vincoli regolatori e ritardi negli investimenti riduce la capacità di adattamento del sistema. Allo stesso tempo, la crescita della domanda legata alle nuove tecnologie rischia di accentuare ulteriormente questo divario. Il tema non è solo economico, ma strategico, perché incide direttamente sulla capacità di sostenere lo sviluppo industriale nel lungo periodo. Il ritorno della sicurezza energetica rappresenta quindi il vero cambiamento di paradigma. Non si tratta più soltanto di ottimizzare i costi, ma di garantire accesso, stabilità e prevedibilità nel lungo periodo. Questo implica un ritorno a logiche di pianificazione industriale e a scelte che privilegiano la resilienza rispetto all’efficienza.
Dal punto di vista degli investimenti, queste dinamiche suggeriscono che il settore energetico stia entrando in una nuova fase del ciclo. La combinazione di offerta rigida, domanda in crescita e capacità limitata crea le condizioni per un miglioramento strutturale della redditività. In particolare, la scarsità di capacità e la riduzione della concorrenza, stanno rafforzando il potere di pricing lungo la catena del valore. L’energia torna dunque a configurarsi come un asset reale centrale in un contesto macro caratterizzato da inflazione più persistente e maggiore incertezza con il conflitto in Iran che segna l’avvio di una fase in cui la disponibilità di energia diventa uno dei principali driver della crescita globale.
Negli ultimi giorni si è parlato di un piano per cercare di far riaprire parzialmente lo stretto di Hormuz, un piano che prevede la riapertura per navigazione commerciale che ha come promotori UK, Francia, Germania, Italia, Olanda e Giappone. Per il momento, però, è di fatto solo un’idea, sul tavolo non c’è nulla di programmato, non vi è alcun piano se non quello di cercare di cooperare per trovare una soluzione. Nel frattempo, nello stretto di Hormuz il traffico è calato del 95%, solitamente passano 60 navi al giorno, dallo scoppio del conflitto ne passano solamente 4 al giorno mediamente. Le situazioni più critiche sono quelle di Cina, Corea del Sud e Giappone: quest’ultimo importa tra l’80% e il 90% del suo petrolio proprio da Hormuz mentre Cina il 33%, Corea del Sud 85% e India 60%, l’Europa solamente il 12%. Una rotta alternativa è sicuramente quella del Capo di Buona Speranza in Sudafrica, via più costosa ma che permette ancora il flusso di navigazione delle merci con costi operativi più alti e che ha visto un aumento del 100% del traffico in questi giorni.
Un eventuale piano per la riapertura di Hormuz non sta ancora influenzando il prezzo del petrolio, che rimane a cavallo dei 100 dollari (spesso superandoli) e che rimane in un trend effettivamente rialzista. Attenzione, però, non possiamo fare proiezioni sull’inflazione, lo scenario è ancora in evoluzione e non abbiamo elementi per capire effettivamente quanto salirà l’inflazione nelle prossime settimane, aumenti che potrebbero essere determinanti per la politica monetaria delle banche centrali. Stessa cosa dicasi per il prezzo del petrolio, non si dia per scontato un suo rialzo, considerato nel 2022, in condizioni simili, registrò un massimo per poi scendere nel corso dei mesi successivi proprio a ridosso dell’invasione russa dell’Ucraina, condizione tecnica molto simile a quella attuale. 
In quello scenario, le valutazioni statunitensi apparivano “tirate”, l’Europa sembrava relativamente più conveniente e i mercati emergenti iniziavano a beneficiare di un dollaro meno dominante e di aspettative di ripresa ciclica. Poi, nel giro di pochi giorni, il contesto si è complicato. Gli attacchi contro l’Iran da parte di Stati Uniti e Israele, le tensioni nello Stretto di Hormuz e soprattutto l’interruzione della produzione di GNL nell’impianto di Ras Laffan in Qatar hanno riportato al centro del dibattito un tema che per l’Europa è sempre delicato: l’energia. Ras Laffan, infatti, rappresenta circa un quinto delle forniture globali di gas naturale liquefatto e la sua interruzione, anche temporanea, non è un dettaglio marginale. Il TTF, l’indice europeo del gas, ha accelerato rapidamente al rialzo, mentre il petrolio Brent ha superato la soglia dei 100 dollari al barile.
