La storia va studiata: le innovazioni tecnologiche non escludono mai le crisi finanziarie di sistema
Se qualcuno crede che innovazione tecnologica e stabilità finanziaria di sistema siano la stessa cosa, non conosce la storia dell’economia. La Borsa è sempre l’ultima ad accorgersi di quello che succede, mentre il credito e i tassi a lungo sono sempre i primi a capire.
Di Maurizio Novelli, gestore Lemanik Global Strategy Fund
Per comprendere a fondo la fase in cui l’Economia USA si trova in questo preciso momento, ed i rischi sistemici che si possono generare, è sufficiente analizzare i settori del Private Equity e del Debito Subprime rispetto alle generose politiche fiscali concesse dai governi degli Stati Uniti negli ultimi 14 anni e, soprattutto, dopo la pandemia. In questi comparti, l’impulso fiscale USA previsto nel primo trimestre 2024 è pari a -3%, la pressione dei costi per interessi sul debito su Ebitda per il Private Equity è al 43%, mentre la crescita dell’Ebitda è passata dal 10% (2018-2020) al 2%, con evidente rischio di passare in negativo nel 2024.
Perché analizzare il Private Equity? Parliamo del Private Equity perchè è stato il motore della crescita degli investimenti USA, e ora ha un peso sul Pil pari al 43%, rispetto al 10% di quindici anni fa. In tal senso, S&P ha condotto uno studio sul settore del Private Credit USA, un altro segmento dello Shadow Banking System in pieno boom (si dice), e ha scoperto che:
a) il portafoglio medio dei fondi di Private Credit (1,5 trilioni di USD in circolazione pari al 6% del Pil) ha un rating compreso tra B- e CCC,
b) solo il 50% delle società finanziate produce un Cash Flow positivo,
c) il tasso di recupero atteso in caso di default è circa il 15% del credito erogato.
Questi sono alcuni piccoli esempi di come siamo messi, ma tali piccoli esempi rappresentano due settori della finanza americana che pesano circa il 50% sul Pil.
Sul fronte del credito più tradizionale, che viene cartolarizzato dalle grandi banche e che viene acquistato dai grandi fondi obbligazionari americani tramite ABS (Asset Backed Security), ha fatto notizia l’articolo di Bloomberg: “How Wall Street makes millions selling car loans customers can’t repay” del 14 novembre. Si tratta del solito e collaudato meccanismo già utilizzato con i MBS (Mortgage Backed Security) e CLO (Collateralized Loan Obligation)nel 2006-2007, quando le banche cartolarizzavano crediti inesigibili spacciandoli per esigibili. Sono i soliti subprime, già noti, ma questa volta sui prestiti auto (un altro trilione di USD loans outstanding, il 4% del Pil) che pagano circa il 28% di interesse (se non fanno il botto). Questo è un altro segmento dello Shadow Banking System, cosi’ “shadow” ma molto “system” … oscuro ma sistemico.
In molti si chiedono come sia possibile che in un’era di forte innovazione tecnologica – come non si era mai vista prima, in quanto a velocità dei processi – il sistema economico mondiale debba affrontare una crisi finanziaria così grave. Rispetto al passato, infatti, oggi anche la Cina scopre cosa vuol dire avere uno Shadow Banking System che eroga credito al settore immobiliare ad alti tassi d’interesse, senza regolamentazione e vigilanza. In tal senso, bisogna sottolineare che il QE e i tassi a zero hanno creato una colossale bolla speculativa di credito che si nasconde in questo settore e che pone seri rischi alla tenuta dell’economia e alla stabilità finanziaria.
Nessuna banca d’investimento di Wall Street vi parlerà di queste cose, dato che attualmente tutta l’industria finanziaria americana è impegnata nel puntellamento di questo castello di carta. Questo è il motivo principale per cui non vedo crescita oltre il soft landing attuale e considero la Balance Sheet Recession ormai una certezza dal 2024 in poi. Quello che preoccupa maggiormente, tuttavia, è che gli Stati Uniti hanno “politicizzato” alcuni dati macro per evitare di evidenziare una recessione che di fatto è già in corso. Questo modo di agire nasconde seri problemi di tenuta finanziaria del sistema, ma evidenzia anche una volontà a non intervenire nel cambiare modello o l’impossibilità di 
intervenire a causa della dimensione del problema. Se poi qualcuno crede che innovazione tecnologica e stabilità finanziaria di sistema siano la stessa cosa, evidentemente non conosce la storia dell’economia: anche durante lo sviluppo del settore ferroviario a fine 800 e primi del 900 abbiamo avuto innovazione tecnologica ma anche crisi finanziaria; nel 1920/1930 c’era grande innovazione tecnologica in corso ma abbiamo avuto la crisi del 1929, e nel 1995/2000 abbiamo avuto un’altra ondata di innovazione tecnologica ma anche la crisi nel 2001. Quindi, tutte le crisi hanno colpito il settore tecnologico, e lo sviluppo di quest’ultimo non esclude affatto il verificarsi di una crisi.
