Anthropic vor dem Börsengang: Wie viel künstliche Intelligenz steckt schon in den Portfolios?

Ein globaler Aktienfonds und ein Anleihenfonds können unterschiedliche Funktionen erfüllen und zugleich etwas gemeinsam haben: Ein Teil ihrer Ergebnisse kann davon abhängen, wie große Technologieunternehmen die Investitionen in künstliche Intelligenz finanzieren und produktiv machen. Der geplante Börsengang von Anthropic, das einen Antrag auf Zulassung zum Nasdaq gestellt hat, bietet Gelegenheit, diese Überschneidung zu betrachten. Wer den IPO nicht zeichnet und die Aktie nicht kaufen will, kann bereits einen Teil des wirtschaftlichen Risikos im Portfolio haben, das der Marktstart ins Rampenlicht rücken wird.

Das ist der Kern der Notiz von Jordy Hermanns, Stratege und Portfoliomanager, sowie Jacob Vijverberg, Leiter der Vermögensallokation, beide bei Aegon Asset Management. Ihre Analyse beginnt bei der Bewertung eines einzelnen Unternehmens und führt zur Diversifikation des Portfolios. Der Besitz von Hunderten von Wertpapieren verringert das Risiko, das mit den Vorgängen eines einzelnen Unternehmens verbunden ist. Doch bleibt zu klären, wie viele dieser Wertpapiere auf dieselben Faktoren reagieren: die Ausgaben für Rechenzentren, die Finanzierungskosten, die Fähigkeit, Dienste im Bereich künstliche Intelligenz zu Preisen zu verkaufen, die ausreichen, um die Investitionen zu vergüten. Es ist eine Frage, die sowohl Aktien als auch den Unternehmenskredit betrifft.

Ein täglicher Preis für die Erwartungen an KI

Ein diversifizierter Technologiekonzern kann die Investitionen in künstliche Intelligenz mit den Erlösen aus Werbung, Software oder anderen reifen Geschäftsbereichen tragen. Im Fall von Anthropic ist die industrielle These direkter mit der Entwicklung und dem Verkauf von Modellen der künstlichen Intelligenz verbunden. Für Hermanns und Vijverberg wird der Börsengang daher das Urteil der Investoren über eine grundlegende Frage sichtbarer machen: Werden die von den Modellen erzielten Erlöse ausreichen, um die Ausgaben für ihr Training, ihren Betrieb und die Bedienung einer wachsenden Zahl von Nutzern zu rechtfertigen? Der Börsenpreis wird täglich ein Signal für die Erwartungen liefern; Substanz erhält dieses Signal durch die Margen, den Cashflow und die Kosten der Rechenleistung.

Die Bewertung von Anthropic ist auch für jene Technologiegruppen von Interesse, die Beteiligungen an dem Unternehmen halten. Die Autoren weisen darauf hin, dass bei einigen Gruppen die Gewinne aus den Beteiligungen bereits zu den Rechnungsergebnissen beigetragen haben. Ein Rückgang könnte je nach Art des gehaltenen Anteils und der anwendbaren Rechnungslegung den gegenteiligen Effekt haben. Für diejenigen, die einen Geschäftsbericht lesen, besteht der Punkt darin, das Wachstum der aus dem Kerngeschäft erzielten Gewinne von den Effekten von Neubewertungen zu unterscheiden. Eine Veränderung des Preises von Anthropic kann sich auf die Rechnungsergebnisse eines Anteilseigners auswirken, ohne im selben Moment und im selben Ausmaß die Umsätze oder Margen dieser Gruppe zu verändern.

Mehr Unternehmen im Index bedeuten nicht zwangsläufig mehr Diversifikation

Der Börsengang und die Aufnahme in einen globalen Index sind zwei unterschiedliche Ereignisse. Die Zulassung hängt von den Regeln des jeweiligen Indexanbieters ab; für das Gewicht zählen auch der Streubesitz, also der Anteil der für öffentliche Investoren verfügbaren Aktien, sowie der Preis. Eine sehr hohe Marktkapitalisierung führt daher nicht automatisch zu einem entsprechenden Gewicht im Portfolio eines Indexfonds. Wird jedoch eine neue Aktie aufgenommen, passen die Indexfonds, die diesen Korb nachbilden, ihr Exposure gemäß der angewandten Methodik an.

