Políticas monetarias expansivas: el BCE tiene más combustible que la Fed. Positivos sobre la renta variable europea

El BCE tiene más margen de maniobra que la Fed para adoptar una política acomodaticia. El plan de 500.000 millones de euros de Alemania promete efectos significativos a partir de 2026.

por Andrea Scauri, gestor del fondo de renta variable Lemanik High Growth*

En Europa, el contexto parece especialmente favorable. El BCE tiene más margen de maniobra que la Fed para adoptar una política acomodaticia, y el plan de 500.000 millones de euros de Alemania promete efectos significativos a partir de 2026. Las valoraciones siguen siendo interesantes, sobre todo en un escenario de recuperación de los beneficios. Por estos motivos, mantenemos una visión constructiva sobre los mercados bursátiles, conservando un margen de liquidez para aprovechar oportunidades tácticas en caso de nuevas correcciones.

Los mercados bursátiles globales cerraron el mes de mayo con fuertes ganancias, recuperando rápidamente las pérdidas registradas tras el Liberation Day. El rebote, tanto en velocidad como en intensidad, recordó al rally posterior al Covid, impulsado por una combinación de factores macroeconómicos y geopolíticos favorables. El principal catalizador fue el anuncio de una tregua comercial de 90 días entre Estados Unidos y China (con reducciones arancelarias recíprocas al 30% para los productos chinos y al 10% para los productos estadounidenses), que marcó un giro en la política comercial de Trump: menos ideología, más pragmatismo en las negociaciones. Esta relajación de las tensiones contribuyó a reducir la probabilidad de una recesión en Estados Unidos del 50-60% al 30-40%.

En el frente macroeconómico, los "datos duros" siguen sólidos, mientras que los "datos blandos" deberían mejorar, apoyados por la recuperación de los activos de riesgo y por un clima menos tenso. También contribuyó al sentimiento del mercado una sentencia de la Corte de Comercio Internacional de Estados Unidos, que consideró que la administración Trump había excedido sus poderes legales al imponer la mayor parte de los aranceles, afirmando que la IEEPA (International Emergency Economic Powers Act) no permite aranceles ilimitados. La decisión afecta específicamente a los aranceles del 10%, 25% y 20% sobre varios socios comerciales, pero excluye los del acero, el aluminio y los automóviles. La sentencia también podría complicar el plan fiscal de la administración, que contaba con los aranceles como fuente de ingresos. Si se confirma, aún podrían utilizarse instrumentos arancelarios alternativos como la Sección 232, pero la posición negociadora con los socios comerciales quedaría aún más debilitada.

Los mercados bursátiles italianos siguieron superando al resto de índices, gracias al fuerte comportamiento del sector financiero (índice bancario +8%) y al potente rebote de varios valores mid-small cap clave (entre ellos Fincantieri +36%, Technoprobe +21%, Danieli +20%, que representan posiciones clave de nuestro portafolio). Todo ello se produjo en un contexto favorable para el mercado de renta fija, con el spread Btp-Bund por debajo de los 100 puntos básicos. Al mismo tiempo, en las últimas semanas la atención también se ha centrado en los tipos de interés y en la deuda pública estadounidense. En Estados Unidos, los rendimientos se aceleraron en mayo (+25 puntos básicos hasta el 4,4%) por los temores sobre la sostenibilidad fiscal, alimentados por una nueva ley fiscal que prorroga los recortes de impuestos y eleva el techo de deuda en 4.000 millones de dólares. La propuesta ha sido aprobada hasta ahora por una estrecha mayoría en la Cámara y aún debe ser aprobada por el Senado, donde se esperan algunas modificaciones. El Congressional Budget Office estima que la ley añadiría otros 3,8 billones de dólares al déficit estadounidense entre 2026 y 2034. Y así, Moody's rebajó la calificación de la deuda soberana estadounidense de AAA a Aa1, alineándose con S&P y Fitch. La principal razón esgrimida fue la incapacidad de los gobiernos sucesivos para contener el crecimiento de la deuda y la prevista prórroga del Tax Cuts and Jobs Act de 2017, sin un plan creíble de reducción del gasto que la acompañe.

