Il rischio nel credito oggi cresce lentamente, mentre il mercato sembra tranquillo. Ed è proprio in queste fasi che ha senso chiedersi se il portafoglio è costruito per resistere anche a scenari sfavorevoli.

di Vincenzo Lana, investitore e divulgatore economico-finanziario

Negli ultimi mesi il mercato obbligazionario societario statunitense appare, almeno in superficie, sorprendentemente tranquillo. Spread compressi, domanda solida, emissioni record assorbite senza particolari tensioni. Per molti investitori, soprattutto quelli che vedono l’obbligazionario come la parte “difensiva” del portafoglio, questo contesto viene letto come rassicurante. Ma guardando sotto il cofano, i segnali che emergono raccontano una storia più complessa, soprattutto se l’orizzonte temporale si sposta verso il 2026.

I dati diffusi da JPMorgan, per esempio, sono particolarmente interessanti perché non parlano di una crisi imminente, ma di un deterioramento graduale della qualità creditizia. Circa 63 miliardi di dollari di obbligazioni societarie statunitensi oggi classificate come investment grade mostrano caratteristiche tipiche del debito high yield: rating BBB- da alcune agenzie, outlook negativi e valutazioni già speculative da parte di altri osservatori. Un anno fa erano 37 miliardi. Il salto è significativo. Il punto centrale è il rifinanziamento del debito in un contesto di tassi strutturalmente più alti rispetto al passato. Molte aziende continuano ad accedere al mercato senza problemi, ma lo fanno pagando interessi più elevati. Questo aumenta la pressione sui bilanci, soprattutto per gli emittenti più indebitati. Non è un problema di liquidità, almeno per ora, ma di sostenibilità nel medio periodo.

Su quest’ultimo tema, un dato che merita attenzione è quello sugli “angeli caduti” (fallen angels): nel 2025 circa 55 miliardi di dollari di obbligazioni sono passati da investment grade a high yield, contro appena 10 miliardi di “stelle nascenti”. Questo squilibrio segnala che, nel complesso, la qualità del credito si sta deteriorando. E qui entra in gioco il vero meccanismo di rischio, soprattutto per chi investe tramite ETF.

Gli ETF obbligazionari investment grade replicano indici che, per definizione, escludono i titoli che perdono il rating minimo richiesto. Quando un’obbligazione viene declassata a “junk”, l’ETF è costretto a venderla, spesso nel momento peggiore, quando gli spread esplodono e la liquidità si riduce. Non c’è valutazione discrezionale: è una vendita meccanica. L’ETF high yield, al contrario, tende a includere quel titolo solo dopo il downgrade, quando il prezzo ha già subito un forte aggiustamento. Questo meccanismo è fondamentale per capire perché gli ETF investment grade non sono privi di rischio, soprattutto quando gli spread sono molto compressi, come oggi: con spread intorno ai 70–80 punti base, ben al di sotto della media storica, il margine di sicurezza è ridotto, e basta un aumento moderato dei downgrade o un peggioramento del ciclo economico per generare performance deludenti.

Nel segmento high yield, la situazione è ancora più delicata. I rendimenti offerti sono più elevati, ma lo sono anche i rischi. Se il flusso di “angeli caduti” continuerà a superare quello delle aziende che migliorano il proprio merito creditizio, l’universo high yield potrebbe popolarsi di emittenti ex investment grade con bilanci sotto pressione. In uno scenario di rallentamento economico nel 2026, questo aumenterebbe la probabilità di default e l’ampliamento degli spread. Gli ETF high yield potrebbero quindi offrire rendimenti nominali interessanti, ma con una volatilità spesso sottovalutata dal retail.

Gli ETF aggregate, che combinano obbligazioni governative e corporate, rappresentano una via di mezzo. Tuttavia, molti investitori europei tendono a considerarli automaticamente “difensivi”, senza analizzare la composizione. In realtà, una parte rilevante della performance dipende dalla componente corporate investment grade. Se questa entra in una fase di stress, l’effetto stabilizzante dipenderà molto dalla quota di titoli governativi e dalla duration complessiva. Diverso è il discorso per gli ETF su titoli di Stato: in uno scenario di rallentamento economico nel 2026, i governativi potrebbero tornare a svolgere il loro ruolo classico di stabilizzatori di portafoglio, soprattutto se le banche centrali dovessero adottare un tono più accomodante. Non è detto che generino rendimenti eccezionali, ma possono offrire protezione nei momenti in cui il credito soffre.

Qui entra in gioco anche la differenza tra gestione passiva e gestione attiva. Un fondo obbligazionario attivo, a differenza di un ETF, non è costretto a vendere automaticamente un titolo al downgrade. Può anticipare il rischio riducendo l’esposizione prima, oppure decidere di mantenere il titolo se ritiene che il mercato stia reagendo in modo eccessivo. Può anche gestire attivamente la duration, la liquidità e l’esposizione settoriale. Ma questo non significa che un fondo attivo sia automaticamente migliore, poiché un gestore deve prestare grande attenzione a diversi fattori: il livello di leva degli emittenti, la sostenibilità degli investimenti legati all’intelligenza artificiale, il rischio di acquisizioni finanziate a debito e la capacità delle aziende di mantenere margini sufficienti in un contesto di costi finanziari più elevati. Se sbaglia queste valutazioni, il fondo attivo può fare peggio di un ETF, soprattutto in fasi di stress.

Per l’investitore retail europeo, la questione è ancora diversa. Molti investono in ETF obbligazionari per diversificare il portafoglio azionario, ma spesso senza considerare il rischio di credito e quello valutario. Un ETF corporate USA non coperto espone anche al dollaro, che può amplificare o ridurre i rendimenti in modo significativo. Inoltre, concentrare tutta la parte obbligazionaria su corporate investment grade americani significa scommettere implicitamente sulla tenuta del credito USA. In vista del 2026, un approccio più prudente potrebbe essere quello di diversificare non solo per asset class, ma anche per tipologia di rischio: combinare governativi, aggregate, una quota moderata di corporate investment grade e, solo se coerente con il proprio profilo, una piccola esposizione all’high yield. Senza dimenticare che l’obbligazionario non è più il “porto sicuro” automatico che molti hanno conosciuto nel decennio dei tassi zero.

Il messaggio che arriva dai dati non è allarmistico, ma invita alla consapevolezza. Il rischio nel credito oggi non è evidente, non fa rumore. Cresce lentamente, mentre il mercato sembra tranquillo. Ed è proprio in queste fasi che ha senso rivedere le proprie esposizioni, capire cosa si possiede davvero e chiedersi se il portafoglio è costruito per resistere anche a scenari meno favorevoli.