Giugno 7, 2026
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Paolo Vicentini: nei prossimi mesi tassi in salita e ombre sui mercati azionari

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I tassi sono destinati a crescere nei mesi a venire, e dopo essere stato “drogato” dalla liquidità abbondante l’azionario potrebbe risentirne. In portafoglio preferenza per le società legate al ciclo economico. Quelle Value meglio di quelle Growth.

“I tassi sono destinati a crescere nei mesi a venire e questo potrebbe essere un motivo di preoccupazione per i mercati azionari. Essi sono stati “drogati” dalla fase di liquidità abbondante che, non trovando rendimenti soddisfacenti, è in parte andata ad alimentarli”. È l’analisi di Paolo Vicentini, gestore di Aqa Capital.

Il mercato azionario americano ha vissuto una fase di positività che statisticamente è abbastanza rara e non riscontrabile in molti altri cicli del passato. L’atteggiamento della FED sta cambiando in direzione del cosiddetto tapering, anche se si continua a definire il fenomeno dell’inflazione come passeggero. Essa viene collegata alla recessione del Covid-19 e quindi la FED non menziona alcuna data futura per l’inizio del rialzo dei tassi ma si pone con un atteggiamento vigile sull’inflazione, con l’obiettivo principale del  raggiungimento della piena occupazione nel mercato del lavoro.

Dal punto di vista del sentiment, l’ottimismo è abbastanza elevato per la buona crescita dimostrata dall’economia e dai risultati societari, che comunque dovrebbero crescere ancora guardando alle stime di consenso, che dopo una breve pausa stanno crescendo di nuovo. “Riteniamo comunque che la revisione al rialzo delle stime non possa essere della stessa magnitudo dei trimestri passati, e quindi il nostro atteggiamento è più prudente rispetto alla prima parte dell’anno”, sottolinea Vicentini.

Nei recenti commenti dei risultati azionari in Usa emerge una crescente preoccupazione da parte dei management sul rialzo dei prezzi delle materie prime e sulla difficoltà di approvvigionamento delle stesse, fattore che se perdurasse potrebbe mettere pressione sui margini delle società. Dopo un rialzo eccezionale del settore di crescita (principalmente società del Nasdaq) si osserva una ripresa di molte società value e delle small cap che non avevano partecipato alla crescita della prima parte dell’anno. “L’atteggiamento sta diventando più prudente e nonostante restiamo positivi sul proseguo del ciclo dell’economia cominciano a emergere segnali di estensione delle valutazioni di molte società che ci fanno ritenere che l’indice possa avere delle pause o delle correzioni nella salita di lungo termine”, conclude Vicentini (nella foto). “Di conseguenza, abbiamo aumentato il cash in portafoglio immettendo società più legate al ciclo economico e più value rispetto a quelle di crescita”.

Pericolo stagflazione: solo il rientro dell’inflazione può evitarla

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Secondo Andrea Siviero di Ethenea, i rincari dei prezzi sarebbero temporanei, ma la normalizzazione della politica monetaria potrebbe rallentare la ripresa. I rischi inflattivi cresceranno se gli squilibri tra domanda e offerta dureranno più a lungo del previsto.

“Dopo il forte rialzo della prima metà del 2021, l’economia mondiale sta ora perdendo slancio. Tra i principali fattori d’incertezza che minacciano le prospettive economiche, ci sono l’emergere di nuove varianti del Covid-19, la riduzione del supporto politico, le pressioni inflazionistiche e il rallentamento dell’economia cinese. Il rallentamento della crescita accompagnato da pressioni inflazionistiche non solo è preoccupante, ma rappresenta anche una sfida particolarmente insidiosa per le autorità politiche. Negli ultimi tempi si sono colti segnali indicanti che l’economia mondiale potrebbe presto entrare in un periodo di stagflazione simile a quello attraversato negli anni ’70”. È l’analisi di Andrea Siviero, investment strategist di Ethenea Independent Investors.

