In Borsa sarà un anno difficile, con alcuni brutti drawdown nel mezzo ma anche opportunità di rendimento. La Bce proseguirà con i tagli dei tassi, la Fed nella seconda metà dell’anno.
di Andrea Scauri, gestore del fondo Lemanik High Growth
In Italia, l’indice Ftse-Mib ha registrato una performance del +6,4% a gennaio, trainata dal buon andamento del settore finanziario, dal rimbalzo del lusso e da alcuni titoli industriali. Le mid-small cap italiane, invece, hanno continuato a sottoperformare l’indice principale anche a gennaio. Manteniamo una visione positiva su questo segmento, in quanto riteniamo che il miglioramento del contesto macroeconomico, unitamente al calo dei tassi di interesse, dovrebbe sostenere un ritorno dei flussi di investimento. I mercati azionari globali hanno chiuso gennaio in territorio positivo, con gli indici europei che hanno superato quelli statunitensi. Questa tendenza potrebbe continuare nei prossimi mesi, grazie al miglioramento degli indicatori macro, all’allentamento delle condizioni di credito e alla riduzione del posizionamento degli investitori. I dati sul credito della Bce hanno mostrato un forte aumento dei prestiti bancari alle imprese nell’area dell’euro, soprattutto per le scadenze lunghe.
Due temi principali hanno catturato l’attenzione del mercato. In primo luogo, DeepSeek, una startup cinese, che ha lanciato un chatbot basato sul modello R1-Zero, sviluppato in soli due mesi con un investimento inferiore ai 6 milioni di dollari. Si tratta di una cifra significativamente inferiore rispetto agli investimenti di OpenAI, a dimostrazione del potenziale di sviluppo di modelli più economici senza compromettere significativamente la qualità rispetto ai principali concorrenti. In secondo luogo, le operazioni di M&A nel settore finanziario in Italia, con BMPS che ha lanciato un’offerta pubblica di scambio su Mediobanca e Banca Ifis che ha fatto un’offerta per Illimity.
Sul fronte delle tariffe permane l’incertezza, con il presidente statunitense Donald Trump che ha annunciato l’imposizione di una tariffa del 25% sulle importazioni da Canada e Messico e del 10% sulla Cina. Trump ha dichiarato di voler aumentare le tariffe anche sull’Europa, senza specificare quando e di quanto. Nel breve termine, il mercato si interrogherà sull’effettiva strategia tariffaria di Trump. Se adotterà un approccio rigido, l’impatto potrebbe essere un rallentamento della crescita economica globale, un aumento dell’inflazione e un arresto della politica di allentamento monetario della Fed, con conseguenze inizialmente negative per i mercati azionari. Tuttavia, se i dazi fossero solo uno strumento di negoziazione, che al momento consideriamo lo scenario più probabile, questi effetti non si materializzerebbero.
Infine, con l’avvicinarsi dalle elezioni in Germania, si intensifica il dibattito sugli stimoli fiscali. Continuiamo a ritenere che una forte risposta fiscale da parte della Germania sia sempre più necessaria alla luce dei persistenti segnali di recessione che emergono dal paese.
I titoli tecnologici e dei beni strumentali più esposti agli investimenti nell’IA e nei data center hanno subito pressioni dopo il lancio del modello di DeepSeek, con cali compresi tra -6% e -13% per i principali operatori del settore. In molti casi le perdite hanno superato i guadagni registrati la settimana precedente in seguito all’annuncio del progetto Stargate, promosso dal Presidente Trump insieme a OpenAI, SoftBank e Oracle, con l’obiettivo di sviluppare infrastrutture di IA negli Stati Uniti. Il progetto prevede un investimento iniziale di 100 miliardi di dollari, con l’ambizione di raggiungere i 500 miliardi di dollari nei prossimi quattro anni. La reazione del mercato è stata influenzata anche da prese di profitto su titoli che avevano registrato una crescita impressionante e che sono ampiamente presenti nei portafogli degli investitori.
