La Fed non è in grado di valutare se l’inflazione è davvero temporanea, ma la sfrutta per svalutare il debito. Volatilità destinata a crescere su tutte le asset class. Piccoli investitori Usa esposti sull’azionario per 1.000 miliardi di dollari.
“La Fed non è in grado di valutare se l’inflazione è temporanea e quanto potrà durare, ma è abbastanza ovvio che la strategia è creare inflazione per svalutare un debito che continua a salire inesorabile. Una parte importante del fenomeno inflazionistico in corso dipende da fattori non monetari che non sono sotto il controllo delle banche centrali, dato che è stato innescato da problemi legati alla catena globale delle forniture e a un’impennata dei costi della logistica. Questi fenomeni possono anche essere considerati temporanei, ma al momento non sembra che ci siano rallentamenti in vista”. È l’analisi di Maurizio Novelli, gestore del fondo Lemanik Global Strategy Fund.
L’aumento dei costi di produzione e di logistica è avvenuto in un contesto in cui le principali economie erano ancora parzialmente affette dal lockdown e le “riaperture” post Covid in fase iniziale. Cosa potrà accadere quando avremo anche un aumento della domanda proveniente da una riapertura completa dell’economia occidentale nessuno osa immaginarlo – ammonisce Novelli – ma è chiaro che il mercato dubita della “scommessa della FED” sulla temporaneità del fenomeno inflattivo in corso. Quindi, se la strategia è creare inflazione, prepariamoci a un aumento della volatilità su tutte le asset class. Le “prove tecniche” di questo fenomeno si sono già viste in queste ultime settimane, ma è probabile che sia solo l’inizio dell’uscita dal contesto di bassa volatilità che ha caratterizzato e sostenuto anni di alta propensione al rischio nel sistema.
Bassa volatilità e tassi a zero sono un fattore primario di formazione di un altro fenomeno di instabilità prospettica: la leva finanziaria. “Fare debito per acquistare qualsiasi cosa abbia un rendimento positivo accentua i movimenti rialzisti ma produce gli effetti amplificati inversi quando c’è da smontare queste posizioni”, prosegue Novelli. “Si stima che attualmente la leva finanziaria per sostenere posizioni speculative sul mercato finanziario Usa sia oltre il 15% del Pil, pari a 3 trilioni di dollari, di cui quasi 1 trilione, cioè 1.000 miliardi, attribuito agli investitori retail per acquistare azioni. Il rischio di sistema è dunque talmente elevato che, se la scommessa della Fed sulla temporaneità dell’inflazione fosse sbagliata, si verificherebbe una carneficina sui mercati e l’effetto Bitcoin, che ha prodotto un crack sui mercati delle criptovalute, si estenderebbe anche ad altre asset class”.
Le recenti aperture di indagini da parte della SEC, dopo il caso Archegos, per capire quanto leverage esiste nel sistema degli hedge fund ha iniziato a innervosire i prime broker e non è escluso che le recenti correzioni del Nasdaq siano anche collegate a una riduzione della leva in questo segmento speculativo. Anche gli inviti alla prudenza sulle criptovalute non sono mai stati presi in seria considerazione dagli speculatori, mentre l’indice Goldman Sachs sulle società tecnologiche quotate che evidenziano grandi perdite nei bilanci è quadruplicato in 12 mesi.
