Ridurre i tassi troppo presto per salvare le bolle speculative può innescare un pericoloso ritorno di una inflazione stavolta strutturale. L’Oro rimane l’unica asset class affidabile.
Di Maurizio Novelli, gestore del fondo Lemanik Global Strategy
I mercati finanziari hanno iniziato a scontare un ribasso dei tassi d’interesse, ma ci sono tre fattori importanti che impediranno significative riduzioni, salvo una eventuale crisi economico-finanziaria innescata dal colossale debito speculativo emesso durante il Quantitative Easing.
Il primo fattore è che la traiettoria del debito pubblico USA è, allo stato attuale, difficile da fermare. I motivi principali sono dovuti al fatto che i sussidi sui redditi medio bassi non possono essere rimossi senza provocare un’ondata di default sul credito al consumo (Carte di Credito, Prestiti Auto, Student Loans e Mutui) che è pari a 17,3 trilioni di dollari, ossia il 72% del PIL. Attualmente il governo federale eroga sussidi settimanali compresi tra i 400 e gli 800 dollari per nucleo famigliare con redditi sotto i 40.000 dollari lordi all’anno. Il 30% delle famiglie americane riceve tale assistenza per poter pagare Medicare, bollette energetiche, affitti e spese correnti o per pagare semplicemente i debiti in essere. Circa il 30% delle famiglie americane è nella categoria Subprime e quindi il 30% di 17,3 Trilioni di debito, (5,2 Tr) è debito Subprime (pari al 20% del PIL).
Il secondo motivo è che lo stock di titoli pubblici da emettere mensilmente è così ingente che per sottoscriverli deve rimanere un “incentivo” di remunerazione tale che impedirà di fatto una significativa riduzione dei rendimenti, specialmente se la FED vuole proseguire, come dice, con il Quantitative Tightening. Il terzo problema è che lo stimolo fiscale costantemente in essere è finalizzato a sostenere la domanda e quindi è sempre reflazionistico. Implementare una riduzione dei tassi con una politica fiscale reflazionistica in corso non depone certo a favore di una discesa dell’inflazione e potrebbe 
innescare un ulteriore sell off sui bond, provocando quindi un rialzo dei tassi anziché una sua discesa, con tutte le conseguenze del caso. Quindi, le dichiarazioni della FED sono una ulteriore conferma che non esiste una visione strategica dei problemi in cui si è infilato il sistema dopo 14 anni di incompetenti politiche monetarie “populiste”, prevalentemente mirate a sostenere la speculazione finanziaria. Mentre si festeggia il “Cavaliere Bianco” che arriva in soccorso alle bolle speculative, non si tiene conto in nessun modo di quali problemi possono arrivare da queste decisioni, ma credo che il mercato dei Treasuries inizierà presto a soppesare le intenzioni della FED.
Poiché tutte le scelte degli attuali policy makers sono condizionate dalle bolle speculative che hanno creato, non c’è alcun dubbio che il prossimo policy mistake sarà quello di cercare di salvare le bolle speculative innescando un pericoloso ritorno dell’inflazione, che a quel punto però potrebbe diventare strutturale. Anche i costi indotti dalla transizione energetica puntano purtroppo in quella direzione. Per evitare il rischio di un rigurgito inflazionistico, l’unica decisione sensata sarebbe quella di mantenere i tassi dove sono, attendere un aumento della disoccupazione e un deciso rallentamento dell’economia e procedere poi ad un allentamento monetario. Ma la decisione “sensata” si scontra con il fatto che i default nell’economia stanno iniziando a salire decisamente (nonostante i sussidi governativi), lo Shadow Banking System è letteralmente piegato dai crediti speculativi inesigibili e il 2024 è un anno elettorale.
Fine dell’indipendenza delle banche centrali. Tutto questo non è a conferma “dell’indipendenza” della Banca Centrale. Le Banche Centrali hanno perso la loro indipendenza dopo la crisi del 2008 e il controllo dei rischi finanziari è completamente saltato, dato che le politiche monetarie implementate hanno innescato un ondata di speculazione finanziaria difficile da domare. Il sentiero per evitare una crisi si fa dunque sempre più stretto e i problemi strutturali sempre più evidenti. Da una parte un debito pubblico crescente generato da sussidi a una rilevante parte della popolazione che vota per Biden, dall’altra parte bolle speculative che devono essere sostenute a ogni costo, con default e fallimenti in salita verticale, economia che dipende solo dalla spesa pubblica, banche in difficoltà che devono essere salvate, credito in contrazione e contesto geopolitico poco favorevole alla crescita economica globale.
I motivi per essere molto bullish su questo modello economico-finanziario li lasciamo ai “Passive Investors” che, senza offesa, basano le strategie d’investimento solo sul salvataggio a oltranza del sistema con i soldi pubblici. Per entrare maggiormente nel dettaglio, si tenga conto anche che nel terzo trimestre il PIL USA ha fatto registrare un + 5% su base annua, pari a 588 miliardi di dollari nominali così composti: 566 mld di contributo proveniente dal deficit spending e 22 mld dal settore privato. In sintesi, lo stimolo fiscale ha prodotto il 96% della crescita, mentre il settore privato è già a crescita zero. Analizzando il dato in dettaglio, non sembra poi così positivo.
