„Lange“ BTPs im Portfolio: Merkmale und Szenarien, die Preis und Rendite verändern

Wir haben den BTP vom 1. August 2039 mit 5% Kupon analysiert, der jüngst wegen seines hohen Kupons und seiner starken Kurssensitivität gegenüber Zinsen und Spread wieder in den Fokus gerückt ist.

von Giuseppe Anfuso

Wie bekannt, ist bei Festzinstiteln der Kupon sofort verständlich, weil er den periodischen Zahlungsstrom klar erkennen lässt. Doch nicht immer versteht der Sparer, dass ihr Marktwert sich rasch verändern kann – je nach geldpolitischen Ereignissen und, bei Staatsanleihen (wie dem BTP), auch je nach dem Vertrauensniveau der Märkte in die Staatsschuld.

In einer Welt, in der das Angebot an Sparprodukten immer stärker über verwaltete Instrumente läuft (OGAW und ETF vor allem, aber auch unit-linked-Versicherungen und Vermögensverwaltungen), mag es anachronistisch erscheinen, dem „alten“ BTP Aufmerksamkeit zu schenken. Und doch könnte sein Einsatz in einem diversifizierten Portfolio dank des völligen Fehlens von Verwaltungskosten – abgesehen von den geringfügigen Kosten des Wertpapierdepots, einschließlich der Stempelsteuer – und wegen der Transparenz der Kuponströme weiterhin eine valide Alternative zu gemischten Rentenfonds darstellen. In jedem Fall muss die Analyse eines BTP wie desjenigen, mit dem wir uns heute befassen, also des BTP vom 1. August 2039 mit 5% (ISIN IT0004286966), anhand verschiedener Szenarien erfolgen, denn bei demselben Titel hängen unterschiedliche Ergebnisse vom makroökonomischen Umfeld und vom Verkaufszeitpunkt ab.

Gesicherter Kupon, variabler Preis: Warum die lange Laufzeit wirklich ins Gewicht fällt – Zunächst ist festzuhalten, dass auf Kupons und Kursgewinne von Staatsanleihen ein Steuersatz von 12,5% angewendet wird. Hinzu kommen im Wertpapierdepot die Stempelsteuer (ordentlich 0,2% pro Jahr auf den Gegenwert) sowie eventuelle Gebühren. Deshalb können, wenn der Anleger an einen Ausstieg vor Fälligkeit denkt, Stempelsteuer und Kosten die Marge schmälern. Außerdem ist der BTP 2039 wegen seiner Restlaufzeit von rund 14 Jahren ein Anleihetitel mit „spekulativem“ Charakter, denn obwohl er einen Jahreskupon von 5% zahlt (2,5% halbjährlich), kann sein Kurs Tag für Tag deutlich schwanken. Ein Beispiel aus der jüngeren Vergangenheit: Vom Höchstwert am 5. Januar 2021 (166,3) fiel der Titel auf die heutigen 112,60, nachdem er allerdings am 18. Oktober 2023 ein Tief von 97,90 erreicht hatte; das bedeutet, dass der BTP 2039 heute gegenüber seinem Höchstwert um 32,29% verliert, während er am 18. Oktober 2023 mehr als 41% im Minus lag. Der Kauf heute schließt daher zumindest ein katastrophales Szenario wie die sehr hohe Inflation und den abrupten Zinsanstieg aus, den die Europäische Zentralbank zwischen 2022 und 2023 vorgenommen hat.

Auf Grundlage des eben Beschriebenen lässt sich eine erste Grundregel festhalten: Steigt bei einem Titel mit fester Kuponzahlung die Effektivrendite bis zur Fälligkeit (Kupon im Jahresverhältnis zum Kaufpreis), tendiert der Preis nach unten; sinkt die interne Rendite, neigt der Preis dazu zu steigen. Bei langen Laufzeiten verstärkt sich dieser Effekt. Zurück zum vorigen Beispiel: Wer den BTP 2039 zu seinem Höchstpreis (166,3 am 05.01.2021) gekauft hat, hatte eine interne Rendite von 3% (5% geteilt durch 166,3); wer ihn zum Preis vom 18. Oktober 2023 (97,90) kaufte, hatte eine interne Rendite von 5,11%, während derjenige, der ihn heute kauft, – stets unter der Annahme, ihn bis zur Fälligkeit zu halten – eine interne Rendite von 4,45% haben wird. Diese Renditen sind brutto, da von ihnen in jedem Fall 12,5% Quellensteuer abgezogen werden müssen.