Sul fronte macro, gli Stati Uniti mantengono uno slancio di crescita stabile, con l’ultimo Nowcast della Fed di Atlanta che prevede una crescita annua del Pil reale del +3,2%. In Europa, l’indice Pmi composito è salito da 49,6 a 50,2 a gennaio, superando le aspettative di stabilità del consenso, anche se i dati rimangono deboli. Il settore manifatturiero è ancora in forte contrazione, mentre i servizi crescono a un ritmo moderato, con l’indice in leggero calo da 51,6 a 51. In Europa, il Consiglio direttivo della Bce ha tagliato i tassi di interesse di 25 punti base al 2,75%, evidenziando una ripresa economica meno pronunciata del previsto e un processo di disinflazione in corso, confermando così l’intenzione di proseguire l’allentamento della politica monetaria nel 2025. Per la Bce si prevede un taglio di 75 pb al 2% entro la fine del 2025. La Fed, invece, ha mantenuto i tassi invariati al 4,25-4,5%, adottando un approccio cauto alla politica futura.
L’economia statunitense rimane solida, a sostegno della strategia prudente del Comitato. Powell ha evidenziato tre fattori che potrebbero influenzare le future decisioni della Fed:
1) inflazione – è necessario un miglioramento consistente dei dati prima di qualsiasi intervento,
2) mercato del lavoro – attualmente stabile, ma un rapido deterioramento potrebbe spingere verso un allentamento,
3) politiche fiscali, commerciali e di immigrazione – l’incertezza sulle decisioni della nuova amministrazione Trump potrebbe influenzare la posizione della Fed.
Il mercato si aspetta solo un taglio totale di 50 pb entro la fine del 2025, portando il tasso al 3,8%. Riteniamo che lo scenario più probabile sia una fase di stabilità dei tassi nelle prossime riunioni, seguita da un allentamento a partire dalla metà del 2025.
Il mercato delle materie prime è salito a gennaio, con il Bloomberg Commodities Index a +4%, trainato dall’aumento dei prezzi dell’oro, sostenuto da maggiori acquisti da parte di fondi macro e dalla domanda fisica. Anche il petrolio e il gas naturale sono saliti.
Per il 2025 ci aspettiamo un anno meno entusiasmante, con guadagni minori e un’elevata volatilità, ma comunque un risultato positivo una volta conclusi i prossimi 12 mesi. Tuttavia, riteniamo che i rendimenti limitati dell’intero anno possano essere migliorati in modo sostanziale in quanto ci aspettiamo alcuni brutti drawdown nel mezzo. La differenza la farà il percorso e il momento in cui potremo aspettarci cali e recuperi. Osservando l’S&P negli anni post-elettorali, si nota un chiaro periodo di debolezza che si protrae fino a marzo. I mercati europei tendono generalmente a seguire l’andamento generale degli Stati Uniti, come di consueto. Ma è evidente che abbiamo assistito a un sentiment estremo e a una lettura del posizionamento a favore dell’eccezionalismo degli Stati Uniti rispetto all’Europa. Tutti sanno che la valutazione è a buon mercato, ma anche la performance relativa ha raggiunto livelli senza precedenti.
La nostra asset allocation è ben bilanciata con la giusta combinazione di titoli growth a multipli relativamente convenienti, come per esempio Diasorin e Recordati; titoli legati alle materie prime con un elevato valore non sfruttato, come Danieli savings; nomi ciclici con un limitato margine di revisione al ribasso degli utili, come Stellantis, Brembo e Interpump; opzioni di M&A nel settore bancario, come Banco Bpm, Banca Monte dei Paschi, Mediobanca e Generali. Inoltre, il nostro posizionamento sulle small/mid cap rimane concentrato su pochi titoli di qualità/turnaround. Tra questi Newlat, Fincantieri, Dovalue, Lottomatica, Telecom Italia savings.
Luca, qual è lo stato di salute della consulenza finanziaria indipendente in Italia?
quale approccio usare, per esempio, in un periodo come quello di questi primi sei mesi del 2022, dove i portafogli bilanciati hanno una performance intorno al -12%/-13%, mostrando due caratteristiche ben visibili: da un lato il peggior risultato degli ultimi 40 anni per un portafoglio multi asset, dall’altro la sostanziale assenza di variabilità del risultato anche variando il mix tra azionario e obbligazionario. La liquidità va aumentata (fino ad un 20%-25%) proprio per i periodi in cui vi sono le correzioni, in cui va usata per approfittare di quotazioni più basse. In questo modo, i nostri portafogli si sono saputi difendere meglio rispetto ad allocazioni standard. Inoltre, nell’attuale contesto di mercato, abbiamo visto nei comparti value e in quelli difensivi le soluzioni più adatte per l’azionario, oltre ad una duration più corta in ambito obbligazionario.