Nel frattempo i cinesi non sembrano avere tutta questa fretta per introdurre lo stimolo fiscale che le banche d’investimento americane invocano tutti i giorni. Forse pensano che tale stimolo potrebbe essere spazzato via da un rischio di crisi negli Stati Uniti e preferiscono tenere da parte gli stimoli per intervenire in caso di problemi che possono arrivare ora dall’emisfero occidentale. D’altronde l’Europa è già in recessione, il Giappone cresce di 1,2% dopo stimoli fiscali e monetari stellari, e l’America, se vuole galleggiare, deve far esplodere il debito pubblico, dato che quello privato già scricchiola sotto i colpi dei default.
A proposito di default, occorre tenere presente che le statistiche sui fallimenti che vediamo ora si riferiscono ad almeno 6/9 mesi prima, dato che le procedure legali che dichiarano lo stato di insolvenza non sono così rapide e immediate. La stessa cosa è accaduta nel 2008, dove i livelli di insolvenza del sistema hanno toccato il picco due anni dopo la crisi, anche se, di fatto, si riferivano a situazioni di fallimento già evidenti nei due anni precedenti. Quindi, mentre oggi stiamo guardando a tali statistiche con qualche preoccupazione, occorre considerare che non sappiamo esattamente dove si trovano ora tali percentuali, dato che i meccanismi con i quali un credito si trasforma da semplice “partita incagliata” a sofferenza e poi insolvenza è particolarmente lungo. È però evidente che in un contesto di crescita del 5% sul terzo trimestre 2023, risulta alquanto strano che ci sia in corso invece una tale dinamica da crisi economica ormai evidente.
Come sta il sistema finanziario Usa? Per dare una fotografia più completa possibile di come è effettivamente messo il sistema finanziario americano dopo 14 anni di Quantitave Easing, occorre tenere conto che il totale del debito speculativo nel sistema è oggi pari a 12,6 Trilioni di USD su un PIL di 24 Trilioni, e cioè il 52% del PIL. Invece, nel 2007 il debito speculativo presente nel sistema era pari a 4,675 Tr di USD su un PIL di 15 Trilioni, ossia il 31% del PIL. Non è noto quanto di questo debito speculativo sia già ora insolvente, ma appare abbastanza evidente che il sistema è letteralmente saltato e opera, per ora, in modalità “sopravvivenza”. Purtroppo non siamo messi così bene 
per affrontare un rallentamento dell’economia, o peggio una recessione, e quindi ora, dopo il rialzo dei tassi che ha messo in crisi tutto questo credito speculativo emesso in anni di tassi a zero, si cerca di prefigurare una discesa dei tassi. Ma se non vuoi affrontare una recessione e una “pulizia” del sistema dai problemi che hai creato durante l’era del Quantitative Easing, sei obbligato a rincorrere un ulteriore stimolo monetario mentre sei ancora in piena occupazione, con l’economia che non ha iniziato ancora la fase di deleverage, ma anzi, insiste sugli stimoli fiscali per sostenere una crescita non sostenibile.
Ricordo che attualmente, per ottenere un dollaro di PIL bisogna creare cinque dollari di nuovo debito. Questa scelta può procurare comunque problemi alla discesa dell’inflazione, destabilizzare il mercato dei bond e innescare una ulteriore impennata dei tassi a lunga scadenza. A tutti questi problemi si aggiunge la necessità di difendere il dollaro come divisa di riserva. Le decisioni di fare nuovo debito e contestualmente far scendere i tassi non sembrano far ben sperare per la tenuta della divisa USA e dei Treasuries.
Maurizio Novelli (Lemanik)
Davanti a problemi sempre meno gestibili, l’America ha giocato le carte dell’instabilità geopolitica globale, innescando una crisi con la Russia che ha messo in ginocchio l’economia UE, ha aperto una guerra commerciale con la Cina che ha portato ad un deflusso di capitali occidentali dalla Cina, ha beneficiato di una BOJ orientata a svalutare lo Yen. Per difendere il dollaro abbiamo bisogno di pericolosa instabilità geopolitica costante e che tutto il resto del mondo sia in una crisi perenne. Pertanto, ci sono molteplici ragioni per assumere una posizione d’investimento ultra difensiva, nonostante le dichiarazioni dei policy makers che il sistema è solido e che l’economia è forte. I numeri purtroppo non confermano questa narrazione, e forse per questo motivo l’Oro rimane attualmente l’unica asset class sulla quale fare affidamento. Per quanto riguarda equity e bond, infatti, le tendenze non sembrano così solide come si tende invece a far credere.
Le conseguenze di questo nuovo focolaio di crisi si stanno già manifestando in Europa. Infatti, il vicino stretto di Suez, che sbocca a sud nella zona di guerra – che è un altro stretto, sia pur naturale – vale il 12% del commercio mondiale per transito di merci, e il 30% se prendiamo in considerazione il traffico internazionale di merci tramite container. Inoltre, da Suez passa il 14,6% dell’import mondiale di prodotti cerealicoli ed il 14,5% dei fertilizzanti usati in Agricoltura. Tesla ha annunciato che dovrà sospendere per due settimane la maggior parte della produzione in territorio tedesco per via della carenza di componenti causata dagli allungamenti delle rotte, poichè molte compagnie di trasporto hanno deciso di circumnavigare l’Africa pur di non incappare negli attacchi degli Houthi.
