Economia statunitense solida, ma l’obiettivo del 2% di inflazione rimane lontano. Eurozona in recessione tecnica, ma il peggio è passato. Cina zavorrata dalle difficoltà del settore immobiliare.
di Michael Blümke*
“L’attuale stima del Fmi in merito alla crescita economica globale nel 2024 si attesta al 3,1%, al di sotto della media di lungo periodo. Sebbene la crescita solida e il il calo dell’inflazione rendano sempre più improbabile una recessione globale, i consistenti stimoli fiscali, la solidità dei mercati del lavoro e le incertezze geopolitiche potrebbero compromettere il processo disinflazionistico nel medio periodo. Nei prossimi mesi le banche centrali cominceranno a ridurre i tassi di riferimento, ma lo faranno più lentamente e gradualmente di quanto i mercati abbiano finora previsto. Nel 2024, più della metà della popolazione mondiale sarà chiamata alle urne in oltre 70 Paesi. Gli attuali governanti vareranno stimoli fiscali con l’intento di assicurarsi la rielezione e i risultati elettorali avranno ripercussioni sugli sviluppi fiscali, commerciali e geopolitici del mondo e su quelli legati alle politiche sull’immigrazione.
Stati Uniti. Negli Stati Uniti, il trend disinflazionistico perde vigore ma resta finora intatto. Siamo tuttavia convinti che il mercato sbagli ad attendersi un taglio dei tassi già a marzo e che ulteriori dati economici positivi getteranno un’ombra sulle aspettative ottimistiche di un allentamento monetario. Con un aumento del Pil del 3,3 % nel quarto trimestre 2023, l’economia statunitense ha ancora una volta sorpreso i mercati in positivo. Negli Stati Uniti, la congiuntura è cresciuta a ritmi che non si vedevano da sette mesi, sospinta dall’elevato numero di ordinativi. Le prospettive del primo trimestre 2024 fanno prevedere una robusta espansione. Infatti, se l’attività industriale ristagna, il sentiment dei consumatori è decisamente migliorato, per cui non sorprende che la crescita economica continui a beneficiare delle solide vendite al dettaglio.
Anche il mercato del lavoro continua il proprio processo di normalizzazione ritornando ai precedenti equilibri. Il mercato immobiliare è sostenuto dal ribasso dei tassi ipotecari e dovrebbe quindi esibire un miglioramento nei prossimi mesi. Mentre a dicembre l’indice dei prezzi al consumo è salito al 3,4%, i dati sul PCE (spesa per consumi personali) forniti dalla Fed sono più incoraggianti. A dicembre, il PCE core è sceso al di sotto del 3% e anche le aspettative di inflazione sembrano tuttora ben ancorate. Il rallentamento dell’inflazione rappresenta uno sviluppo positivo. In particolare, la solidità del mercato del lavoro, i consumi 
robusti e gli ulteriori stimoli fiscali in vista delle elezioni presidenziali di novembre determineranno probabilmente il prolungamento del ciclo disinflazionistico, rendendo più difficile un rapido ritorno all’obiettivo di inflazione del 2%. Pertanto, mancano le premesse per un taglio dei tassi, malgrado le notizie positive. La Fed dovrebbe ancora attendere il pieno dispiegarsi degli effetti della sua campagna di inasprimento. L’istituto centrale resta naturalmente alle prese con un dilemma: una reazione troppo tardiva rischierebbe, in primo luogo, di causare un eccessivo rallentamento economico e, in secondo luogo, di far apparire l’istituto come politicamente motivato in vista delle elezioni.
Eurozona. “Nell’Eurozona, i dati macroeconomici fanno presagire una stabilizzazione dell’economia fino a metà anno e gli spread dei titoli di Stato non danno adito a timori di frammentazione, pertanto nemmeno qui vediamo motivi per cui la Bce dovrebbe agire frettolosamente”. I dati del quarto trimestre 2023 provenienti dall’Eurozona restano deboli. Nella seconda metà del 2023, l’economia della regione è scivolata in una recessione tecnica, ma i dati disponibili ci inducono a ritenere che il peggio sia passato. La crescita rimarrà debole anche nella prima metà del 2024, ma non 
prevediamo una grave recessione, semmai una crescita economica stagnante. A dicembre, la disoccupazione nell’Eurozona è scesa al 6,4%, un livello mai registrato prima. A differenza degli Stati Uniti, a gennaio la fiducia dei consumatori dell’area euro è diminuita ulteriormente e a fine 2023 le vendite al dettaglio si sono ulteriormente ridotte. L’aumento dei salari reali e la disoccupazione ai minimi storici dovrebbero tuttavia sostenere la domanda privata nei prossimi mesi. L’incremento della domanda dei consumatori e i crescenti costi del lavoro potrebbero però rendere più vischiosa l’inflazione, impedendo un rapido processo disinflazionistico.