Andrea, ritenete che i mercati finanziari possano scendere ulteriormente?
fenomeni correttivi più marcati, perché l’aumento della disoccupazione avrebbe effetti sui consumi statunitensi e quindi, a cascata, sugli utili aziendali, che bisognerà osservare con attenzione nei prossimi trimestri. Relativamente alle obbligazioni, tutto dipende da quanto sarà persistente il contesto inflattivo. L’impressione è che le banche centrali forzeranno l’aumento dei tassi finché non si “romperà qualcosa” sul piano macroeconomico; quindi livellamenti di prezzo sono ancora possibili. Le materie prime invece dovrebbero essere le ultime a cedere, come si confà ad ogni ciclo economico maturo.
considerare: non avere paura dell’azionario ma essere ben consapevoli delle sue caratteristiche, definendo l’esposizione attraverso tranche progressive nel tempo, in logica di accumulo, utilizzando strumenti ben diversificati e poco costosi, in modo da poter raccogliere appieno il potenziale di rendimento dell’economia nel medio-lungo periodo. Per fare questo lavoro, e individuare gli strumenti più efficienti, per l’investitore è importante avere accanto un consulente indipendente, che aiuti anche a sapere come affrontare una di quelle situazioni che l’investitore medio vive una o al massimo due volte nella propria vita.
soluzione. L’aumento del costo della vita può essere contrastato nel breve con strumenti di finanza personale, riducendo ad esempio le proprie spese. È invece possibile ottenere l’obiettivo nel medio lungo termine, esponendosi con un portafoglio finanziario diversificato a diverse asset class, dall’azionario all’obbligazionario alle materie prime. D’altro canto, nei periodi di deflazione degli anni scorsi si sono creati rendimenti che servono per coprire gli alti valori di inflazione odierni. Ricordiamo che gli scenari economici in cui un investitore si può trovare sono governati da due coordinate: crescita/decrescita e inflazione/deflazione. Un portafoglio ben composto deve contenere asset capaci di dare del rendimento in ognuno di questi scenari (che combinati sono 4).
Secondo il vostro modello di analisi, è già arrivato il momento di investire sulle obbligazioni? Se sì, di quale tipo e con quali strumenti?
delineare le tempistiche di uscita “dal tunnel”, ma resta valida la massima secondo cui i mercati inizieranno a scontare la fine della debolezza economica con almeno 6 mesi di anticipo rispetto ai dati macro. Il 2022, quindi, potrebbe essere un anno ancora contraddistinto da volatilità e alti e bassi, con qualche strascico probabilmente anche nell’inizio dal 2023. Ma il calo dell’attività economica avverrà in modo “ordinato”, già nella prima parte del prossimo anno si dovrebbe poter vedere un miglioramento del contesto generale dei mercati, a partire da quello statunitense. 
I mercati stanno guardando un altro film rispetto alla realtà. La maggior parte delle valutazioni mondiali, in particolare quelle americane, sono ai massimi storici di ogni tempo, escludendo il 2000, e sono poco sostenibili anche facendo finta di essere già nel 2022. L’euforia è massima e sono evidenti alcune sacche di speculazione spinte soprattutto dagli investitori retail. A fronte di elementi positivi che il mercato sta in parte già scontando, non è difficile immaginare alcuni rischi che potrebbero materializzarsi.
Gli interventi statali hanno mascherato la severità degli effetti economici della pandemia, soprattutto in Europa, per cui c’è il rischio che i veri effetti si vedranno solo nel tempo e paradossalmente proprio quando l’epidemia sarà finita. Multipli alti con aspettative di utili già aggressive (+25/40%) necessitano di ulteriori sorprese positive per essere confermate ed esiste poco spazio a riguardo. Gli interventi fiscali strutturali di lungo termine dovranno tramutarsi in realtà, in particolare negli Usa, ma è possibile che mercato ne stia già scontando gli effetti positivi sull’economia.