Nella prima settimana di gennaio 2024, gli Stati Uniti hanno emesso un avvertimento agli Houthi, minacciando conseguenze in caso di persistenza degli attacchi. In risposta, gli Houthi hanno dichiarato la continuità degli attacchi finché non saranno forniti aiuti a Gaza. Le conseguenze potenziali di un simile atteggiamento potrebbero costituire, nel loro insieme, una escalation della crisi nel Mar Rosso, con impatti rilevanti sull’economia e quindi anche sui mercati finanziari europei e, successivamente, su quelli globali. Infatti, la chiusura potenziale delle rotte commerciali nel Mar Rosso comprometterebbe le catene di approvvigionamento tra Europa e oriente e medio oriente, portando a ritardi e aumenti dei costi, con conseguenze importanti per le aziende coinvolte.
Naturalmente, il sostegno iraniano agli Houthi amplifica le tensioni regionali, e innesca un conflitto più ampio tra Iran e il blocco Stati Uniti/Regno Unito, con impatti negativi sui portafogli degli investitori nei mercati coinvolti (Europa , Cina, India e sud est asiatico). Di contro l’economia europea, fortemente dipendente dalle importazioni attraverso il Mar Rosso, è esposta a rischi significativi per via dell’aumento nei prezzi del petrolio, del gas naturale e di tutti i prodotti di scambio con effetti sull’inflazione e sulla crescita economica europea, influenzando le strategie di investimento di qualunque gestore di fondi comuni e sicav.
Vista dall’esterno, l’instabilità geopolitica crescente può minare la fiducia degli investitori, che potrebbero mantenere l’attuale rallentamento nei consumi danneggiando gli investimenti e la redditività delle aziende con esposizione regionale. L’instabilità politica e sociale in aumento nella regione del Mar Rosso è una incognita significativa per gli investimenti, richiedendo una revisione attenta delle strategie di gestione del rischio. Infatti, relativamente all’andamento di azioni e obbligazioni, i loro prezzi sono già in ribasso dall’inizio dell’anno, dopo i due mesi di novembre e dicembre 
molto soddisfacenti. Ma è un errore ritenere che si possa trattare di fisiologiche “prese di beneficio”, poiché la profondità del crollo dei mercati nel 2022-2023 è stata tale da non poter ipotizzare un simile atteggiamento così privo di entusiasmo se non con l’arrivo di una ulteriore – la terza, dopo Russia e e Israele/Gaza – questione di politica internazionale. La motivazione del calo di inizio d’anno, pertanto, va ricercata senza dubbio nelle nuove tensioni geopolitiche, ed anche i premi sul rischio sono in aumento, generando preoccupazioni tra gli investitori e potenziali perdite di valore patrimoniale.
Nonostante questi dati così negativi, le soluzioni ci sarebbero. Innanzitutto, per combattere gli effetti negativi della stagnazione salariale è necessario evitare di tenere eccessiva liquidità ferma nel conto corrente bancario. Le famiglie italiane avevano circa 1.149 miliardi di euro parcheggiati nei conti correnti a marzo 2023 (report FABI, Federazione Autonoma Bancari Italiani), mentre l’inflazione nel 2023 si attesta sul +5,7% secondo dati ISTAT. Pertanto, una quantità eccessiva di liquidità di conto corrente non è consigliabile. Invece, per evitare di corrodere il potere d’acquisto dei propri depositi infruttiferi basterebbe calcolare esattamente (in base alle specifiche esigenze dell’individuo e/o della famiglia) quanta liquidità detenere nel conto corrente ed investire efficacemente la parte restante. In questo modo, è possibile limitare la perdita di potere d’acquisto causata dall’aumento continuo dei prezzi.
Inoltre, relativamente all’allocazione patrimoniale, ed in particolare a quella immobiliare, bisogna prestare attenzione al valore futuro degli immobili. Infatti, le famiglie italiane possiedono immobili abitativi per un valore di circa 6.000 miliardi di euro (Rapporto di Banca d’Italia “La ricchezza dei settori istituzionali in Italia”). Tuttavia, secondo previsioni dell’ISTAT si stima che la popolazione italiana passerà da 59 milioni a 46 milioni nel 2080, a causa delle tendenze demografiche come l’invecchiamento della popolazione e il calo delle nascite. Pertanto, la combinazione di popolazione italiana in costante diminuzione e redditi stagnanti rende il mercato immobiliare italiano una bomba ad orologeria nel lungo termine. In altre parole, i figli degli attuali proprietari di immobili a chi venderanno le case ereditate (e a quale prezzo)? In breve, dovremmo evitare di avere una grande parte del nostro patrimonio allocata in immobili che sono destinati a perdere di valore nel tempo.
Infine, per combattere i problemi causati dalla stagnazione dei salari bisogna aver ben presenti gli strumenti finanziari da utilizzare e quelli da evitare. Secondo il rapporto “La ricchezza dei settori istituzionali in Italia” di Banca d’Italia, infatti, già nel 2021 le famiglie italiane avevano oltre 767 miliardi di euro investiti in fondi comuni e oltre 1.210 miliardi di euro allocati in polizze assicurative. È davvero un peccato che – per abitudine e mancanza di informazioni – gli investitori italiani si affidino a strumenti di investimento distribuiti da aziende (banche e reti) in conflitto d’interessi e con costi di gestione eccessivi, che le analisi di consulenza indipendente riescono a dimezzare in oltre il 90% dei casi.