La stagflazione indica una fase di alti tassi d’inflazione abbinata a una crescita economica lenta e livelli di disoccupazione costantemente elevati. Nel peggiore dei casi, durante un periodo di stagflazione l’inflazione può essere accompagnata anche da una contrazione del prodotto interno lordo. La stagflazione degli anni ’70 fu causata dalla combinazione di decisioni politiche errate, una politica troppo timida della Federal Reserve e un cambiamento storico del sistema monetario internazionale, a cui si accompagnarono due gravi shock petroliferi. La tempistica e il succedersi degli eventi legati alla crisi del Covid-19 presentano nette differenze rispetto a quel periodo. La risposta politica senza precedenti ha scongiurato una depressione globale, favorendo una ripresa su scala mondiale decisamente inconsueta e rapida. La domanda complessiva ha messo a segno un poderoso recupero, ma non ha potuto essere soddisfatta, dati i problemi sul fronte dell’offerta, e l’economia mondiale si trova ora ad affrontare una difficile fase di adeguamento. La crescita economica è tuttavia solida e i tassi di disoccupazione sono vicini ai livelli pre-pandemia. Malgrado le recenti correzioni, gli analisti prevedono per il 2021 e il 2022 tassi di crescita robusti che supereranno il trend di crescita del recente passato.

Benché le spinte inflazionistiche non siano omogenee nei vari paesi, i recenti catalizzatori riflettono la forte accelerazione dell’attività economica, l’aumento dei prezzi energetici e gli inconsueti squilibri tra domanda e offerta dovuti alla pandemia, che probabilmente saranno solo temporanei. La carenza di materie prime e l’interruzione delle catene di approvvigionamento dovrebbero gradualmente risolversi visti i progressi compiuti nella lotta alla pandemia e gli stimoli a investire in capacità produttive dati dall’aumento dei prezzi. Anche il rincaro dei prezzi energetici dovrebbe rivelarsi transitorio. Il mondo è in grado di produrre sufficienti quantità di energia e, quando i prezzi sono abbastanza elevati, il mercato è inondato dalle nuove offerte dei produttori di petrolio da scisto statunitensi e di altri paesi non appartenenti all’Opec. Con il tempo, anche la transizione energetica e l’affermarsi di energie rinnovabili contribuiranno a contenere la crescita dei prezzi energetici.

Finora vi sono pochi segnali indicanti che le attuali pressioni inflazionistiche causeranno effetti secondari e un generale incremento dei salari. Gli aumenti delle retribuzioni si concentrano soprattutto nei settori colpiti dalla pandemia e nelle fasce retributive più basse. La sostituzione della forza lavoro tramite l’automazione avviene a ritmi estremamente rapidi e l’attuale carenza di manodopera potrebbe persino costringere le imprese ad accelerare tale processo. Le incognite a breve termine circa il futuro sviluppo dell’inflazione sono molte, ma nel complesso si colgono pochi segnali indicanti un ritorno della Grande Inflazione degli anni ’70. A conti fatti, l’attuale situazione non fa presagire alcun mutamento delle dinamiche inflazionistiche nel lungo termine. Nel più lungo periodo è probabile che fattori strutturali come demografia, tecnologia, aumento delle disuguaglianze economiche e globalizzazione causeranno il permanere delle spinte disinflazionistiche.

“Malgrado le basse probabilità di un ritorno della stagflazione degli anni ’70, non bisogna sottovalutare i rischi insiti nell’attuale contesto”, evidenzia Siviero. “I rischi di inflazione sono tendenzialmente piuttosto elevati e i timori in tal senso potrebbero trovare conferma nel caso in cui gli squilibri tra domanda e offerta dovessero permanere più a lungo del previsto. Tassi d’inflazione persistentemente elevati frenerebbero la produzione e minerebbero la fiducia dei consumatori, mettendo potenzialmente in pericolo la ripresa. Quanto più durano i problemi sul fronte dell’offerta, tanto maggiore è il rischio che possano causare effetti secondari e un’inflazione generalizzata. Con l’aumento delle aspettative di inflazione, la normalizzazione della politica monetaria nelle economie sviluppate potrebbe essere più rapida del previsto, il che potrebbe pregiudicare la ripresa economica”.