La debolezza della domanda globale crea problemi ai paesi e ai settori orientati alle esportazioni. Il settore manifatturiero tedesco ne risente particolarmente. Gli ordini in entrata e la produzione nel settore industriale hanno subito un’ulteriore contrazione. L’indagine della Bce sull’erogazione del credito mostra condizioni di prestito ancora tese, ma indica anche che ci siamo ormai lasciati alle spalle il picco dell’inasprimento. A quota 3,6%, l’inflazione di fondo è scesa su base annua, pur restando nettamente al di sopra dell’obiettivo della banca centrale. La Bce manterrà un atteggiamento dipendente dai dati, attendendo di vedere gli sviluppi dei prossimi mesi.
Cina. Le prospettive della Cina sono leggermente migliorate rispetto agli scorsi mesi, ma i futuri sviluppi continueranno a dipendere dalla velocità con cui si risolveranno i problemi del settore immobiliare. L’economia cinese resta debole. L’anno scorso la crescita complessiva del paese ha raggiunto il 5,2%, in linea con l’obiettivo ufficiale di crescita del 5% circa. Il 2023 si è chiuso con risultati eterogenei: inflazione debole, calo del settore dei servizi e livelli ancora modesti di erogazione del credito da parte delle banche a fronte della stabilizzazione del settore manifatturiero e del miglioramento delle esportazioni rispetto ai precedenti bassi livelli. I consumi restano uno dei principali motori della crescita grazie anche al solido aumento delle vendite al dettaglio nel terziario.
Anche nell’industria si delinea un trend ascendente, mentre il settore immobiliare resta il fanalino di coda, nonostante il lancio di progetti di edilizia residenziale a prezzi accessibili, diverse misure di allentamento e iniezioni di liquidità. Il contesto economico resta deflazionistico, mentre l’inflazione di fondo a +0,6% rimane positiva su base annua. I sondaggi sull’attività economica futura sono ancora deboli e fotografano un’economia stagnante. In reazione a tali risultati, le autorità politiche si stanno dando maggiormente da fare. Pur in assenza di notizie più dettagliate, il deficit di bilancio dovrebbe rimanere intorno all’8% del Pil. Le autorità monetarie sosterranno la politica fiscale espansiva. La Banca centrale cinese ha di recente sorpreso i mercati riducendo di 50 punti base i coefficienti di riserva minima, un taglio superiore alle aspettative e preannunciando il varo di ulteriori misure.
*portfolio manager di Ethenea Independent Investors
Anche se i dati più recenti dagli Stati Uniti indicano una crescita più debole e un calo dell’inflazione per via della politica monetaria restrittiva, non vi sono segnali di un’imminente recessione. La tendenza disinflazionistica è proseguita: l’inflazione complessiva è scesa al 3,1%, grazie al calo dei prezzi dell’energia, ma l’inflazione di fondo è rimasta al 4%, a causa della continua pressione sui prezzi nei settori dei servizi e degli affitti. Il rallentamento dell’inflazione è uno sviluppo positivo, ma riteniamo improbabile un rapido ritorno all’obiettivo del 2%, alla luce della solidità del mercato del lavoro, della resistenza dei consumatori e della politica fiscale espansiva dovuta 
all’anno elettorale. A dicembre, la Fed ha lasciato invariata la sua politica monetaria, ma ha sorpreso i mercati con toni accomodanti e ha persino annunciato di aver iniziato a discutere di 
La crescita dell’Eurozona è rimasta deludente nel quarto trimestre 2023, nonostante un leggero miglioramento a novembre. A dicembre, l’attività economica del settore privato si è contratta per il settimo mese consecutivo, facendo aumentare il rischio di una recessione tecnica nella seconda metà dell’anno. La debolezza della domanda globale si ripercuote sull’intera Eurozona e la produzione industriale è scesa ai minimi dal 2020. Più che un crollo economico, i dati segnalano un ristagno dell’economia. La crescita continuerà a rallentare e rimarrà debole anche nella prima metà del 2024. A novembre, la pressione sui prezzi è scesa al 2,4% su base annua, ma nel settore dei servizi è rimasta elevata, al 4%. L’inflazione di fondo è passata dal 4,2% al 3,6% su base annua. Dato che questo valore è ancora nettamente superiore all’obiettivo e che gli indici PMI continuano a segnalare un aumento della pressione sui costi e della crescita dei salari nell’intera Eurozona, il processo di disinflazione può dirsi tutt’altro che concluso.