Ein weiteres Merkmal fast aller Anleihetitel (BTP eingeschlossen) ist, dass die Rückzahlung immer „zu pari“ erfolgt, also zu 100. Das ist ein Detail, das viele vergessen, wenn sie einen BTP zu einem Preis „über pari“, also über 100, kaufen. Auch das Schatzamt tilgt unseren BTP zu 100; daher gilt: Wenn der Titel notiert über pari, wird derjenige, der ihn bis 2039 hält, zwar die Kupons einstreichen, muss aber berücksichtigen, dass die Rückzahlung am Ende bei 100 bleibt: Die Differenz zwischen 100 und dem heutigen Preis (112,25, am 22.12.25) schlägt sich in seiner Effektivrendite nieder, indem der Kupon von 5% jährlich um etwa ein Vierzehntel – die Restlaufzeit des Titels beträgt 14 Jahre – der Differenz zwischen 112,25 und 100 (12,5) vermindert wird, also um 0,893, der für 14 Jahresperioden abzuziehen ist. Daraus ergibt sich eine Effektivrendite von 4,107%.

Um festzustellen, ob der hier betrachtete BTP (BTP 2039 5%) interessant ist und dem Kriterium der Diversifizierung des Portfolios gut entspricht, sollte man die vier möglichen Szenarien beschreiben, denen ein Sparer begegnen kann – vom schlechtesten bis zum besten –, damit ein möglichst hohes Maß an Bewusstsein für die eigenen Anlageentscheidungen entsteht, mit konkreten Beispielen dessen, was an den Anleihemärkten allgemein und insbesondere am Markt für Staatsanleihen, zu denen die BTPs gehören, geschehen könnte.

Desaströses Szenario: Rückkehr der Inflation, steigende Zinsen, sich ausweitender Spread - Wenn der Markt neue geldpolitische Straffungen erwartet (Erhöhungen des EZB-Zinssatzes) oder die Spannung auf die öffentliche Verschuldung zunimmt, können Renditen und Spread (Renditedifferenz zwischen BTP mit zehnjähriger Laufzeit und deutscher zehnjähriger BUND-Anleihe) steigen. In diesem Fall kann der Preis des BTP 2039 deutlich sinken: Wer aus Not verkaufen muss, riskiert, Verluste festzuschreiben, auch wenn er die inzwischen aufgelaufenen Kupons einnimmt (die den Kursrückgang möglicherweise nicht ausgleichen).
Negatives Szenario: Zinsen länger unverändert, Volatilität und fehlende Richtung - Bei einer vorsichtigen Politik und hoher Unsicherheit kann sich der Preis ruckartig bewegen, ohne einen echten Trend aufzubauen. Das Ergebnis der eigenen Anlage hängt dann vor allem von den Kupons ab, während der Kapitalgewinn (Capital Gain) an gelegentliche und kurze Marktphasen gebunden bleibt.

Moderates Szenario: schrittweise Senkungen, stabiler Spread, begrenzte Erholung - Bei leicht rückläufigen Renditen und unter Kontrolle gehaltenem Spread kann der Preis guten Halt finden und mit einem klaren Aufwärtstrend zu steigen beginnen. Der Anleger kann eine maßvolle Verbesserung sehen, vorausgesetzt, Anlageziel und Zeithorizont sind stimmig festgelegt.
Positives Szenario: schnellere Zinsrückgänge und sinkender Spread - Wenn Renditen und Spread fallen, reagieren lange Laufzeiten am besten: Der Preis kann kräftiger steigen, und der Capital Gain wird neben den Kupons zu einem wesentlichen Beitrag. Dennoch können auch in günstigen Phasen plötzliche negative Kurskorrekturen auftreten, weshalb man sich vom eigenen Berater begleiten lassen sollte, um den Kaufzeitpunkt mit höheren Erfolgsaussichten zu bestimmen.

Zusammenfassend sind die zu beobachtenden Indikatoren wenige, aber entscheidend. Bei „langen“ BTPs (wie dem 2039er) zählen vor allem die Entscheidungen der EZB, die Inflation, das Niveau des BTP-Bund-Spreads und die Ergebnisse der Schatzamtsauktionen: Das sind die Faktoren, die in der Praxis den Preis in die eine oder andere Richtung bewegen. Der BTP 2039 mit 5% Kupon ist auf den ersten Blick ein einfaches Wertpapier, verlangt aber ein gewisses Risikomanagement, nämlich die Festlegung des eigenen Zeithorizonts, den Anteil der Ersparnisse, der darin angelegt werden soll, und die Verfügbarkeit ausreichender Liquidität zu jedem Zeitpunkt, damit im Fall eines dringenden Bedarfs nicht zum schlechtesten Zeitpunkt ein Zwangsverkauf erfolgen muss. Die eigene Disziplin beim Investieren wird – neben Zinsen, Spread und Steuern – über den Erfolg der Anlage entscheiden.

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