In arrivo una patrimoniale “alla tedesca”? Tranquilli, siamo in Italia

Alessio Cardinale 0

Grazie al PNRR, l’ennesimo dibattito sulla patrimoniale verrà rinviato al 2024, e cioè nel momento in cui si dovrà discutere su come ripagare il prestito elargito dall’UE  per “santa intercessione” di Mario Draghi.

Di Alessio Cardinale

Le cronache di ogni governo ci regalano, da diversi anni, una discreta narrazione su una possibile imposta patrimoniale sulla grande ricchezza o, in alternativa, sui grandi redditi, allo scopo di effettuare una redistribuzione del reddito e dare opportunità di crescita alla asfittica classe media italiana, ormai ridotta ad un brandello rispetto al fulgido segmento economico che ci ha consentito di farci confluire allegramente – e inconsciamente – nell’Unione monetaria a trazione tedesca. E proprio dalla Germania arriva la notizia secondo cui la patrimoniale, lì, non è più un tabù.

Il dibattito sulla patrimoniale ha subito una certa evoluzione di principio nel corso degli ultimi anni, e da “argomento di sinistra” è rapidamente passato a “misura necessaria” un po’ per tutte le formazioni politiche, da destra a sinistra, salvo poi addormentarsi sulla scia di quanti, tra gli imprenditori, ricordano ai partiti l’entità del finanziamento pubblico a loro destinato nelle precedenti tornate elettorali dal mondo imprenditoriale. L’attuale versione concettuale della patrimoniale prevede un “approccio non punitivo o confiscatorio, ma una semplice azione redistributiva”, ed effettivamente è impossibile non notare come il Fisco, al punto in cui siamo, sia più favorevole ai ricchi e meno favorevole – per usare un eufemismo – verso chi ricco non lo è affatto.

L’ingiustizia fiscale, anche in altri paesi dell’Europa e del mondo, oggi è talmente esagerata che persino il FMI ha caldamente suggerito questa misura redistributiva. In Italia, per esempio, il 53% dei redditi deriva dai profitti realizzati con gli investimenti, e solo il 43% dal lavoro vero e proprio. Nonostante ciò, la pressione fiscale è concentrata maggiormente sul lavoro, e molto meno sui profitti da investimento, e questo finisce con il costituire l’elemento di maggiore iniquità sociale in un Paese come il nostro, dove sono ancora forti le tracce della classe media di un tempo che ha creato ricchezza e benessere per l’attuale generazione dei millennials. Questi ultimi, poi, sono la testimonianza del fallimento delle politiche economiche degli ultimi decenni, a causa delle quali la generazione successiva sta economicamente peggio della precedente.

In tal senso, il miglior Mario Draghi ci sarebbe servito trenta anni fa, ma ci è toccato Romano Prodi.

C’è da dire che in Italia l’ipotesi di una patrimoniale è stata anche dibattuta – senza troppi sforzi – e sbrigativamente respinta dal governo per via del fiume di denaro che arriva dal PNRR e, soprattutto, per via delle conseguenze economiche dell’emergenza sanitaria, che consigliano, manco a dirlo, di non imporre al momento nuove tasse. La SPD, invece, da sempre uno dei maggiori partiti tedeschi, ha inserito la patrimoniale nel suo programma elettorale in vista delle elezioni federali del prossimo 26 settembre, e ipotizza un incremento dell’aliquota del 3% da applicare a coppie sposate con imponibile superiore a 500.000 euro l’anno e a single con imponibile superiore a 250.000. Il maggiore gettito così ottenuto, da redistribuire mediante programmi di spesa dedicati ai giovani e alla classe media, sarebbe di circa 10 miliardi di euro.