Il ciclo di rialzo dei tassi della Bce è terminato. Tuttavia, la Presidente dell’istituto ha sottolineato che, a differenza della Fed, la Bce non è ancora pronta a discutere di 
la ripresa dell’
I dati economici dell’Eurozona indicano una crescita debole per il quarto trimestre 2023, mentre gli indicatori anticipatori PMI (Purchasing Managers’ Index) rimangono in territorio negativo per il sesto mese consecutivo: più che un crollo, i dati economici segnalano un ristagno dell’economia. Il mercato del lavoro appare solido, ma la crescita dell’occupazione rallenta notevolmente. Dal momento che vengono creati sempre meno posti di lavoro, il tasso di disoccupazione è salito al 6,5%. Sebbene vi siano i primi segnali di miglioramento nel settore manifatturiero e la fiducia dei consumatori si stia stabilizzando su un livello molto basso, le vendite al dettaglio continuano a scendere. In questo 
Se poi guardiamo agli Stati Uniti, non dobbiamo aspettarci un eccessivo dinamismo da parte della FED, visto l’approssimarsi delle elezioni presidenziali e in assenza di una recessione. Dopo un’espansione insostenibile di quasi il 5% annualizzato nel terzo trimestre, negli ultimi tre mesi dell’anno l’economia statunitense ha perso slancio, con una crescita del Pil prevista del 2%. Resta comunque improbabile una recessione nel prossimo futuro. Innanzitutto, l’imminente anno di elezioni garantirà che la politica fiscale rimanga espansiva, nonostante il disavanzo di bilancio record. In secondo luogo, i dati sui consumi americani sono 
incoraggianti. Quanto al mercato del lavoro, il tasso di disoccupazione è salito al 3,9% e le richieste settimanali di sussidi di disoccupazione sono in lieve aumento. Malgrado questi primi segnali di rallentamento, le offerte di lavoro restano numerose e il numero totale di licenziamenti è ancora lontano dai livelli indicanti una recessione. L’inflazione ha continuato a scendere, ma le aspettative di inflazione rimangono elevate. Pertanto, probabilmente la FED resterà in attesa per qualche mese e, prima di intervenire, soppeserà attentamente i rischi di un’inflazione elevata e prolungata, rispetto a quelli di una stretta monetaria eccessiva.
Infine la Cina. La ripresa economica prosegue a un ritmo moderato nel quarto trimestre. In un contesto di crisi del settore immobiliare, le autorità continuano a fornire incentivi monetari e fiscali mirati, che stanno lentamente producendo i loro effetti e le prospettive di crescita sono in graduale miglioramento. La ripresa trainata dai consumi inizia a influire positivamente sulla produzione industriale. Tuttavia, gli investimenti continuano a risentire dell’impatto negativo del settore immobiliare e hanno ceduto l’11,3% rispetto al 2022. Le aspettative sull’attività economica futura si confermano deboli a novembre e segnalano un ristagno nei prossimi trimestri. Il rischio di deflazione è ancora concreto. Alla luce del ritmo lento della ripresa, la politica monetaria deve rimanere espansiva per favorire una ripresa autosufficiente. Tuttavia, la Cina è lontana dal diventare la locomotiva della prossima ripresa globale, come è avvenuto durante le ultime crisi.