“Sei delle dieci grandi crisi degli ultimi 50 anni sono state provocate da policy mistakes della Fed, che non ha voluto mai intervenire per frenare gli eccessi speculativi su alcune asset class come equity e credito, o ha deciso di “rimanere dietro la curva”, cioè in netto ritardo nel contrastare l’inflazione in rialzo, provocando così una caduta dei Treasury e una fuga dalla valuta Usa. Se la storia ci insegna qualcosa, oggi si sta ripetendo lo stesso problema”, conclude Novelli. “In un contesto simile, confermiamo una asset allocation decisamente contrarian rispetto al consensus del mercato. Siamo negativi sulle prospettive del dollaro mentre siamo long sull’oro. Rimaniamo positivi sulle prospettive delle asset class Asia emergenti e Cina, dopo i significativi movimenti di rialzo registrati negli ultimi mesi. Tuttavia, poiché la Cina ha iniziato a rimuovere parte degli stimoli monetari e fiscali, riteniamo che questi mercati siano al momento in una fase di correzione. Quello che sembra emergere, dopo tutti gli interventi che sono stati fatti per evitare il collasso, è che il contesto dell’economia post Covid rischia di essere meno stabile e più esposto a fenomeni di crisi di quanto stiano scontando attualmente gli investitori”.
Per il futuro, ci aspettiamo che l’amministrazione del presidente Joe Biden adotti un approccio più moderato e meno conflittuale alle relazioni internazionali. Tuttavia, dal momento che l’opposizione all’espansionismo cinese è stata una delle poche questioni (se non l’unica) a ricevere il sostegno bipartisan nel Congresso statunitense, non prevediamo un significativo cambiamento nell’atteggiamento degli Stati Uniti nei confronti della Cina, almeno non a breve termine. L’amministrazione Biden probabilmente si asterrà da azioni imprevedibili nei confronti della Cina, ma non sarà in grado di invertire facilmente la rotta intrapresa dall’amministrazione Trump. La fine della politica di Trump, a volte instabile e impulsiva, significherà in primo luogo meno volatilità e più sicurezza nella pianificazione
di una politica della banca centrale ancora molto favorevole e di altri pacchetti fiscali, le prospettive degli utili delle imprese non solo dovrebbero stabilizzarsi l’anno prossimo, ma potrebbero anche riservare sorprese positive.
Purchase Programme (PEPP) continueranno almeno fino a giugno 2021. I principali pagamenti dei titoli in scadenza saranno reinvestiti in obbligazioni almeno fino a giugno 2022. I programmi di acquisto di importi inferiori continueranno anche fino a quando non saranno introdotte le misure della Banca centrale e l’inflazione non si avvicinerà al livello target.
una mancanza di crescita strutturale. Dall’altro queste aziende devono confrontarsi con nuovi dirompenti concorrenti che guadagnano quote di mercato in modo aggressivo e vengono costantemente riforniti con nuovo capitale. Inoltre, i bassi tassi d’interesse mettono sotto pressione anche la valutazione dei titoli value. Dal nostro punto di vista, nessuno dei tre fattori menzionati si tradurrà in un cambio sostenibile a favore dei titoli value nel prossimo futuro. Pertanto, in termini assoluti, le prospettive da medio a lungo termine di molti titoli value possono essere classificate come piuttosto modeste. Nel lungo termine, la crescita strutturale delle aziende rimane un fattore decisivo e necessario per una performance azionaria positiva e duratura. Le ultime settimane, durante le quali ci sono state notizie positive riguardo i vaccini, hanno dimostrato agli investitori che anche la sovraperformance dei titoli growth rispetto ai titoli value non è una strada a senso unico.
ogni giorno di povertà e di malattie e il 50% della popolazione mondiale vive con meno di 2 dollari al giorno, ci vuol poco a capire che c’è qualcosa di veramente sbagliato in un siffatto sistema economico. Già nel lontano 1913, nel documento intitolato “Modern Money Mechanies” (La Tecnica Moderna della Moneta), si descriveva minuziosamente la procedura ufficiale per creare moneta (c.d. sistema a riserva frazionaria), mediante la quale la FED acquistava già allora i titoli del Tesoro attraverso miliardi di banconote della Federal Reserve create dal nulla (semplicemente stampate) e depositate su un conto corrente, trasformandole così in “moneta a corso legale”.