Gli scenari delineati a cavallo tra gli ultimi mesi del 2023 e questo primo scorcio del 2024 rivelano i primi effetti del calo generalizzato delle compravendite. Infatti, mentre sui prezzi non si riscontrano cali sensibili, aumenta la possibilità di ottenere sconti maggiori in sede di trattativa, variabili in base alla piazza/città di riferimento. In contesti come Milano e Bologna non si va oltre il 5-6% rispetto al prezzo di vendita, mentre in alcuni centri del Sud si può ottenere un risparmio a due cifre percentuali. Per questo motivo l’ufficio studi di Re/Max vede per il secondo semestre del 2024 un ritorno di fiducia nel mercato del credito, che dovrebbe favorire l’accesso ai finanziamenti per l’acquisto della casa. Immobiliare.it, in particolare, si attende prezzi del residenziale in crescita, anche se non dappertutto, a un livello in grado di tenere il passo dell’inflazione. A Milano e Roma la prospettiva è di un rialzo rispettivamente del 2 e dell’1,1%, a Verona del 4% mentre a Catania è atteso un progresso sopra il 6%.
Relativamente al mondo del credito, secondo Dario Castiglia (Amministratore Delegato di 24MAX e CEO & Founder di RE/MAX Italia) “nel corso di quest’anno i rialzi dei tassi di interesse, proseguiti ininterrottamente fino al terzo trimestre, hanno inevitabilmente dato un’ulteriore stretta all’accesso al credito per le famiglie italiane, ripercuotendosi inevitabilmente sull’andamento delle compravendite immobiliari. Ora, con il probabile raggiungimento del picco dei tassi d’interesse, stiamo iniziando ad assistere a una progressiva stabilizzazione del mercato”. Durante i primi 6 mesi del prossimo anno la previsione, secondo le analisi effettuate dall’Ufficio Studi di 24MAX, è di numeri simili al 2023, a cui potrebbe seguire una potenziale crescita della domanda e dell’erogato nel secondo semestre legata all’attesa riduzione dei tassi di interesse.
I dati di 24MAX fino al 6 dicembre, in particolare, confermano per il 2023 un deciso ritorno al tasso fisso, anche se la previsione di una riduzione dei tassi potrebbe generare nei prossimi mesi un nuovo interesse per il tasso variabile. Si osserva, inoltre, che la maggior parte dei mutui erogati ha come finalità l’acquisto della prima casa (91,6%); sempre più esigua la percentuale di mutui richiesti per la seconda casa, che passano dal 2,8% del 2022 all’1,6% registrato nell’anno in corso. In leggera crescita l’importo medio dei mutui erogati, che supera di poco i 124.000 euro. “Un nuovo clima di fiducia potrebbe dare slancio al mercato, che chiuderà il 2023 con dati in netto calo rispetto al triennio 2020-2022 viziato dai tassi ai minimi storici”, continua Castiglia. “A livello nazionale si registra una diminuzione complessiva del 40% dei mutui erogati nel corso del 2023 rispetto all’anno precedente”, aggiunge Riccardo Bernardi, Chief Development Officer di 24MAX.
Dall’analisi dei dati emerge che il 44,2% di chi ha richiesto un mutuo tra gennaio e dicembre 2023 è coniugato. Il 43,1% è single, con una netta prevalenza degli uomini (59%) sulle donne (41%). In leggera crescita le richieste di separati e divorziati, che salgono al 8,4% rispetto al 7,8% del 2022. Pressoché stabile nel corso dell’anno la richiesta dei conviventi, che rappresentano il 2,4%, e dei vedovi, che si attesta all’1,9%. Analizzando il panel per fasce d’età, si conferma il trend del 2022 che vede prevalere nettamente i giovani sulle altre fasce d’età. In leggero aumento anche le richieste di mutuo da parte dei giovanissimi (18-24 anni) che raggiungono il 3,5%, e degli over 55 che salgono al 15,3%. In lieve diminuzione la fascia 45-55 anni che si attesta al 20,5%.
Una delle principali ragioni di questa diffidenza è l’attribuzione al settore alberghiero di una capacità reddituale inferiore rispetto ad altri comparti immobiliari. Questo settore, assimilato a quello immobiliare in generale, richiede investimenti in asset tangibili, ma la percezione della redditività risulta spesso meno convincente rispetto ad altri settori. La gestione delle strutture alberghiere aggiunge un ulteriore livello di complessità, coinvolgendo il proprietario delle strutture in attività gestionali complesse che richiedono un costante adattamento 
alle evoluzioni normative, autorizzative, edilizie e impiantistiche. Questa complessità viene percepita come notevolmente superiore rispetto a quanto richiesto in altri settori immobiliari, come il commerciale, gli uffici o la grande distribuzione organizzata. Inoltre, il contesto italiano è caratterizzato da numerose famiglie proprietarie di immobili in posizioni privilegiate, ma con pochi progetti di sviluppo redditizi nel tempo, a causa delle ridotte dimensioni degli immobili alberghieri. Questa peculiarità fa dell’Italia un esempio unico a livello mondiale, poiché la divisione tra proprietà immobiliare e gestione alberghiera è meno diffusa, differenziandosi notevolmente dall’approccio adottato dalle principali compagnie internazionali. 