I dati economici provenienti dall’Eurozona continuano a deludere, rimanendo ben al di sotto delle stime. Il settore privato esibisce debolezza, il che potrebbe indicare che la regione è entrata in recessione. Il clima economico è peggiorato e a ottobre i Purchasing Managers’ Index sono scesi ai minimi degli ultimi tre anni. Gli indicatori del settore manifatturiero e di quello dei servizi continuano a scivolare sempre più profondamente in territorio di contrazione. Nel terzo trimestre gli standard di concessione del credito sono divenuti ancora più restrittivi. Il mercato del lavoro è solido ma va indebolendosi data la diminuzione dei nuovi posti di lavoro. La fiducia dei consumatori si è stabilizzata su livelli estremamente 
bassi e i consumi delle famiglie sono in calo, il che fa accelerare la flessione delle vendite al dettaglio. La debolezza della domanda estera e le tensioni geopolitiche gravano sulla produzione industriale, continuando a penalizzare le economie orientate all’esportazione come quelle di Germania e Italia. Grazie agli effetti di base, le pressioni sui prezzi sono decisamente diminuite a ottobre, ma l’inflazione di fondo, pari al 4,2%, resta ancora troppo alta, mentre l’inflazione complessiva potrebbe tornare a salire a seguito del rincaro dei prezzi energetici.
Negli Usa, l’economia continua a mostrarsi sorprendentemente robusta, registrando una crescita annualizzata del 4,9% nel terzo trimestre rispetto a quello precedente. A ottobre, gli indicatori anticipatori hanno evidenziato un lieve miglioramento sia nel settore manifatturiero che in quello dei servizi, segnalando una moderata espansione nei prossimi mesi. Le tensioni sul mercato del lavoro stanno gradualmente attenuandosi e il rapporto tra domanda e offerta appare più equilibrato. L’occupazione continua a imprimere slancio alla spesa per consumi, come dimostra la crescita delle vendite al dettaglio. Non si colgono segnali di recessione grazie al robusto sostegno fiscale, al solido andamento dei redditi e al vigore del mercato del lavoro.
L’economia statunitense deve tuttavia fare i conti con diversi ostacoli che potrebbero avere un impatto negativo nei prossimi trimestri: condizioni di finanziamento restrittive, elevati accordi salariali nel settore automobilistico, rincaro del petrolio, una possibile chiusura del governo a novembre e un disavanzo di bilancio in rapida crescita, per citarne solo alcuni. In un tale contesto non sorprende che a ottobre la fiducia dei consumatori sia scesa per il terzo mese consecutivo. L’ulteriore inasprimento delle condizioni finanziarie, effettuato a
ottobre, rappresenta uno strumento utile alla banca centrale statunitense nella sua lotta all’inflazione. Al contempo sono tuttavia aumentati i rischi legati a un orientamento eccessivamente restrittivo, per cui bisogna attentamente valutare la necessità di effettuare ulteriori rialzi per combattere l’inflazione. “Alla luce dell’aumento delle aspettative di inflazione, la Fed deve procedere con molta cautela. Ci attendiamo che nell’immediato futuro le autorità monetarie si asterranno dall’intervenire sui tassi”, sottolinea Blümke.
La ripresa alimentata dai consumi ha evidenziato un’espansione a settembre, con conseguente miglioramento delle vendite al dettaglio e della produzione industriale. Gli investimenti continuano tuttavia a risentire fortemente dell’impatto negativo del settore immobiliare. Anche gli indicatori anticipatori della futura attività economica sono tornati in territorio espansivo. “Nel prossimo futuro la debolezza della domanda esterna e le tensioni commerciali con Stati Uniti ed Europa freneranno la crescita cinese“, conclude Blümke. “Permane tuttora un concreto pericolo di deflazione, visto che a settembre l’inflazione complessiva è rimasta invariata allo 0% rispetto all’anno precedente e l’indice dei prezzi alla produzione ha evidenziato un calo ulteriore (-2,5% su base annua)”.
L’economia globale continua a rallentare a causa della politica monetaria restrittiva e dell’inflazione ancora elevata. Il commercio internazionale risente delle tensioni geopolitiche e delle restrizioni commerciali. L’Fmi ha lasciato invariate al 3% proprie previsioni di crescita globale per il 2023, rivedendole leggermente al ribasso al 2,9% per il prossimo anno. Mentre la stima per gli Usa è stata lievemente alzata, quelle relative a Europa e Cina sono state abbassate. I rispettivi indicatori anticipatori confermano questo quadro. Malgrado un leggero aumento dei tassi di disoccupazione, in termini storici le condizioni sui mercati del lavoro restano tese.
