Bonos BTP “largos” en cartera: características y escenarios que cambian precio y rentabilidad

Hemos analizado el BTP 1° agosto 2039 tasa 5%, recientemente vuelto a estar en el punto de mira por su alto cupón y su fuerte sensibilidad del precio a los tipos y al spread.

de Giuseppe Anfuso

Como es sabido, en los títulos a tipo fijo el cupón hace inmediatamente comprensible el flujo periódico, pero no siempre el ahorrador entiende que su valor de mercado puede cambiar rápidamente en función de acontecimientos de política monetaria y, en el caso de los títulos gubernamentales (como el BTP), también en función del nivel de confianza de los mercados en la deuda soberana.

En un mundo en el que la oferta de productos de ahorro se canaliza cada vez más hacia los instrumentos gestionados (OICR y ETF, sobre todo, pero también pólizas unit linked y gestiones patrimoniales), prestar atención al “viejo” BTP podría parecer anacrónico; sin embargo, su uso en una cartera diversificada todavía podría representar una alternativa válida frente a los fondos mixtos de renta fija, por la ausencia total de costes de gestión —más allá del coste marginal del depósito de valores, impuesto de timbre incluido— y por la visibilidad de los flujos cupón. En cualquier caso, el análisis de un BTP como el que nos ocupa hoy, es decir, el BTP 1° agosto 2039 al 5% (ISIN IT0004286966), debe abordarse a través de distintos escenarios, porque sobre un mismo título los resultados dependen del contexto macro y del momento de venta.

Cupón cierto, precio variable: por qué el vencimiento largo pesa de verdad – Empecemos diciendo que sobre los cupones y las plusvalías de los títulos del Estado se aplica el tipo del 12,5%. Al depósito de valores se suma, además, el impuesto de timbre (con carácter ordinario, 0,2% anual sobre el contravalor), más eventuales comisiones. Por tanto, cuando el inversor piensa en una salida antes del vencimiento, el timbre y los costes pueden reducir el margen. Además, debido a su vida residual (unos 14 años), el BTP 2039 es un título obligacionario de tipo “especulativo”, porque, aunque paga un cupón anual del 5% (2,5% semestral), su precio puede oscilar de forma sensible día a día. A modo de ejemplo reciente, desde su máximo valor del 5 de enero de 2021 (166,3), el título ha caído hasta los actuales 112,60, pasando no obstante por una cotización mínima de 97,90 el 18 de octubre de 2023; esto significa que, a día de hoy (5 de enero de 2026), el BTP 2039 pierde desde su máximo el 32,29%, pero el 18 de octubre de 2023 estaba más de un 41% por debajo. Comprar hoy, por tanto, al menos excluye un escenario catastrófico como el de la altísima inflación y la rápida subida de los tipos de interés emprendida por el Banco Central Europeo entre 2022 y 2023.

A partir de lo descrito antes, podemos determinar una primera regla básica: si la rentabilidad interna a vencimiento (cupón anual en relación con el precio de compra) del título a cupón fijo sube, el precio tiende a bajar; si su rentabilidad interna baja, el precio tiende a subir. En los vencimientos largos este efecto se amplifica. Volviendo al ejemplo anterior, quien compró el BTP 2039 en su precio máximo (166,3 el 05/01/2021) tenía una rentabilidad interna del 3% (5% dividido por 166,3), quien lo compró al precio del 18 de octubre de 2023 (97,90) tenía una rentabilidad interna del 5,11%, mientras que quien lo compre hoy tendrá una rentabilidad interna —siempre suponiendo que lo mantenga hasta vencimiento— del 4,45%. Estos rendimientos son brutos, ya que a ellos habrá que descontar en todo caso la retención fiscal del 12,5%.

Otra característica de casi todos los títulos obligacionarios (BTP incluidos) es que el reembolso se produce siempre “a la par”, es decir, a 100. Es un detalle que muchos olvidan cuando compran un BTP a un precio “por encima de la par”, es decir, superior a 100. También el Tesoro reembolsa nuestro BTP a 100; por lo que, cuando el título cotiza por encima de la par, quien lo mantenga hasta 2039 cobrará los cupones, pero debe tener en cuenta que, al llegar a meta, el reembolso seguirá siendo 100: la diferencia entre 100 y el precio de hoy (112,25, al 22/12/25) se reflejará en su rendimiento efectivo restando anualmente al cupón del 5% aproximadamente un catorceavo —la vida residual del título es de 14 años— de la diferencia entre 112,25 y 100 (12,5), es decir, 0,893 a restar durante 14 anualidades. De ahí el rendimiento efectivo del 4,107%.