Un’altra proposta, che arriva da oltreoceano (USA) ha solleticato la curiosità dei nostri economisti, ed in particolare l’ipotesi di un prelievo una tantum del 3% sui patrimoni superiori a 50 milioni di euro, che in Italia sono quasi 2.800. In più, il nostro Paese conta ben 40 famiglie con una ricchezza superiore al miliardo di euro (140 miliardi l’aggregato totale), per cui il gettito di una simile aliquota sul patrimonio “statico” frutterebbe all’Erario circa 10 miliardi, milione più milione meno.

In ogni caso, viste le risorse che arriveranno dal PNRR nei prossimi anni, direi di stare tranquilli: un ulteriore dibattito sulla patrimoniale verrà procrastinato al 2024 – con un richiamino propagandistico in occasione della prossima tornata elettorale per il rinnovo del Parlamento – e cioè nel momento in cui si dovrà discutere su come pagare il prestito generosamente elargito per “santa intercessione” di Mario Draghi. Infatti, le speranze di creazione di ricchezza per le classi lavoratrici e medie adesso sono affidate al Piano di Resilienza, che in teoria dovrebbe riportare in equilibrio il rapporto profitto da investimenti/redditi da lavoro, nel senso di una espansione del denominatore. Solo così, infatti, sarà possibile ridurre strutturalmente la disuguaglianza in cui vivono gli italiani.

In particolare, il PNRR dovrebbe restituire continuità alla classe media di oggi, fatta soprattutto di persone ormai in avanti con l’età (i c.d. patrimonials), garantendo il passaggio generazionale verso la classe media del futuro, composta dagli attuali giovani adulti privi, allo stato, di qualunque possibilità di crescita e realizzazione economica personale al di fuori di un lavoro spesso sottopagato e senza garanzie efficaci.

Ciclo economico ormai troppo dipendente dall’intervento pubblico. PBOC più cauta della FED

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Dopo il rimbalzo l’economia resterà debole ed esposta a ricadute. Banca Centrale cinese più attenta della Fed all’economia reale. Rischio margin call sui trader retail. Novelli (Lemanik): “Sarà molto difficile riassorbire i disoccupati creati dalla crisi”.

“Il principale rischio che corre il sistema è insito nella instabilità di un ciclo economico ormai troppo dipendente dall’intervento pubblico. Intervento che è comunque previsto in netto ridimensionamento nei mesi a venire e che dopo la forte spinta iniziale è destinato comunque a perdere trazione, così come sta già accadendo da tempo alla politica monetaria. Non stiamo per ora parlando di rischi di recessione, ma è abbastanza scontato che sarà decisamente difficile riassorbire completamente i disoccupati creati dalla crisi e, nella migliore delle ipotesi, dopo il rimbalzo l’economia resterà debole ed esposta a ricadute”. È l’analisi di Maurizio Novelli, gestore del fondo Lemanik Global Strategy Fund.

Un altro elemento di preoccupazione, per Novelli, è l’assoluta spregiudicatezza con la quale gli Stati Uniti stanno gestendo le variabili finanziarie, diffondendo apprensione internazionale negli ambienti finanziari che non fanno parte del “consensus” e gestiscono “real money” o “safe asset”, come fondi pensione, fondi sovrani, family office ed hedge fund. Mentre le autorità cinesi intervengono a regolare il ciclo economico e finanziario, togliendo ed erogando gli stimoli fiscali e monetari in relazione all’andamento economico, gli Stati Uniti sono entrati nel “tunnel” dello stimolo a oltranza, sacrificando la stabilità di lungo termine per cercare di sostenere in tutti i modi quella di breve periodo. Appare abbastanza assurdo che, se cerchi una remunerazione del capitale sul mercato dei bond governativi, devi rivolgerti al governo “comunista” della Repubblica Popolare cinese, dato che il sistema “capitalistico” occidentale non è più in grado di farlo. Così come le politiche monetarie della Banca Centrale cinese sembrano meno orientate a sostenere gli indici di borsa e più attente alle dinamiche dell’economia reale.