Tenendo conto della natura anticipatrice del mercato azionario e della stagionalità solitamente positiva di fine anno, ci aspettiamo un ultimo trimestre 2023 più conciliante, soprattutto in considerazione del consolidamento in corso. I rischi sembrano però elevati a causa dei tassi di interesse ancora in crescita e dei segnali di indebolimento dell’economia. Riteniamo di essere vicini alla fine del rialzo dei tassi d’interesse sia a breve che a lungo termine, e né il contesto inflazionistico atteso né la crescita moderata che ci aspettiamo per il 2024 giustificano ulteriori forti aumenti dei tassi d’interesse, a 
prescindere dal dibattito sul costo del finanziamento dell’attuale debito pubblico (che comunque riemergerà). Proprio questa divergenza tra la percezione di rischi elevati, che è fisiologica nelle fasi di aggiustamento, e la nostra visione meno pessimistica costituisce per noi un’opportunità. L’asimmetria sul fronte dei tassi di interesse è la più evidente. Ad esempio, riteniamo molto più probabile che i tassi Usa a 10 anni possano scendere di 100-150 punti base, invece di salire nella stessa misura. Analogamente, sconsigliamo il panic selling sull’azionario, e consideriamo le battute d’arresto come opportunità di acquisto.
Nell’attuale contesto, in cui pesa soprattutto l’incertezza sul fronte dei tassi d’interesse, sottopesiamo decisamente il settore finanziario. Mentre continuiamo a credere nella forza dell’Information technology e siamo sovrappesati anche nel farmaceutico, settori che storicamente presentano le caratteristiche di crescita strutturale più forti. Le attuali valutazioni del mercato azionario sono dove sono e, se non si trovano agli estremi storici, sono poco utili come strumento di timing. Sulla base delle valutazioni attuali, è più opportuno chiedersi quale sarà il driver del prossimo movimento positivo dei prezzi: la crescita degli utili o l’espansione dei multipli? Non saremmo sorpresi di vedere i multipli espandersi, nel contesto di una potenziale inversione di tendenza dei tassi di interesse.
Andranno meglio Wall Street, l’Europa oppure i mercati emergenti? Abbiamo un’opinione molto chiara al riguardo: Wall Street. Né l’Europa né i mercati emergenti possono essere attualmente considerati come motori della crescita, né sono esenti da problemi politici interni. Le buone aziende di queste regioni vanno regolarmente in difficoltà in tempi di crisi, nonostante le vendite globali. Per questo motivo, la nostra allocazione strategica si concentra esclusivamente sulle società Usa: è da lì che vengono i leader di mercato e i motori dell’innovazione per le tecnologie del futuro. Nel caso di portafogli di investimento più focalizzati sull’Europa, invece, suggeriamo una buona diversificazione.
Sebbene i tassi di disoccupazione stiano lentamente risalendo dai recenti minimi record, le condizioni dei mercati del lavoro restano tese. La fiducia dei consumatori continua a migliorare rispetto ai precedenti minimi. Indicatori anticipatori come il Purchasing Managers’ Index confermano il quadro di rallentamento economico. Mentre il terziario perde rapidamente slancio, il trend discendente del settore manifatturiero sembra per ora essersi arrestato, anche se le cifre continuano a indicare una contrazione. Si profila quindi sempre più chiaramente la fine dell’inasprimento monetario, confermato dal calo 
dell’inflazione complessiva, anche se l’inflazione di fondo resta elevata, soprattutto nel settore dei servizi. Non va pertanto sottovalutata la determinazione delle banche centrali a riportare l’inflazione al livello obiettivo del 2%. Un ritardo nel raggiungimento di tale target o addirittura un’accelerazione dell’indice dei prezzi costringerebbe le banche centrali a schiacciare nuovamente il pedale del freno, inasprendo nuovamente la politica monetaria e rischiando di innescare una recessione. Attualmente, però, non ci attendiamo alcun intervento sui tassi, o al massimo un solo rialzo, da parte delle due principali banche centrali.
USA – In un contesto caratterizzato da solidi consumi, inflazione in calo e ripresa degli investimenti aziendali permane la speranza di un cosiddetto “soft landing“. La crescita dell’economia statunitense ha accelerato nel secondo trimestre, superando quella degli altri Paesi sviluppati. Anche se nei prossimi mesi l’effetto ritardato della politica monetaria e l’inasprimento degli standard di concessione del prestito continueranno a gravare sull’economia, il modello GDPNow della Federal Reserve di Atlanta prevede una crescita reale del 5,6% annualizzato nel terzo trimestre dell’anno. Una stima tendenzialmente 
dai precedenti bassi livelli, favorita dalla solidità del mercato del lavoro, mentre i dati “hard” hanno deluso su quasi tutta la linea. Il settore manifatturiero ha risentito della debole domanda estera, quello immobiliare resta sotto pressione e, malgrado il miglioramento dell’inflazione complessiva, l’inflazione di fondo persiste a quota 5,5%. I tassi reali sono pertanto scesi in territorio negativo e la Bce resta quindi alle prese con il dilemma di dover operare una stretta malgrado il rallentamento economico. Prevediamo tuttavia che la Bce effettuerà al massimo ancora un solo rialzo, per poi prendersi una pausa in attesa della pubblicazione dei prossimi dati macro.