A livello globale, nel settore alberghiero si è consolidata la convenzione secondo cui la proprietà immobiliare e la gestione sono due ambiti distinti, con esigenze di investimento e conoscenze specifiche. Gli investitori internazionali, supportati dalla componente finanziaria, affidano i loro immobili a rinomate compagnie alberghiere mediante contratti di gestione, caratterizzati da un potenziale ritorno più elevato, ma con un rischio maggiore, una pratica ancora poco diffusa in Italia. Al 
contrario, in molti paesi internazionali, è ormai consolidata l’idea che, per valorizzare un investimento immobiliare alberghiero, il canone di locazione deve avere una componente variabile, fungendo da paracadute nei momenti difficili e aumentando nei momenti prosperi per rispecchiare le performance alberghiere. Un’altra dinamica ampiamente diffusa a livello globale è la partnership tra compagnie alberghiere e investitori, con le prime che presentano opportunità di investimento alle seconde, svolgendo un ruolo di origination.
Il 2024 è un anno di elezioni non solo negli Stati Uniti, ma anche in molti altri paesi. Le elezioni statunitensi saranno l’elemento più importante dell’anno e questo ciclo elettorale presidenziale statunitense condizionerà anche le prospettive dei mercati azionari statunitensi e globali. Con l’anno pre-elettorale ormai alle spalle e con gli importanti guadagni previsti, tipici dell’anno migliore del ciclo quadriennale, il secondo anno migliore è quello delle elezioni. L’S&P guadagna in media il 17% negli anni pre-elettorali e il 7% negli anni elettorali. Ma la differenza principale che definisce la performance dell’anno elettorale si ha quando si guarda al tipo di anno elettorale che stiamo affrontando: quando si tratta della fine del primo mandato di un nuovo presidente, i rendimenti sono molto più elevati rispetto a un anno elettorale alla fine di un secondo mandato.
Al di là di questo, vi sono molti altri dati e statistiche che mostrano una chiara probabilità di ottenere un rendimento a due cifre nel 2024. Gli anni successivi a un mercato orso come quello che abbiamo visto nel 2022 non sono normalmente seguiti da un unico anno di forte rialzo. In passato questi mercati orso sono sempre stati seguiti da due o più anni di rialzo, con guadagni medi del 35% nel primo anno (S&P finora non all’altezza nel 2023) e rendimenti del 14% nel secondo anno dopo la fine di un mercato orso. Il momentum si è già orientato verso una direzione di rialzo molto forte, indicando anche di aspettarsi rendimenti decenti a 12 mesi in vista del quarto trimestre 2024. Il 2024 non sarà però una strada a senso unico. Riteniamo che i ribassi nel corso dell’anno saranno più netti e intensi rispetto a quanto visto nel 2023, soprattutto perché la stagionalità degli anni pre-elettorali, come il 2023, è stata migliore di quella degli anni elettorali.
Per quanto riguarda le mosse della Fed, riteniamo che essa abbia abbastanza opzioni per contrastare un eventuale deterioramento del sistema finanziario ma anche dell’assetto fiscale. Il primo passo sarebbe quello di porre fine al quantitative tightening con un taglio dei tassi e, in seguito, con altri interventi. Qualunque cosa ci troveremo ad affrontare l’anno prossimo, abbiamo a disposizione un sacco di munizioni per avere anche un antidoto. Una recessione nel 2024 sarà relativamente modesta, breve e poco profonda, seguita da una forte ripresa alla fine del 2024 e nel 2025. Se così fosse, anche la performance storica dei mercati dopo il primo taglio dei tassi migliorerebbe. I mercati cadono a picco dopo il primo taglio dei tassi solo se si verifica una grave recessione.
L’Europa seguirà molto probabilmente un percorso simile a quello degli Stati Uniti. Il DAX e l’EuroStoxx hanno seguito abbastanza bene la performance dell’S&P nel 2023, con pochi punti percentuali al di sopra o al di sotto dei guadagni dell’S&P nell’anno in corso. È improbabile che questo rapporto cambi molto. Il rapporto tra obbligazioni e azioni è stato di estrema importanza nel 2023. La correlazione tra l’aumento dei rendimenti e il calo dei mercati e viceversa ha avuto un forte impatto sulle variazioni narrative nel corso del 2023. Prevediamo che questa correlazione sarà meno evidente in futuro. Se i dati economici saranno 
negativi e la recessione si avvicinerà, si avrà ovviamente un obbligazionario rialzista. Ma allo stesso tempo, la valanga di emissioni negli Stati Uniti può innescare una nuova pressione sulle obbligazioni lunghe e sui tassi. Per quanto riguarda l’Italia, merita una menzione il tema delle small cap“. Dopo il trend penalizzante del 2022 e del 2023, riteniamo che ci possano essere opportunità di investimento, in particolare in alcuni titoli SMID italiani che hanno bilanci puliti e vengono scambiati a forti sconti rispetto alla media dei multipli degli ultimi 5/10 anni.
Il protocollo Bitcoin riduce automaticamente il numero di nuove monete emesse in ogni nuovo blocco di Bitcoin, grazie a un processo noto come halving (“dimezzamento”) che è atteso per l’anno in corso tra Aprile e Giugno. Come avviene l’Halving di Bitcoin? Ogni 10 minuti la rete di Bitcoin emette nuovi Bitcoin. Per i primi quattro anni dell’esistenza dei Bitcoin, la quantità di Bitcoin emessa ogni 10 minuti era pari a 50. Ogni quattro anni questo numero viene dimezzato. Il giorno in cui la quantità viene dimezzata si chiama “halving“. Nel 2012, la quantità di Bitcoin emessa ogni 10 minuti è scesa da 50 a 25 Bitcoin; nel 2016, è passata da 25 a 12,5; con il dimezzamento del 2020 è scesa da 12,5 a 6,25 e nel corso del 2024 (tra Marzo e Giugno) scenderà a 3,125.
