L’économie américaine ralentit en raison des droits de douane, mais aucun signe de récession n’apparaît

Les secteurs qui profitent des allègements fiscaux de Trump sont l’industrie pharmaceutique, l’automobile et les services publics. L’arrêt de l’immigration clandestine freine les loyers et fait baisser l’inflation.

par Alberto Conca, gérant du fonds Zest Quantamental Equity

Ces dernières semaines, les évolutions géopolitiques ont occupé le devant de la scène. Il est toutefois important de ne pas perdre de vue l’évolution des principales variables macroéconomiques. C’est pourquoi nous avons décidé d’analyser l’impact potentiel des droits de douane, ainsi que les perspectives d’inflation et de consommation aux États-Unis dans les prochains mois.

Les droits de douane auront sans aucun doute un impact sur la croissance économique américaine, même s’ils ne devraient guère déclencher de récession. En supposant un droit de douane mondial de 10 % et un droit de douane de 30 % appliqué spécifiquement à la Chine, les attentes de croissance pour 2025 devraient reculer, passant de +2,2 % fin 2024 à +1,4 % d’ici la fin de 2025. Il est important de souligner que ces estimations sont extrêmement volatiles et difficiles à prévoir, surtout si l’on tient compte des fréquents revirements du président Trump sur des décisions précédemment annoncées. En conséquence, ce ralentissement devrait peser sur les bénéfices des entreprises de l’indice S&P 500, qui ont déjà été révisés à la baisse ces dernières semaines. Toutefois, à ce stade, aucun signal clair ne laisse présager une récession imminente. L’économie américaine semble plutôt être entrée dans une phase de ralentissement, largement portée par la question des droits de douane.

En contrepartie de l’impact négatif des droits de douane, l’administration Trump a récemment annoncé son intention d’introduire le "Big Beautiful Bill" (BBB), un ensemble d’allègements et de réductions fiscales. Toutefois, cette nouvelle législation devrait avoir un effet plus limité sur les bénéfices des entreprises que les baisses d’impôts mises en place durant le premier mandat de Trump, et ses effets bénéfiques se concentreront surtout sur certains secteurs spécifiques. En particulier, s’agissant des dépenses d’investissement (CapEx) et de la recherche et développement (R&D), les secteurs susceptibles de réaliser les plus grandes économies fiscales sur le flux de trésorerie disponible sont la pharmacie, l’automobile et les services publics. En tenant compte de l’impact combiné des droits de douane et du "Big Beautiful Bill", le secteur pharmaceutique apparaît comme le principal bénéficiaire, avec une croissance du chiffre d’affaires attendue à +2 % sur un an.

Du côté des ménages, le "BBB" devrait avoir un effet nettement positif, presque comparable aux niveaux observés sur la période 2018–2019. Toutefois, le poids global des droits de douane risque de dépasser ces avantages. En effet, 60 % des ménages à faible revenu seront touchés de manière disproportionnée par les nouvelles taxes, perdant plus de 1 % de leur pouvoir d’achat actuel. À l’inverse, l’impact sur les ménages à revenu élevé sera pratiquement négligeable.

En ce qui concerne l’inflation, pour comprendre les dynamiques récentes, il faut commencer par l’immigration, car les deux phénomènes sont étroitement liés. Si l’on observe la part des personnes nées à l’étranger à la fois dans la population active américaine et dans les logements en location entre 2020 et 2024/25, il ressort dans les deux cas que leur croissance a largement dépassé celle de la population globale. Cette tendance, en particulier en ce qui concerne la demande de logements locatifs, a fortement tiré les prix des loyers à la hausse. Ces niveaux élevés se sont maintenus dans le temps, exerçant une pression significative à la hausse sur le taux d’inflation global.

Depuis l’élection de Trump, le flux d’immigrés clandestins entrant dans le pays par la frontière sud a fortement diminué. Cette tendance devrait avoir un effet mécanique en faisant baisser les prix des loyers et, par conséquent, en réduisant l’inflation. À mesure que les baux expirent et sont renouvelés à des taux d’augmentation plus modérés (l’inflation mesure la variation des prix d’une année sur l’autre, et non leur niveau), la composante loyers, qui représente environ 35 % du panier de l’inflation, exercera un impact désinflationniste significatif sur l’inflation globale. L’indice des prix à la consommation (CPI), hors composante loyers, se maintient autour de 2 % depuis plus d’un an. Cette analyse pourrait pousser la Federal Reserve à baisser ses taux d’intérêt dès sa prochaine réunion de juillet, malgré des attentes de marché qui situent la première baisse en septembre.

Enfin, du côté des consommations, les ménages semblent actuellement dans une situation financière solide, si l’on observe le rapport entre le patrimoine immobilier net et les dépenses de consommation. Cet indicateur peut être utilisé pour évaluer la capacité des ménages à recourir à des prêts garantis par leur logement (home equity loans) comme outil pour stimuler la consommation. Bien entendu, de l’autre côté de l’équation, cela exigerait à la fois une baisse des taux d’intérêt de la part de la Federal Reserve et un assouplissement des normes de crédit de la part des banques, deux facteurs qui ont fortement limité ces dernières années l’activité d’octroi de prêts.

Health Care - La performance relative du secteur Healthcare par rapport au S&P 500 depuis octobre 2023 jusqu’à aujourd’hui a été nettement négative. Cette dynamique est clairement visible en observant également la relation avec le taux de croissance annuel composé (CAGR) sur trois ans du secteur par rapport à l’indice S&P 500. Actuellement, le secteur se situe à des niveaux de survente, près de deux écarts-types en dessous de sa moyenne historique, un indicateur qui met en évidence le momentum extrêmement négatif des trois dernières années. Cette situation pourrait servir de catalyseur à une possible suroperformance du secteur dans les mois ou les années à venir. Au-delà de la performance négative, deux autres facteurs soutiennent la possibilité d’un rebond : la croissance estimée pour les deux prochaines années et les valorisations. L’Healthcare est le deuxième secteur à la croissance prévue la plus rapide, juste derrière la technologie, et il est très attractif en termes de valorisation. Le rendement du free cash flow du secteur Healthcare s’établit à 4,78 %, soit environ 170 points de base au-dessus du rendement des Treasury à deux ans, soulignant une fois de plus l’excellente opportunité offerte par le marché. En outre, compte tenu des valorisations élevées du marché et de la nature défensive du secteur, investir dans l’Healthcare peut également être vu comme un moyen de réduire la volatilité du portefeuille.

Enfin, concernant l’indice S&P 500, l’estimation de fin d’année en l’absence de récession se situe autour de 6 100 points. À ce jour, l’indice est très proche de ce niveau et, dans les prochains mois, selon l’endroit où la croissance des bénéfices se stabilisera, nous pourrions assister à des fluctuations entre 5 700 et 6 300 points. Une autre raison pour laquelle nous pourrions observer de la volatilité dans les prochains mois, avec un S&P 500 oscillant dans cette fourchette, est l’échéance du 9 juillet pour que l’Europe parvienne à un accord sur les droits de douane avec les États-Unis. Si les négociations aboutissent positivement, le marché restera probablement résilient, en ignorant d’éventuelles nouvelles géopolitiques négatives. Cette résilience serait soutenue par la variation en pourcentage sur six mois des estimations de bénéfices consensus au cours des douze derniers mois, qui demeure très élevée.