Malgrado il più aggressivo ciclo di inasprimento degli ultimi 40 anni, l’economia mondiale continua a dare prova di resilienza. Secondo Blümke, la congiuntura si indebolirà ancora, ma negli ultimi mesi i rischi di recessione sono decisamente diminuiti: «Il ciclo economico continua ad allungarsi. Prevediamo ulteriori trimestri di crescita bassa o addirittura negativa seguiti da una moderata ripresa. I mercati del lavoro esibiscono tuttora un eccesso di domanda e bassi tassi di disoccupazione, che contribuiscono anche al miglioramento della fiducia dei consumatori. Il sentiment risente tuttavia in una certa misura dei dati provenienti dagli indicatori anticipatori. Il trend discendente nel settore manifatturiero prosegue ininterrotto e anche il settore dei servizi sta perdendo gradualmente slancio dopo il vigore esibito ancora nel primo semestre. In particolare, l’aumento dei costi di finanziamento e l’inasprimento degli standard di concessione del credito freneranno l’espansione economica nei prossimi trimestri».
La situazione nelle grandi regioni economiche si presenta tuttavia molto eterogenea. Negli USA, nella prima metà dell’anno l’economia statunitense non ha subito alcuna contrazione e la maggior parte dei dati recenti si è rivelata migliore delle previsioni. Tuttavia anche negli Stati Uniti la crescita subirà un rallentamento giacché gli indicatori anticipatori preannunciano un indebolimento dell’attività economica, con moderata espansione del terziario e stabilizzazione del settore manifatturiero. Non si colgono tuttavia segnali di imminente 
Nell’Eurozona, l’economia ha dato prova di sorprendente tenuta nella prima metà del 2023. Prosegue tuttavia il rallentamento descritto già un mese fa. La vulnerabilità dell’economia europea si manifesta nella bassa produttività, nella debolezza delle vendite al dettaglio e in un vero e proprio crollo del settore manifatturiero. Anche il settore immobiliare resta fortemente sotto pressione e l’inasprimento degli standard di concessione del credito frena la crescita. Sul versante positivo si collocano il mercato del lavoro tuttora robusto e il netto calo dell’inflazione. Tuttavia anche in questo caso va notato che l’inflazione di fondo rimane più alta di quanto ci si auspicherebbe visti i salari in forte aumento. La BCE, che ha avviato la stretta decisamente dopo la sua controparte statunitense, si trova nella difficile posizione di dover mettere eccessivamente alla prova la resilienza dell’economia al fine di contenere durevolmente l’inflazione.
I dati soft hanno segnalato già nella prima metà dell’anno un’inversione di tendenza positiva. La fiducia dei consumatori è migliorata rispetto ai precedenti bassi livelli e anche gli indicatori anticipatori del settore dei servizi hanno segnato progressi. La congiuntura ha inoltre beneficiato della stabilità del mercato del lavoro, di consumi tuttora sostenuti, dell’ulteriore implementazione delle politiche monetarie e del calo dell’inflazione. La reazione delle autorità alla crisi delle banche regionali statunitensi ha scongiurato una crisi sistemica, ma l’aumento dei costi di finanziamento e l’inasprimento degli standard di concessione del credito peseranno sulla crescita economica nei prossimi trimestri. Al momento anche la crescita in Cina sta perdendo slancio.
Dopo il ciclo di inasprimento più aggressivo degli ultimi decenni, la lotta all’inflazione sortisce i suoi effetti. L’inflazione complessiva ha raggiunto il picco ed è ora chiaramente in calo. In molte regioni l’inflazione di fondo resta tuttavia troppo elevata e potrebbe consolidarsi. In ambiti quali salari, affitti e servizi i prezzi restano sotto pressione e le banche centrali devono pertanto restare vigili. La fine della stretta monetaria si avvicina, ma l’obiettivo non è stato ancora raggiunto.