L’halving diminuisce la quantità di nuovi Bitcoin generati per blocco, e questo significa che l’offerta di nuovi Bitcoin post-halving è inferiore. Nei mercati normali, un’offerta inferiore con una richiesta stabile porta a prezzi più alti; dato che l’halving riduce l’offerta di nuovi Bitcoin, e la richiesta di solito rimane costante, il dimezzamento di solito precede impennate nel prezzo dei Bitcoin. Storicamente, c’è molta volatilità nel prezzo del Bitcoin prima e dopo un halving. Tuttavia, il prezzo del Bitcoin finisce per essere significativamente più alto qualche mese dopo. Pertanto, anche se ci sono molti altri fattori che influenzano il prezzo del Bitcoin, sembra che i dimezzamenti siano generalmente positivi per la criptovaluta dopo che la volatilità iniziale si è attenuata.
In previsione, di questo evento, in questi primi mesi del 2024 l’attenzione si concentrerà anche sulla decisione della Securities and Exchange Commission (SEC) degli Stati Uniti in merito alle richieste di ETF Bitcoin da parte delle principali istituzioni di Wall Street. La domanda chiave è se l’attuale livello di adozione delle criptovalute significhi un cambiamento fondamentale a lungo termine. Nel novembre 2023, le transazioni giornaliere di Bitcoin hanno raggiunto il livello record di 710.000, ma solo 235.000 erano transazioni finanziarie, il che significa una modesta crescita annua del 10%. Il 
numero di indirizzi Bitcoin attivi è stabile da oltre tre anni. Nonostante siano trascorsi oltre 15 anni dalla nascita di Bitcoin, la sua curva di adozione non è parallela alla rapida ascesa di Internet o di tecnologie come ChatGPT. Anche se fattori come le migrazioni dagli scambi di criptovalute, i fallimenti bancari e i nuovi progressi tecnologici in Bitcoin hanno stimolato una maggiore attività degli utenti; i dati sulle transazioni e sull’adozione non supportano in modo solido l’utilità pratica di tutte le oltre 22.000 criptovalute esistenti.
Alla fine del 2023, una multa di 4,3 miliardi di dollari imposta contro Binance dal Dipartimento di Giustizia degli Stati Uniti e i procedimenti legali contro il suo fondatore, Changpeng Zhao, hanno causato preoccupazione nel mercato ma non hanno portato al panico diffuso, segnalando che gli investitori non si aspettano una situazione simile a quella generata dal falimento di “FTX” (che causò un crollo delle quotazioni e grande sfiducia nelle criptovalute). Nonostante ciò, potrebbe essere un segnale che la tendenza ad “uscire” dagli scambi di criptovalute persisterà, con effetti futuri sconosciuti per l’intero ecosistema crypto.
Per ora, le criptovalute sono ancora asset più “antisistemici” e speculativi rispetto ai prodotti con un’adozione notevole. Le istituzioni finanziarie stanno riconoscendo la crescente domanda speculativa ed esplorando modi per monetizzarla. L’accettazione degli ETF Bitcoin può portare sia gli investitori al dettaglio che quelli istituzionali ad aumentare i loro investimenti. Sia le scadenze finali della SEC (10 gennaio e 15 marzo) che la data di halving prevista per Aprile ci portano alla conclusione che la prima metà del 2024 sarà cruciale per le dinamiche del mercato delle criptovalute. Visa elabora circa 597 milioni di transazioni al giorno, rispetto a circa 1,9 milioni di transazioni giornaliere su entrambe le blockchain di Ethereum e Bitcoin, e l’ETF BlackRock iShares Ethereum Trust potrebbe fungere da catalizzatore, attirando l’attenzione degli investitori sull’intero ecosistema Ethereum e sui progetti più piccoli.
Vale la pena tenere presente che tra le aziende di intelligenza artificiale più riconoscibili, molte di loro sono anche elencate come le più grandi aziende del mercato statunitense. Osservare come Nvidia, Microsoft o Google potrebbero comportarsi a livello fondamentale il prossimo anno può, oltre a fornire informazioni sulla sfera dell’intelligenza artificiale in sé, anche fornire una visione di come potrebbe comportarsi Wall Street nel suo complesso. Le attuali previsioni sugli utili per il 2024 indicano un’ulteriore crescita nel mercato dell’intelligenza artificiale. Si prevede per lo più che le aziende rappresentative registrino una crescita su base annua considerevole dei ricavi e dell’EBITDA, il che potrebbe gettare le basi per una seconda ondata di ottimismo verso l’intelligenza artificiale. Inizialmente, l’intelligenza artificiale è stata associata a un’ondata di speculazioni, ma come mostrano i dati del 2023 e le stime per il 2024, il settore sta in realtà mostrando segni di crescita organica considerevole.
A questo proposito, vale la pena esaminare le aziende che erano/sono in difficoltà con la redditività nel 2023, ma si prevede che il prossimo anno cambierà questa situazione. Dopo anni di perdite e di “cash burn”, la società tecnologica Palantir ha avuto un anno in cui ha raggiunto la redditività per la prima volta nella sua storia. L’azienda ha fatto un salto notevole negli accordi commerciali non solo con il settore pubblico ma soprattutto con il settore privato nel 2023, tra cui Amazon Web Services, Oracle e Panasonic. Palantir può quindi aspettarsi due catalizzatori positivi: il settore civile in crescita e lo sviluppo di prodotti e servizi di intelligenza artificiale per le agenzie di difesa e di intelligence, poiché la geopolitica rende i suoi prodotti più che mai necessari. D’altro canto, la mancanza da parte di Palantir di un modello di abbonamento ricorrente basato sul cloud rimane un ostacolo alla prevedibilità e limita la visibilità sulle aspettative del management per l’accelerazione della crescita dei ricavi.