Aegon Asset Management hat diesen Effekt am MSCI ACWI untersucht, dem globalen Index, der entwickelte und Schwellenmärkte umfasst. Im von den Autoren konstruierten illustrativen Szenario könnten mehrere große Börsengänge, zusammen betrachtet und unter Annahmen zum Streubesitz, das Gewicht der Vereinigten Staaten auf 65 % treiben und das Exposure gegenüber der Technologie erhöhen. Diese Zahl ist weder eine Prognose noch eine Schätzung der Wirkung von Anthropic allein. Sie soll zeigen, wie ein globaler Index Unternehmen hinzufügen und gleichzeitig stärker jenen Ländern und Sektoren ausgesetzt werden kann, die bereits am stärksten zu seiner Entwicklung beitragen.

Die zweite Tür: der Unternehmenskredit

Der originellste Teil der Notiz betrifft die Unternehmensanleihen. Große Cloud-Anbieter und andere mit künstlicher Intelligenz verbundene Unternehmen finanzieren sich auch an den Märkten für Unternehmenskredit, in Dollar und in Euro. Das aufgenommene Kapital kann dazu beitragen, Investitionen in Rechenzentren, Netze und Infrastrukturen für Rechenleistung zu tragen. Für Inhaber eines Anleihenfonds kann die Verbindung zur künstlichen Intelligenz daher über die Solidität der Emittenten verlaufen, die diese Ausgaben finanzieren, auch ohne direkte Investition in deren Aktien.

Der Aktionär und der Anleihegläubiger bleiben unterschiedlichen Ergebnissen ausgesetzt. Für den Aktionär geht es darum, wie viel Wert nach Kosten und Investitionen übrig bleibt. Für den Anleihegläubiger zählt die Fähigkeit des Emittenten, Zinsen zu zahlen und die Schulden zurückzuzahlen, zusammen mit den Veränderungen der Zinssätze und der vom Markt für das Kreditrisiko geforderten Prämie. Würden die Investitionen in künstliche Intelligenz weniger Cashflow erzeugen als erwartet, könnte dieselbe Entwicklung sowohl auf die Aktienbewertungen als auch auf den Unternehmenskredit drücken, wenn auch mit unterschiedlichen Zeithorizonten und Intensitäten. Dieses Risiko kann leicht übersehen werden, wenn man die Diversifikation nur anhand der Aufteilung zwischen Aktien und Unternehmensanleihen beurteilt.

Diversifikation wird auch nach Risikofaktoren gemessen

Im von Aegon Asset Management vorgeschlagenen Vergleich hat Europa einen Markt für Börsengänge von anderer Größenordnung als die Vereinigten Staaten. Die geringere Präsenz außergewöhnlich großer Debüts kann sich in einer anderen Sektorzusammensetzung niederschlagen, ohne allein anzugeben, welcher Markt die besten Renditen bieten wird. Und eine europäische Aktie kann über ihre Kunden denselben Ausgaben für künstliche Intelligenz ausgesetzt sein, während eine in Euro denominierte Anleihe einen US-Konzern finanzieren kann. Die geografische Diversifikation, die Währungsdiversifikation und die Diversifikation nach Risikofaktoren beantworten unterschiedliche Fragen.

Um ein Portfolio mit diesem Blickwinkel zu lesen, empfiehlt es sich, bei den sich summierenden Exposures anzusetzen: Wie stark sind die Vereinigten Staaten und die Technologie im globalen Aktienfonds gewichtet? Welche Emittenten kommen auch im Anleihenfonds vor? Und wie stark hängen sie direkt oder über Kunden und Lieferanten vom selben Investitionszyklus ab? Das Debüt von Anthropic wird einer der Symbolunternehmen der künstlichen Intelligenz einen öffentlichen Preis geben. Für viele Investoren wird die nützlichste Frage sein, wie viel von diesem Wirtschaftszyklus sie bereits im Portfolio haben.

Quelle der Analyse: Jordy Hermanns und Jacob Vijverberg, Aegon Asset Management, «Megacap IPOs in 2026 (2): Anthropic puts the AI boom to the test», November 2026. Vorläufiger SEC-Prospekt