Dopo aver ridotto il ritmo dei rialzi, nella seconda metà dell’anno le banche centrali dei paesi industrializzati interromperanno gli inasprimenti per valutare le ripercussioni delle loro politiche. Se il calo della domanda non sarà sufficiente a portare presto l’inflazione al target del 2%, le autorità monetarie potrebbero effettuare un’ulteriore stretta, con le relative conseguenze sulle prospettive di crescita. “La congiuntura mondiale si è dimostrata decisamente più resistente del previsto”, conclude Blümke (nella foto). “Lo scenario del “no landing” associato a un ciclo congiunturale prolungato prosegue alla luce di dati economici contrastanti ed elevate incertezze. L’effetto ritardato della stretta monetaria, la persistente inflazione elevata e l’inasprimento delle condizioni finanziarie segnalano tuttavia un rallentamento della crescita. In assenza di ulteriori shock esterni, le grandi economie dovrebbero riuscire a evitare una grave recessione nel prossimo futuro”.
Il collasso della Silicon Valley Bank e della Signature Bank e poi l’acquisizione forzata di Credit Suisse da parte della concorrente Ubs hanno alimentato i timori di una nuova crisi bancaria, a 15 anni di distanza. Ma al momento il nervosismo è dettato più dalla volatilità dei tassi d’interesse che da quella dei mercati azionari. In ottica storica, una volatilità dei tassi d’interesse così elevata tende a corrispondere a un indice VIX attorno a 50-60, quindi a uno stress azionario significativamente maggiore. Per capire come evolverà la situazione sul fronte dei tassi d’interesse, i fattori determinanti sono la futura evoluzione della lotta all’inflazione e la gestione dell’attuale crisi bancaria.
una parte dei rialzi dei tassi d’interesse necessari per portare l’inflazione al livello target della Fed del 2%. Considerate le tensioni nel settore bancario, i mercati prevedono quindi che saranno necessari meno rialzi dei tassi, non tanto perché il rischio di inflazione sia scongiurato, quanto perché condizioni più stringenti per la concessione di credito assolverebbero in tutto o in parte questo compito. In questo scenario, non sorprende che le aspettative degli investitori sulla politica monetaria di Fed e Bce siano drasticamente mutate e la previsione di ulteriori rialzi dei tassi è stata surclassata in breve tempo da quella, opposta, di molteplici tagli. 
Le nostre conclusioni però sono diverse. La crisi bancaria verrà dimenticata in tempi relativamente brevi, dal momento che si tratta di rischi idiosincratici, che possono essere arginati in fretta. Riteniamo poi sufficienti le misure della Fed e del Ministero delle Finanze Usa per mettere a disposizione liquidità, tranquillizzare e soprattutto incentivare la fiducia. Negli Stati Uniti, i decisori hanno fatto propria la lezione imparata dalle ultime crisi e questa volta hanno avuto una reazione “big and fast“. La protezione di tutti gli investitori e la messa a disposizione di liquidità hanno ridotto durevolmente il rischio di una corsa agli sportelli nel breve e la probabilità di un bank run generalizzato. Per ridurre stress futuri, la Fed ha inoltre approntato un nuovo Bank Term Funding Program (Btfp).
In aggiunta alla finestra di sconto temporanea, che consente di concedere in garanzia una vasta gamma di titoli con uno sconto rispetto al valore di mercato, il Btfp consente alle banche di procurarsi liquidità per un anno al valore nominale di titoli di Stato, ipoteche e obbligazioni di agenzia. Per valutare gli effetti sull’economia reale, occorre comprendere il ruolo delle banche nel sistema del credito statunitense, dove il credito bancario rappresenta una quota relativamente piccola dei prestiti del settore privato. Le piccole banche mettono a disposizione 
circa il 2% del Pil, le grandi banche il 3%, mentre la maggior parte dei finanziamenti proviene dal mercato dei capitali e da altre fonti. Questo significa che la concessione di credito da parte delle banche influisce in modo solo marginale sull’economia. Dai dati settimanali dei bilanci bancari emerge anche che l’attività di finanziamento delle banche ha rallentato già lo scorso anno, quindi prima del crollo della Silicon Valley Bank e della Signature Bank. La crisi attuale e la fuoriuscita di depositi dalle piccole verso le grandi banche potrebbero frenare ulteriormente la concessione di credito presso le banche minori, ma la crescita del credito presso le grandi banche beneficiarie potrebbe in parte compensare questo calo.