unitaria che consenta il superamento della pandemia ed il ritorno alla normalità. Tra gli interventi più significativi vale la pena ricordare quello di Mario Draghi – “…..Se è vero che nel tempo presente e futuro i debiti pubblici devono salire in tutto il mondo senza limiti, è però anche vero che, a fronte di questo processo incrementale, limiti possono pur sempre essere drammatici per l’Italia..” – oppure quello di Giulio Tremonti – “……Al posto del Global Order si sta formando un Global Disorder, e la cassetta degli attrezzi è vuota…”). Degne di nota anche la proposta di Assonime – “…..creare un nuovo soggetto, nella forma di un fondo di investimento a capitale prevalentemente pubblico, che possa supportare le imprese italiane nella difficile fase di ripresa dell’economia dalla crisi del Covid-19 attraverso nuove iniezioni di capitale e di liquidità, trasformabili in capitale a determinate condizioni…”, quella del Copasir sul rischio derivati – “….Il Governo ha finito le cartucce a disposizione, ma il sistema creditizio va protetto dalla speculazione, altrimenti va in default tutta la baracca” – e quella di Paolo Savona – “…poggiare il peso interamente sull’indebitamento nelle sue varie forme aggrava il problema storico della leva finanziaria squilibrata della nostra economia, che viene considerato un freno a un maggiore saggio di investimento produttivo”. Non meno importante la tesi dell’AD di Banca Intesa Carlo Messina – “….Le aziende hanno bisogno di finanziamenti a fondo perduto. Non bastano aiuti che aumentano i debiti, che vanno restituiti. Non è accettabile pensare di fare affidamento solo alle soluzioni in discussione sui tavoli europei”.
Eppure, secondo gli esperti, tutto indica che si tratti, appunto, di una parentesi, e cioè di una c.d. recessione tecnica che durerà due trimestri consecutivi di PIL con il segno meno davanti, più corta negli USA e più lunga (grazie alla BCE targata Lagarde) in Europa. Tecnicamente, la settimana scorsa l’indice S&P 500 è passato con grande velocità dallo status di semplice correzione di mercato “toro” a quello di scenario “orso”, e cioè a meno venti punti percentuali dai massimi di periodo. Ma bisogna fare attenzione: passare dal mercato “toro” all’orso per qualche punto non basta per dichiarare un’inversione di un trend di lungo periodo. Infatti, la fase attuale non ha niente a che vedere con la grande crisi del 2008 (con il crac di Lehman Brothers), che rischiava di distruggere il sistema alla radice; quella crisi non arrivò in una manciata di settimane, ma ci mise un anno prima di minacciare la solidità delle grandi banche e istituzioni americane, chiedendo l’intervento coraggioso del Tesoro USA e della Fed. Anche allora, come oggi, esse misero sul piatto migliaia di miliardi di dollari, riuscendo a far riprendere anche un’Europa attonita e, come oggi, dominata da personaggi piuttosto inclini a far prevalere l’interesse di Germania e Francia.
Tecnicamente, la recessione che si prospetta oggi è generata dalla contemporanea caduta della domanda e dell’offerta. Per quanto riguarda la prima, il consumo di beni e servizi sta subendo una forte contrazione in molti settori, mentre la seconda appare inevitabilmente legata al rallentamento dell’attività economica globale e alle interruzioni nelle catene dei rifornimenti di materie prime e semilavorati. Per un po’ di tempo non dovrebbero esserci problemi di approvvigionamento (tranne che per i prodotti strettamente collegati all’emergenza sanitaria) e si potrà andare avanti con le scorte di magazzino, ma se non si assicura adesso un piano di continuità produttiva e distributiva è difficile non ipotizzare un blocco dei mercati globali.
Di conseguenza, alcune banche centrali hanno tagliato i tassi di interesse a un ritmo visto l’ultima volta nella crisi finanziaria del 2007-09. Il 3 marzo la Federal Reserve ha abbassato il suo tasso ufficiale di 0,5 punti percentuali, due settimane prima della riunione programmata di politica monetaria. Anche le banche centrali in Australia, Canada e Indonesia hanno seguito l’esempio, e a breve vedremo medesima reazione da parte della Banca centrale europea e della Banca d’Inghilterra.