In sostanza, la tecnologia rimane, ma i soldi che l’hanno finanziata a multipli insostenibili vanno in fumo. A questo punto appare sempre più evidente che i tentativi molteplici di sostenere questo sistema attraverso stimoli fiscali, iniezioni di liquidità costanti per prevenire crisi bancarie, ristrutturazioni di credito, allungamento delle scadenze e moratorie sui pagamenti e immobilizzazione di asset in perdita non sono più sufficienti. Il deterioramento dell’economia globale è sempre più evidente anche se si cerca di manipolare i dati e i fondamentali del credito sono in netto peggioramento. Siamo diventati molto più bravi a nascondere i problemi rispetto al 2007, siamo molto più attenti a intervenire in modo rapido per salvare banche e intermediari in difficoltà, ma l’economia non è nelle condizioni di ripartire, e i problemi attuali diventeranno sempre meno gestibili. La Borsa, come al solito, è sempre l’ultimo mercato ad accorgersi di quello che succede, il credito e i tassi a lungo termine sono sempre i primi mercati a capire. L’Oro, nel frattempo, è la principale asset class acquistata dalle Banche Centrali.
Il lancio del nuovo iPhone 15 è avvenuto in un momento in cui l’economia globale è in bilico, rifuggendo dalla recessione, nell’era delle tese relazioni Washington-Pechino. Pertanto, ci si chiede se la diffusione del nuovo modello si rivelerà un altro successo commerciale per l’azienda, oppure se questa assenza di soluzioni innovative è un segnale che si tradurrà a Wall Street in un punto di flesso. Dopotutto, se qualcosa non può durare per sempre, prima o poi deve finire, pertanto mai come adesso, per Apple, è stata in vista una vera turbolenza dopo un decennio e mezzo di crescita ininterrotta. Infatti, fino ad oggi Apple ha combinato le misure di un’azienda in crescita in quanto a vendite e profitti ma anche in costante attenzione alla qualità del prodotto e ai vantaggi competitivi; se viene a mancare anche uno solo dei questi fattori, il “credito” di mercato potrebbe diminuire sensibilmente, e con esso il prezzo delle azioni.
Il valore fondamentale del marchio Apple nel mondo degli investitori, oggi, è sottolineato oltre ogni altro elemento di valutazione dal fatto che le sue azioni costituiscono più della metà del portafoglio del veicolo di investimento di Berkshire Hathaway (Warren Buffett). Una costante espansione della quota di mercato, con l’acquisizione di clienti fedeli lungo il percorso, ha reso Apple un business in crescita, anche in periodi di elevata inflazione. Gestione sapiente, programmi di riacquisto di azioni proprie e moltiplicatori in aumento, poi, hanno generato ottimi risultati, insieme alla produzione “a buon mercato” in Asia, che ha sostenuto i suoi margini netti. Il software iOS, infine, è diventato per molti il punto di riferimento in termini di intuitività e qualità, ed il mercato si è fermamente convinto che questa crescita continuerà per molto tempo, forse anche per sempre. Ma è davvero così ovvio?
Naturalmente no, e non sono in pochi ad ipotizzare l’esistenza di una “bolla Apple”, pronta ad esplodere qualora i progressi nel campo della innovazione tecnologica dovessero rallentare, come abbiamo visto in occasione del lancio dell’iPhone 15, o addirittura fermarsi per fisiologica carenza di innovazione nei metodi di produzione e/o nei vantaggi competitivi per gli utenti. Inoltre, fino ad oggi i concorrenti come Samsung sono stati sottovalutati, e continuare su questa scorta a fissare un livello di prezzo delle azioni sempre più alto crea il potenziale per una delusione. Come in una corsa ad ostacoli, in cui l’atleta supera un ostacolo dopo l’altro ma ad ogni ostacolo successivo perde un po’ di forza, Apple sembra perdere la sua forza propulsiva, e l’atterraggio potrebbe essere tutt’altro che morbido.
Il forum si è aperto con gli interventi di Enrico Sassoon (Eccellenze d’Impresa), Massimo Gaudina (Rappresentanza Commissione europea), Rony Hamaui (ASSBB) e Angelo Tantazzi (Prometeia).
reddittività, ed è inevitabile che la dinamica dell’M&A caratterizzerà i prossimi anni, in cui la sfida sarà quella di riconciliare la presenza del 
Giovanni Sabatini (ABI), ha sottolineato che è impensabile subire o adattarsi passivamente all’
Relativamente all’inevitabile impatto della 
costringendo le aziende tradizionali a cambiare per adeguarsi. Ugo Cotroneo (Boston Consulting Group) ha aggiunto che le banche tradizionali devono trasformarsi, ma il problema è soprattutto il capitale umano. Inoltre, l’Euro digitale deve essere visto non come una minaccia, ma come una opportunità. Infatti, il sistema bancario ha già affrontato novità che erano inizialmente valutate come dannose per la tenuta e la redditività stessa delle banche (basti pensare alla legge del 1991 sulle Sim e il risparmio gestito); tutte novità che, invece, hanno costituito a loro volta uno stimolo per la loro crescita, e così sarà anche per l’Euro digitale. L’unico problema è non farlo: chi lo farà prima, si prenderà una quota del mercato, e chi saprà rispondere a domande nuove farà crescere il business.
“In questa fase di profondo cambiamento per il 
“La ripresa che tutti ci auspichiamo dovrà poter contare sul supporto del sistema bancario. Si dovranno trovare anche nuovi strumenti finanziari per raccogliere e indirizzare il 