Per un investitore con un portafoglio diversificato questo non è un semplice movimento tecnico delle commodity, ma un elemento che può incidere su margini aziendali, consumi, crescita economica, politica monetaria e valute. Nel frattempo, l’inflazione nell’eurozona ha mostrato segnali di ri-accelerazione già prima dell’esplosione del conflitto, con un dato preliminare di febbraio all’1,9% su base annua rispetto all’1,7% di gennaio, sopra le attese, e un’inflazione core salita al 2,4%. Non siamo di fronte a una dinamica fuori controllo, ma il
energetici si stabilizzano, trasformando la volatilità attuale in un episodio circoscritto; nella seconda gas e petrolio restano elevati per alcuni trimestri, l’inflazione smette di scendere ma non accelera in modo drammatico e la BCE rimanda eventuali tagli mantenendo una posizione attendista; la terza è più complessa, con i prezzi dell’energia che restano alti a lungo, la crescita rallenta e si materializza una forma di stagflazione leggera, scenario più problematico per l’azionario europeo. Non sappiamo quale di questi scenari prevarrà, ma non è compito di un investitore prevederlo con precisione, quanto quello di costruire un portafoglio capace di attraversarli tutti e tre.
Nel lungo termine restano centrali la capacità delle economie di adattarsi agli shock energetici, la transizione verso fonti alternative e l’innovazione tecnologica. Le guerre finiscono, le tensioni geopolitiche cambiano forma, ma i grandi trend strutturali continuano a operare sotto la superficie. In questo contesto, alcuni spunti di diversificazione possono essere utili come riflessione: mantenere una vera diversificazione geografica e non solo nominale, bilanciare settori ciclici e difensivi, considerare il ruolo delle valute nell’esposizione complessiva, integrare asset che reagiscono in modo diverso all’inflazione, evitare concentrazioni eccessive su poche mega-cap dopo anni di sovraperformance.
Non si tratta di fare mosse drastiche o di inseguire il tema del momento, ma di interrogarsi sulla resilienza complessiva della propria asset allocation, ricordandoci che la volatilità non è un’anomalia del sistema, ma parte integrante del funzionamento dei mercati. Un portafoglio ben diversificato non serve a eliminare le perdite nel breve periodo, ma a rendere sostenibile il percorso nel lungo. Oggi il rumore è aumentato, le variabili in gioco si sono moltiplicate e l’incertezza è tornata a farsi sentire, ma proprio in questi momenti diventa evidente la differenza tra reagire emotivamente e restare coerenti con una strategia costruita nel tempo. Il medio termine sarà probabilmente più instabile di quanto sperato solo pochi giorni fa, il lungo termine continuerà a premiare la capacità di adattarsi più che quella di prevedere. E forse la vera sfida non è indovinare dove andrà il Brent o cosa farà la BCE, ma mantenere equilibrio quando il contesto cambia più velocemente delle nostre convinzioni.
Outlook e Posizionamento: buy the dip, ma con selettività – Finora, la situazione in Medio Oriente è tutt’altro che sotto controllo e lo Stretto di Hormuz rimane chiuso. Lo scenario peggiore è ormai alla sua seconda settimana, con notizie notturne di attacchi diretti alle petroliere nel Golfo che vedono i prezzi del petrolio tornare verso la soglia dei 100 dollari. Pertanto, non dovrebbe sorprendere più di tanto che gli asset rischiosi saranno nuovamente sotto pressione. Gli Stati Uniti, e in particolare Trump, dovranno trovare molto presto una via d’uscita, poichè il danno economico globale autoinflitto che si sta causando sta compromettendo più di ogni altra 
cosa le possibilità di vittoria alle elezioni di medio termine, e questa è la questione più importante per Trump. Le probabilità che i Democratici conquistino la Camera dei Rappresentanti sono già all’85%, ma dall’inizio della guerra le probabilità di conquistare il Senato sono aumentate da poco più del 30% a quasi il 50% attuale. Se i Democratici conquisteranno entrambe le camere, Trump dovrà molto probabilmente affrontare nuovamente l’impeachment. Questo fatto avrà un’influenza determinante sulle decisioni future dell’amministrazione statunitense.
Il nostro punto è capire se il mercato costringerà il governo statunitense ad agire. Riteniamo che la soglia del dolore sia vicina agli estremi che abbiamo visto lunedì 9. Pertanto, se dovessimo testare nuovamente quei livelli, vorremmo sfruttarli come opportunità di acquisto per gli asset rischiosi. Inoltre, continuiamo a osservare un elevato livello di avversione al rischio, se misurato dalla domanda continua di protezione o da vari indicatori di posizionamento di altri broker. Secondo GS, l’esposizione corta nei prodotti macroeconomici statunitensi è ai livelli registrati l’ultima volta nel 2022. Pertanto, se abbiamo ragione e un’altra mossa di avversione al rischio crea abbastanza dolore da aspettarsi una risoluzione, allora questo può portare a un significativo allentamento e a una copertura delle posizioni corte. L’impatto economico della chiusura dello Stretto di Hormuz è enorme. Non si tratta solo di petrolio. Taiwan Semi, ad esempio, dovrà ridurre la produzione di chip, poiché non riceverà più elio dal Qatar. Il danno sarà semplicemente troppo grande per non trovare una via d’uscita.