También se ha prestado especial atención a las últimas subastas de bonos del Estado japoneses, que mostraron signos de tensión sobre todo en los vencimientos ultralargos. La rentabilidad de los bonos del Estado japoneses a 30 años subió +32 puntos básicos, hasta el 3%, un nivel que no se veía desde hacía más de dos décadas. El pico de los rendimientos refleja una combinación de factores estructurales: inflación persistente y menor liquidez. Esta reevaluación ha reavivado la atención sobre una cuestión delicada para el mercado global: el desmantelamiento gradual del llamado carry trade sobre el yen. Durante años, los tipos ultrabajos en Japón han incentivado inversiones financiadas en yenes en activos de mayor rentabilidad, como los bonos del Tesoro estadounidense. Pero con la subida de los rendimientos y el tapering de la BoJ, el riesgo de deshacer estas posiciones sigue siendo un tema clave a vigilar.

El índice de materias primas registró un ligero aumento en el mes (+1,2%). Tras una fuerte subida desde principios de año y un aumento de los tipos reales estadounidenses en el mes (+26 pb hasta el 2,2%), el oro se mantuvo prácticamente estable (en 3.280 dólares la onza). El petróleo registró una leve recuperación (+1% hasta 64 dólares por barril), mientras el mercado sigue siendo prudente por el desmantelamiento gradual de los recortes voluntarios de la OPEP+ y por un cambio estratégico orientado a recuperar cuota de mercado y mejorar el cumplimiento dentro de la OPEP.

En los próximos meses los mercados seguirán centrados en varias dinámicas que podrían influir en la evolución de los beneficios empresariales, después de un primer semestre claramente positivo para las acciones. En particular, la atención se dirigirá a una posible desaceleración de la actividad en los próximos dos trimestres, vinculada a una corrección natural tras el adelanto de pedidos que ha sostenido la demanda en los últimos meses. Esto podría desencadenar una fase de enfriamiento, sobre todo en los sectores cíclicos, ya sometidos a presión por la incertidumbre comercial global. En el frente de los aranceles, aunque se excluye un regreso al escenario anterior al "Liberation Day", el escenario base sigue contemplando un nivel medio de aranceles en torno al 10% por parte de Estados Unidos, que sigue siendo históricamente elevado. Aunque el impacto podría diluirse más en el tiempo de lo previsto inicialmente, es probable que siga representando un freno parcial al crecimiento.

En este contexto, sin embargo, los responsables políticos parecen dispuestos a actuar: de Estados Unidos a Europa y China, los gobiernos están preparando medidas fiscales selectivas, mientras que los bancos centrales (Fed y Bce) siguen siendo proactivos y están preparados para aumentar el apoyo monetario si fuera necesario. En este contexto, nuestros temas favoritos incluyen la defensa, que sigue en el centro de nuestro portafolio con posiciones concentradas en Leonardo y Fincantieri. También Telecom Italia Svg, la posición principal gracias al sólido caso de inversión, respaldado por un mejor panorama competitivo y por una gobernanza mucho más lineal con la entrada de Poste Italiane. Seguimos siendo muy selectivos en el sector financiero, con preferencia por los valores con una elevada componente de comisiones (Fineco), mientras que entre los bancos tradicionales nuestras preferidas son BMPS y Unicredit.

Impulsan el sector de las infraestructuras las inversiones previstas por el fondo alemán para la renovación energética, digital e infraestructural (Buzzi, Danieli Sav.). Las mid y small cap italianas, que tras años de infrarendimiento ofrecen valoraciones interesantes y están expuestas a catalizadores como el recorte de tipos por parte del BCE, el lanzamiento del Fondo Estratégico Nacional CDP en Italia y la puesta en marcha del plan alemán. Somos, en cambio, más cautos con el sector del lujo: sigue bajo presión por la debilidad de la demanda en China y en Estados Unidos, aunque las valoraciones han vuelto a niveles interesantes. Hemos empezado a reconstruir algunas posiciones seleccionadas en los servicios públicos, en un contexto de tipos que prevemos inferiores a los del pasado reciente. Por último, somos más positivos sobre el sector de los semiconductores, sobre la base de nuestra impresión de que ya se ha tocado fondo.

* Ganador del Morningstar Award 2025 al mejor fondo de la categoría "Renta variable Italia"