Un’altra azienda innovativa che non è ancora conosciuta nel vasto mercato, e le previsioni finanziarie sembrano favorevoli, è SoundHound. L’obiettivo dell’azienda è sviluppare tecnologie di riconoscimento vocale e musicale basate sull’intelligenza artificiale e creare strumenti per assistere da remoto i dipendenti con l’intelligenza artificiale. La società ha avuto una mancanza di redditività, che è stata peggiorata da un contesto di politica restrittiva della banca centrale, il che significa che il costo del debito è aumentato con i limitati finanziamenti esterni disponibili. Il prossimo anno, tuttavia, si prevede che questa situazione possa cambiare poiché si prevede che ci sarà un notevole processo di tagli dei tassi. I minori costi del servizio del debito e la crescita dei ricavi prevista della società potrebbero annullare l’ondata di ribasso che la società ha vissuto nel 2023.
Le aspettative del mercato suggeriscono che i primi tagli dei tassi potrebbero emergere già verso la metà del 2024. I dati statistici mostrano che l’aumento medio del prezzo dell’oro nei due anni successivi all’ultimo rialzo dei tassi è vicino al 20%. Se questo schema dovesse ripetersi, l’oro potrebbe non solo superare i suoi massimi storici, ma raggiungere potenzialmente livelli prossimi ai 2.400 dollari. Inoltre, l’oro in genere registra guadagni poco prima e dopo il primo taglio previsto in un ciclo. Tuttavia, il rischio principale di questo scenario è un potenziale ritorno ai rialzi dei tassi, che potrebbe portare a 
una ripresa della forza del dollaro e a un rally dei rendimenti. Da un punto di vista fondamentale, la domanda di oro è stata relativamente contenuta nell’ultimo anno. Tuttavia, un dollaro più debole, abbinato a uno yuan cinese e una rupia indiana più forti, potrebbero cambiare questa situazione. Questi paesi sono fondamentali per la domanda fisica di oro. Inoltre, con la fine delle attività di vendita degli ETF sull’oro, i potenziali afflussi di capitale in questi fondi potrebbero stimolare un’ulteriore domanda di oro fisico.
Relativamente al Petrolio, nel 2023 il prezzo è riuscito a mantenere una relativa stabilità, nonostante i due tagli alla produzione attuati dall’OPEC+. La domanda chiave per il 2024 è se i paesi dell’OPEC+, in particolare l’Arabia Saudita e la Russia, sceglieranno di ripristinare una parte della loro normale produzione, determinando potenzialmente un mercato più equilibrato. Tuttavia, le prospettive della domanda rimangono incerte tra gli operatori di mercato. Nonostante l’ascesa 
della Cina fino a diventare il principale importatore di petrolio al mondo, gli investitori non sono sicuri che l’aumento della domanda da parte di Cina e India sarà sufficiente a causare un significativo rimbalzo dei prezzi del petrolio. Inoltre, i paesi dell’OPEC+, in particolare l’Arabia Saudita, potrebbero voler mantenere i prezzi entro la fascia degli 80-100 dollari al barile. A fronte della domanda debole, ciò potrebbe indurre ulteriori tagli alla produzione da parte dei principali produttori di petrolio.
Al di là delle dinamiche di domanda e offerta, sia la situazione in Medio Oriente che le imminenti elezioni americane introducono ulteriori elementi di incertezza. Da un lato, un’intensificazione dei conflitti regionali potrebbe ridurre l’offerta disponibile sul mercato. D’altro canto, in vista delle elezioni il presidente degli Stati Uniti Biden potrebbe puntare a diminuire o almeno stabilizzare i prezzi del carburante, e potrebbe incoraggiare i suoi alleati arabi ad aumentare la produzione per raggiungere questo obiettivo. Infatti, l’Arabia Saudita ha fornito al mercato la minor quantità di petrolio e combustibili dal 2015, compensando la domanda della Cina, che ha importato oltre 18 milioni di tonnellate di petrolio e carburanti nei primi nove mesi del 2023, più del doppio rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente. Per questo i prezzi del petrolio sono rimasti statisticamente stabili prima delle elezioni presidenziali americane, registrando rialzi solo dopo l’evento.
Ciò è vero per gli indicatori dell’attività economica, ma soprattutto la domanda dei consumatori si è dimostrata resiliente. Le vendite reali negli ultimi due anni sono state più o meno stabili, ma questo valore è ancora al di sopra della tendenza a lungo termine poiché i numeri del 2021 sono stati gonfiati da forti stimoli. Anche se i dati sulla fiducia dei consumatori rimangono modesti e si ritiene che i risparmi aggiuntivi derivanti dal periodo di stimolo siano ormai esauriti, dobbiamo ancora vedere un riflesso di ciò nei dati concreti. Ci troviamo attualmente subito dopo il periodo di stretta più severa degli ultimi quarant’anni. Pertanto, è importante prestare attenzione per evitare eventuali errori. Fino a ora, l’economia degli Stati Uniti ha dimostrato una notevole resistenza. Se la Federal Reserve riuscirà a ridurre significativamente i tassi l’anno prossimo, potrebbe rappresentare un fattore cruciale nel salvare il paese da un rallentamento più grave.