Perché suggeriamo di acquistare sui ribassi? Innanzitutto, Trump non ha l’opinione pubblica dalla sua parte; in secondo luogo, ci sono le elezioni di medio termine, e non crediamo che Trump possa permettersi di arrivare a novembre con un mercato azionario in frantumi, quindi la guerra deve finire presto. I nostri temi preferiti includono Energie rinnovabili, come sottolineato in precedenza, STM e Saipem. Abbiamo recentemente aggiunto Stellantis sulla scia delle recenti notizie molto negative relative alle svalutazioni che hanno portato il prezzo delle azioni a livelli che consideriamo un punto di ingresso molto interessante.
Telecom Italia Svg rimane una posizione chiave sulla scia del solido caso di investimento, supportato da un panorama competitivo migliore e da una governance molto più lineare con l’ingresso di Poste Italiane. Molto selettivi sui finanziari, con una preferenza per BPER e BMPS. Infrastrutture, trainate dagli investimenti pianificati dal fondo tedesco per il rinnovamento energetico, digitale e infrastrutturale (Danieli Sav.). In merito al settore della Difesa, manteniamo la nostra esposizione dopo la debolezza del 4° trimestre 2025. Le posizioni sono ponderate su nomi come Leonardo, ma abbiamo recentemente ricostruito una posizione su Fincantieri dopo il collocamento.
Tuttavia, è doveroso chiedersi se la crisi petrolifera conseguente a questa guerra non sia un effetto imprevisto, come sostengono molti analisti, ma piuttosto uno degli esiti più prevedibili – e potenzialmente più utili – voluti da Trump. Non sarebbe la prima volta, infatti, che una crisi energetica globale incida fortemente negli equilibri economici e geopolitici del mondo. Nel 1973, dopo la guerra del Kippur, lo shock petrolifero aprì la strada alla nascita del sistema dei petrodollari, rafforzando il ruolo del dollaro nel commercio mondiale. Negli ultimi 
Nel frattempo Xi Jinping ha reso pubblica sul suo principale giornale teorico Qiushi una sua dichiarazione del 2024: “una valuta potente (lo yuan, ampiamente utilizzata nel commercio internazionale, negli investimenti e nei mercati dei cambi, con lo status di valuta di riserva globale.” (Bloomberg). In questo contesto la questione energetica assume un significato strategico. Negli ultimi quindici anni gli Stati Uniti hanno realizzato un ammodernamento radicale del proprio sistema energetico grazie alla rivoluzione dello shale oil, che li ha portati ad ess il più grande produttore di petrolio del mondo. Questo cambia completamente la logica delle crisi petrolifere: negli anni Settanta gli Stati Uniti erano fortemente dipendenti dal petrolio importato, e dovevano mantenere alto il prezzo del petrolio per rendere sostenibile l’estrazione dello scisto ai produttori interni; oggi la situazione è diversa, poichè gli Stati Uniti sono diventati uno dei principali produttori ed esportatori di energia. Ne consegue che una crisi petrolifera globale prolungata non colpisce tutti allo stesso modo, ma colpisce soprattutto le economie importatrici di energia: Europa, Cina e Giappone.
A questo si aggiunge un elemento ulteriore. Le recenti aperture nel settore energetico venezuelano hanno consentito alle compagnie americane di accedere a una parte significativa delle enormi riserve petrolifere del Venezuela, le più grandi del mondo, rafforzando ulteriormente la sicurezza energetica degli Stati Uniti. In altre parole, mentre molti paesi soffrono pesantemente una crisi petrolifera prolungata, gli Stati Uniti sono tra i pochi attori globali in grado di gestirla senza gravi conseguenze interne. La crisi petrolifera diventa così una valida alternativa alla politica globale dei dazi ora bloccata dal Senato degli Stati Uniti. Infatti, se il prezzo del petrolio rimane stabilmente alto, gli effetti per i paesi che dipendono da esso sono immediati: aumentano i costi industriali, cresce l’inflazione e peggiora la competitività delle loro economie.
Naturalmente, non esistono prove che la crisi petrolifera sia stata pianificata e messa in atto in modo “chirurgico”, ma una cosa è certa: quando si colpisce un paese armato fino ai denti come l’Iran, con una società fortemente coesa, si dovrebbe prevedere con facilità che lo Stretto di Hormuz verrà bloccato, diventando il punto più fragile del sistema energetico mondiale; ne consegue che la crisi petrolifera non può essere considerata semplicemente un “incidente”. Se così fosse, e se la crisi energetica durasse a lungo (come negli anni ’70), cosa possiamo fare noi europei per affrontarla?