Para determinar si el BTP en cuestión (BTP 2039 5%) es interesante y responde bien al criterio de diversificación de la cartera, conviene describir los cuatro posibles escenarios a los que puede enfrentarse un ahorrador, del peor al mejor, de manera que se genere el máximo nivel de conciencia en sus opciones de inversión con ejemplos concretos de lo que podría suceder en los mercados de renta fija en general y en el de los títulos gubernamentales (de los que los BTP forman parte) en particular.

Escenario desastroso: inflación de regreso, tipos al alza, spread que se amplía - Si el mercado prevé nuevas restricciones monetarias (subidas del tipo de interés del BCE) o crece la tensión sobre la deuda pública, los rendimientos y el spread (diferencia de rentabilidad entre el BTP a diez años y el BUND alemán a diez años) pueden subir. En este caso, el precio del BTP 2039 puede caer de forma significativa: quien venda por necesidad corre el riesgo de materializar pérdidas, aunque cobre los cupones devengados (que podrían no compensar la bajada del precio).
Escenario negativo: tipos inmóviles “durante más tiempo”, volatilidad y poca dirección - Con una política prudente y una elevada incertidumbre, el precio puede moverse a tirones sin construir una verdadera tendencia. El resultado de la propia inversión tiende a depender sobre todo de los cupones, mientras que la ganancia en cuenta de capital (capital gain) queda ligada a periodos de mercado ocasionales y breves.

Escenario moderado: recortes graduales, spread estable, recuperación contenida - Con los rendimientos ligeramente a la baja y el spread bajo control, el precio puede encontrar un soporte válido y empezar a subir con una tendencia alcista clara. El inversor puede ver una mejora moderada, a condición de fijar objetivos de inversión y un horizonte temporal coherentes.
Escenario positivo: tipos que bajan más rápido y spread en disminución - Si descienden los rendimientos y el spread, los títulos largos reaccionan mejor: el precio puede subir con más solidez y el capital gain se convierte en una contribución relevante, además de los cupones. En cualquier caso, pueden llegar correcciones negativas repentinas del precio incluso en fases favorables, por lo que es necesario contar con el apoyo del propio asesor para determinar el momento de compra con mayores probabilidades de éxito.

En síntesis, los indicadores a seguir son pocos pero decisivos. Para los BTP “largos” (como el 2039) cuentan sobre todo las decisiones del BCE, la inflación, el nivel del spread BTP-Bund y los resultados de las subastas del Tesoro: son los factores que, en la práctica, empujan el precio en una u otra dirección. El BTP 2039 cupón 5% es un título sencillo en apariencia, pero requiere una cierta gestión del riesgo, es decir, la definición del propio horizonte temporal, la parte de ahorros que se va a invertir en él y la disponibilidad de una liquidez adecuada en todo momento, lo que evita, en caso de necesidad urgente, una venta forzada en el peor momento. La propia disciplina al invertir, además de los tipos, el spread y los impuestos, decidirá el buen resultado de la inversión.

AVISO LEGAL: La información y las opiniones contenidas en este artículo no constituyen una oferta o una solicitud de inversión y no constituyen una recomendación o consejo, incluso de carácter fiscal, ni una oferta con fines de inversión, y no deben en ningún caso interpretarse como tal. Antes de cualquier inversión, para una descripción detallada de las características, los riesgos y las cargas asociadas, se recomienda examinar la documentación facilitada por las fuentes oficiales y/o los organismos de control que supervisan la comercialización en Italia, así como el informe anual o semestral y los Estatutos, disponibles en las entidades colocadoras. De hecho, la inversión en productos financieros o en participaciones societarias está sujeta a fluctuaciones incluso de gran magnitud, con la consiguiente variación al alza o a la baja de los precios y del valor de la inversión, y es posible que no se consiga recuperar el importe originalmente invertido.