Riuscirà l’Europa a sfuggire alla recessione? Mentre gli Stati Uniti sorprendono al rialzo, l’Europa è deludente. Le attività economiche come i PMI mostrano che la situazione in Europa è già la più difficile tra le principali regioni economiche. Abbiamo assistito a un calo particolarmente profondo nel settore manifatturiero, come risultato dei seguenti fattori: accumulo di scorte post-COVID, prezzi dell’energia molto più alti, deglobalizzazione progressiva, politiche climatiche ambiziose dell’UE. Mentre a livello globale le aziende manifatturiere 
sembrano ridurre lentamente le scorte, in Europa il peso di altri fattori potrebbe essere eccessivo. Si sperava che i consumatori potessero risollevare l’economia attraverso il settore dei servizi, ma sembra che si stia verificando il contrario. Bisogna ricordare che l’attuale tasso di deposito della BCE è del 4%, mentre è stato negativo negli ultimi anni e vicino allo zero per più di un decennio. Di conseguenza, è difficile essere positivi sulla domanda dei consumatori nel 2024. Mentre l’economia statunitense sembra reggere, l’Europa potrebbe essere pronta per una sorta di recessione, la cui gravità sarà decisa dal contesto globale.
L’inflazione è alle spalle? Il 2021 è stato segnato dall’allarme per l’inflazione, che ha scatenato la più significativa politica di restrizione monetaria nel mondo occidentale degli ultimi decenni, generando contemporaneamente preoccupazioni riguardo a una possibile recessione. Abbiamo già detto che gli Stati Uniti sono sopravvissuti e potrebbero sfuggire alla recessione, mentre l’Europa è molto più debole. Tuttavia, l’esatta entità del rallentamento economico che stiamo attraversando dipenderà dalla durata delle politiche restrittive mantenute dalle principali banche centrali e dall’inflazione.
La buona notizia è che l’inflazione è destinata a diminuire sia negli Stati Uniti che in Europa il prossimo anno, a meno che non si verifichi qualche tipo di shock esterno. Negli Stati Uniti, il principale fattore di riduzione dell’inflazione sarà l’alloggio. I prezzi degli immobili e gli affitti sono ai massimi storici dopo un forte aumento. Tuttavia, ora crescono a malapena e l’inflazione dei beni rifugio CPI reagisce ai prezzi degli immobili con un ritardo significativo (più di un anno). Pertanto, l’anno prossimo abbiamo quasi la garanzia di un’inflazione più bassa per gli alloggi e per una riaccelerazione dell’inflazione complessiva avremmo bisogno di altre fonti. Tuttavia, con i prezzi contenuti dei carburanti e l’inflazione relativamente contenuta dei servizi, ciò non è al momento probabile. In Europa, la debolezza della domanda dei consumatori e l’affievolirsi 
degli effetti della crisi energetica (i prezzi dell’energia sono più alti rispetto a prima dello shock, ma si sono notevolmente ridimensionati rispetto ai massimi) dovrebbero raffreddare anche l’inflazione IPC. La cattiva notizia è che una parte dell’inflazione potrebbe essere strutturale (cioè di lungo periodo). Ciò deriva dalla deglobalizzazione e dai cambiamenti nei mercati del lavoro, dove l’invecchiamento della società e i cambiamenti post-COVID potrebbero esercitare una pressione maggiore sulla crescita dei salari. Questi fattori non supereranno le tendenze a breve termine indicate sopra, ma potrebbero significare che un ritorno a tassi d’interesse super bassi potrebbe non essere possibile (se non in situazioni di crisi).
Viviamo in un mondo in cui le tensioni geopolitiche sono diventate una parte del quadro a cui un investitore deve prestare attenzione. Nel 2022 c’è stata l’aggressione all’Ucraina, nel 2023 la crisi in Medio Oriente, ma queste sembrano essere solo dei proxy della più grande lotta per il dominio globale tra Stati Uniti e Cina. Sembra che entrambi i Paesi siano in rotta di collisione, a prescindere da ciò che dicono i leader: gli Stati Uniti cercano di contenere la Cina e di impedirle di sviluppare tecnologie di alto livello, soprattutto quelle che potrebbero essere utilizzate in ambito militare. La Cina, al contrario, cerca di mantenere il libero scambio finché ne trae profitto per costruire la propria posizione. È chiaro che gli interessi sono in conflitto e, sebbene sia improbabile che l’anno prossimo si verifichi una svolta estrema (come l’invasione di Taiwan), siamo destinati ad assistere a maggiori attriti sulla scena geopolitica.
Le incertezze sulla Cina non si limitano alla geopolitica. La situazione economica è molto peggiore del previsto. Quando Pechino ha improvvisamente ritirato le restrizioni anti-COVID alla fine del 2022, le aspettative erano davvero alte. Ma dopo una ripresa di breve durata, l’economia è rimasta stagnante e non è stata in grado di riprendere slancio nonostante i tagli dei tassi di interesse e gli sforzi di stimolo (anche se di portata limitata). Potrebbe darsi che la Cina stia pagando il prezzo per aver stimolato per decenni l’economia attraverso il mercato residenziale e ora che questa fonte di crescita è scomparsa, un rallentamento potrebbe essere inevitabile.