Un modo in cui il virus danneggia l’economia è interrompendo l’offerta di lavoro, beni e servizi.: le persone si ammalano, le scuole chiudono, costringendo i genitori a rimanere a casa. Le quarantene potrebbero forzare la chiusura completa dei luoghi di lavoro. Ciò è accompagnato da notevoli effetti della domanda. Alcuni sono inevitabili: i malati o i soggetti in quarantena escono di meno e acquistano meno beni. Anche le misure di sanità pubblica limitano l’attività economica. Mettere più soldi nelle mani dei consumatori farà poco per compensare questa resistenza. La piena attività, pertanto, riprenderà solo una volta che l’epidemia avrà finito la sua corsa.
Molti lavoratori, quindi, rischiano di perdere i loro redditi e il loro lavoro, mentre devono ancora rimborsare i mutui e acquistare beni essenziali. In Cina, che è un mese avanti rispetto al resto del mondo in termini di contagio, un sondaggio tra i responsabili degli acquisti ha rivelato che la produzione manifatturiera a febbraio è scesa ai livelli più bassi dal 2004, ed oggi sembra probabile che il PIL si contrarrà nel primo trimestre per la prima volta dalla morte di Mao Zedong nel 1976. Goldman Sachs ritiene che il PIL globale annuo si ridurrà del 2,5% nel primo trimestre, ma il crollo si interromperà una volta che il virus smetterà di diffondersi, e la velocità e le dimensioni del rimbalzo economico dipenderanno anche dalle condizioni in cui si troveranno i paesi a quella data.
Qual è la probabilità di una recessione? Le prospettive economiche sono incerte ma, in questa fase, continuiamo a ritenere improbabile una recessione economica negli Stati Uniti o a livello globale. A gennaio l’attività economica evidenziava una tendenza al miglioramento, e crediamo che, in uno scenario in cui l’impatto dell’epidemia di coronavirus si limiti sostanzialmente al primo semestre dell’anno, la crescita potrebbe continuare a mostrare una buona tenuta. Tuttavia, bisogna rivedere al ribasso le previsioni di crescita dell’economia cinese per il 2020 (dal 5,8% al 5,2%), ma la risposta sul piano politico e i segnali di stabilizzazione dell’attività dovrebbero limitare ulteriori rallentamenti. Per quanto riguarda i mercati, la strategia più adeguata sembra essere quella di mantenere le posizioni investite, rimanendo focalizzati sull’asset allocation strategica e prestando attenzione alla gestione del rischio, poiché gli episodi di volatilità potrebbero proseguire.
E’ noto che la stabilità dei prezzi permetta di avere una visione più sicura del prossimo futuro (sia in termini di investimenti che di attività economiche), e che una inflazione fuori controllo, invece, distrugge il potere d’acquisto e indebolisce l’economia. L’ideale è, pertanto, perseguire un “livello aureo” di inflazione per evitare che un contesto di inflazione inesistente si trasformi nel lungo periodo in un grosso problema, rappresentato dal disincentivo verso i consumi: perché comprare un telefonino oggi quando tra tre mesi costerà meno?
Dal punto di vista operativo, i possibili titoli utili a definire un portafoglio di obbligazioni espresse in valute emergenti è bene che vengano scelti all’interno di un paniere di emittenti privi di rischio, e cioè BEI (o EIB, European Investment Bank, cioè Banca Europea degli Investimenti), BERS (in inglese EBRD, European Bank of Reconstruction and Development) e World Bank (Banca Mondiale), evitando le obbligazioni governative espresse nella stessa valuta (che hanno invece un rating molto basso). I vantaggi di questa scelta sono molteplici, e sono in grado di compensare, nel medio-lungo periodo, la tipica volatilità delle valute emergenti:
