Secondo Andrea Scauri, in assenza di un approccio meno aggressivo della Fed l’equity potrebbe scendere. Un punto di svolta della Fed potrebbe portare a una continuazione del rally.
“Ci aspettavamo un rally del mercato “orso” prima della fine dell’anno. Questo rally si è parzialmente concretizzato, a seguito di un territorio di ipervenduto dei mercati azionari. Riteniamo che questo rally abbia ancora gambe, ma dipenderà in larga misura dai messaggi provenienti dalle banche centrali (Fed in primis) che potrebbero portare a una strada accidentata entro la fine dell’anno.”. È l’analisi di Andrea Scauri, gestore del fondo Lemanik European Dividend Preservation.
Dopo che a settembre si è registrata una delle peggiori performance dal lockdown per Covid-19, i mercati azionari hanno rimbalzato durante il mese di ottobre, spinti sia dai recenti interventi della Bce e della Banca del Canada, mostrando un approccio meno aggressivo alla politica monetaria, sia dal calo dei prezzi del gas, accanto a un approccio molto cauto degli investitori. I tassi d’interesse reali sono scesi leggermente, il che ha favorito i mercati. “Riteniamo che l’indebolimento della crescita globale persisterà per i prossimi 2-3 trimestri, con deterioramento degli indicatori macro, condizioni di credito più rigide, riduzione della liquidità e crisi energetica dell’Ue”, sottolinea Scauri. “Pertanto, vediamo ulteriore spazio per una riduzione dei tassi d’interesse reali, o almeno per non aumentarli ulteriormente. Tuttavia, non pensiamo che le banche centrali porranno fine alla lotta contro l’inflazione così presto”.
Finora, la stagione dei bilanci sta ancora mostrando risultati complessivamente solidi (in particolare per le banche e i materiali di base/petrolio), ma ci sono segnali di una compressione dei margini e di un rallentamento della domanda a causa dell’aumento dell’inflazione. In effetti, i titoli delle grandi aziende tecnologiche statunitensi sono stati messi sotto pressione a causa delle prospettive meno ottimistiche per i prossimi mesi, dovute principalmente al rallentamento della domanda e all’aumento dei costi. Microsoft è stata la prima a comunicare i risultati, con una previsione per l’anno fiscale 23 meno ottimistica del previsto, anche per il segmento altamente innovativo del 
cloud. La guidance di Amazon è stata deludente, a causa di previsioni di crescita inferiori alle attese, considerando il previsto calo dei consumi (anche durante il periodo natalizio) oltre a una prospettiva più debole per il segmento Cloud. Meta ha registrato una performance negativa a causa del calo delle entrate pubblicitarie e dell’aumento dei costi e degli investimenti per il progetto Metaverse, che peseranno sia sul flusso di cassa che sugli utili nel 2023. Le preoccupazioni del mercato si sono rivolte anche a Google/Alphabet, ancora una volta a causa di un rallentamento dei ricavi pubblicitari. Infine, anche Apple è stata debole, così come Intel.
Nel corso del mese sono stati formati due nuovi governi, nel Regno Unito e in Italia, che hanno entrambi presentato piani che danno priorità al riequilibrio delle finanze pubbliche. I rendimenti dei titoli decennali italiani sono scesi di -30 pb al 4,2% (+300 pb da inizio anno), mentre lo spread BTP-Bund si è ridotto di 31 pb a 211 pb. È prevedibile che lo spread BTP-Bund si assesti intorno ai livelli attuali (200-250 pb) in attesa dell’opinione del mercato sulla Legge di Bilancio 2023. Per quanto riguarda i tassi d’interesse statunitensi, il rendimento del Tesoro Usa a 10 anni è salito di +22 pb al 4,05%, meno del previsto aumento dell’inflazione, mentre il tasso dei mutui Usa a 30 anni è salito ancora leggermente al 7,1.
Sebbene da un lato l’attesa riduzione della pressione sui tassi d’interesse sia coerente con la stabilità dei multipli di mercato dopo il forte de-rating di inizio anno, dall’altro i fondamentali offrono ancora poco supporto, con una persistente scarsa visibilità sull’entità e la durata del rallentamento economico in corso. “In questo contesto, il rally del mercato si è parzialmente concretizzato ma la sua continuazione dipenderà dai messaggi che arrivano dalle banche centrali”, sottolinea Scauri. “A oggi, il consensus sull’Eurostoxx600 indica per il 2023 una crescita degli utili del +3% a/a (dopo la 
previsione del 20% per il 2022E), con un rapporto prezzo/utili di 11,2x rispetto alla media storica degli ultimi 5 anni di 14,5x. Ci stiamo avvicinando al momento della verità in termini di stime (in particolare per il 2023), in quanto dicembre potrebbe risentire di una domanda natalizia più debole del previsto, oltre al fatto che con i risultati dell’ultimo trimestre le società saranno tenute a fornire un outlook sugli utili per il 2023, con un rischio di capitolazione, che potrebbe fornire un punto di ingresso per le azioni, in particolare se le banche centrali continueranno ad adottare un approccio meno aggressivo. In assenza di un pivot della Fed, l’equity è probabilmente destinato a scendere. Al contrario, un pivot della Fed, o la sua anticipazione, può portare a una continuazione del rally”.
A Wall Street qualcuno già parla – forse un pò frettolosamente – di “ciclo del FOMC”. Infatti, dalla fine del 2021 le riunioni del FOMC sono state seguite da ottimi rialzi dello S&P 500, mentre i verbali del FOMC hanno dato la stura a forti cali di mercato. Pertanto, potrebbero esserci buone possibilità che questo mini-ciclo continui con lo S&P 500 in rialzo dopo l’incontro. Anche l’indice VIX è generalmente scambiato a livelli più bassi quando escono i verbali del FOMC, a livelli più alti prima della riunione del FOMC, ed oggi il VIX scambia a livelli elevati in vista della riunione del FOMC. Tuttavia, è probabile che qualsiasi rally sia di breve durata, perché i fondamentali sottostanti dello S&P 500 e il mercato azionario in generale si stanno deteriorando: quando i tassi di interesse più elevati si comprimono, il rapporto P/E e gli utili generalmente diminuiscono.
Due problemi tra tutti scuotono gli operatori. L’aumento dei rendimenti reali è il problema più grande che il mercato azionario deve affrontare, ed anche i dividendi reali sono impoveriti dalla inflazione elevata. Già nelle ultime settimane si è osservata una certa compressione del rapporto P/E, sceso a 17,5 rispetto alla media storica di 16,1 rilevata dal 2002. Ma va riconosciuto che tra la primavera del 2020 e la fine del 2021 il rapporto P/E dello S&P 500 era storicamente molto alto. L’altro problema è che le stime degli utili per lo S&P 500 potrebbero ora iniziare a subire pressioni. Il NASDAQ 100 e il NASDAQ Composite hanno già iniziato a vedere diminuire le stime degli utili per il 2022. Pertanto, sembra difficile immaginare che le stime degli utili dello S&P 500 reggeranno, poiché il NASDAQ 100 di solito anticipa le stime di utili rispetto allo S&P 500.
Su tutto, la Fed ha chiarito che le politiche monetarie si debbano inasprire, e le azioni non hanno mai avuto buoni risultati in tali occasioni, subendo forti ribassi. Questa volta non è probabile che sia diverso, perché la politica monetaria deve inasprirsi ancora un po’ prima di raggiungere un livello neutrale. Lo S&P 500 vedrà probabilmente un notevole rimbalzo dopo la riunione del FOMC, ma i dati fondamentali negativi sono troppo forti per non riprendere il sopravvento verso la fine di maggio, quando il mercato conoscerà i verbali del FOMC e vivrà la consueta debolezza estiva.
Il Covid-19 ha accelerato un 
A spingere comunque verso un periodo di maggiore volatilità, cioè di una correzione superiore a quel 5% che quest’anno già provocava stati di allucinazione collettiva, vi sono parecchi elementi. Oltre al nuovo frustrante peggioramento pandemico, la consapevolezza che un 
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