Questo modo di operare da parte delle Banche Centrali ha creato le premesse per l’esplosione del trading on line da parte degli investitori retail, che oggi fanno il 70% dei volumi di Wall Street e sono uno dei principali fenomeni di sostegno al trend rialzista. Anche i prestiti sottoscritti dai privati investitori per acquistare azioni ha raggiunto la cifra record di 1 trilione di dollari (pari al 5% del PIL USA) e il collaterale a garanzia di tali prestiti sono i titoli stessi acquistati a leva. La situazione ricorda il fenomeno dell’equity withdrawal sul mercato immobiliare del 2007, quando i privati accedevano a nuovi prestiti, oltre a quelli già contratti con i mutui, grazie alla rivalutazione costante dei valori immobiliari, valori che erano il collaterale di una dinamica di espansione del credito che funzionava solo con prezzi in rialzo. La stessa dinamica sostiene oggi il credito a margine sui titoli azionari, che si espande quando il valore dei titoli a collateral sale, mentre si contrae violentemente in caso di discesa dei prezzi. La storia si ripete, un eventuale calo dei prezzi di mercato produrrebbe un colossale margin call.

Come in precedenti eventi, oggi l’eccesso di aspettative è estremamente proporzionale alle incertezze che circondano la tenuta della ripresa. Si rimane dunque convinti che la FED rimarrà intrappolata, come Bank of Japan e BCE, nella situazione attuale e che la tendenza dei mercati dipenderà più dalle dinamiche di crescita e inflazione che da politiche monetarie ormai poco utili sia all’economia che alla finanza. Dato che la crescita inizierà a rallentare, e l’inflazione proseguirà ancora al rialzo per alcuni mesi, si confermano tutti i segnali compatibili per una netta contrazione della propensione al rischio nel corso del secondo semestre appena iniziato.

Scenario di forte ripresa economica, con l’incognita della variante Delta

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Secondo Mario Cribari, per l’inflazione si sta aprendo una nuova era dopo il periodo deflazionista del 1997 – 2018. L’elevato peso dei titoli FANG nell’indice S&P 500 costituisce una sorta di “freno di emergenza” a un potenziale peggioramento dello scenario economico.

“Nonostante la gravità legata alla variante Delta e delle future possibili varianti, riteniamo probabile uno scenario di forte ripresa economica. L’elevato tasso vaccinale, l’auspicata estensione globale del green pass, una maggiore sensibilità politica nel voler evitare i lockdown, una maggiore resilienza economica, elevate riserve di risparmio e una robusta crescita del Capex (flussi di cassa in uscita per investimenti) depongono a favore di questa ipotesi. L’inflazione non sarà tuttavia temporanea e a un certo punto, ma sicuramente in ritardo, le banche centrali occidentali dovranno prenderne atto mentre poche altre avranno agito in maniera preventiva e lungimirante”. È l’analisi di Mario Cribari, Partner e responsabile della strategia e ricerca di BlueStar Investment Managers.

Il picco raggiunto da alcuni dati macro, la forte riduzione dei tassi di interesse e la martellante attenzione mediatica riservata alla variante Delta sembrano far temere un imminente nuovo rallentamento economico. I fatti però delineano chiaramente, almeno per ora, una prima fase di boom economico, che non si vedeva da decenni, seguita da una fase più moderata ma pur sempre superiore al “new normal” post 2008. Da decenni non si vedevano interventi fiscali così massicci, sia improduttivi di breve termine che produttivi di lungo termine. E per una volta l’Europa si è dimostrata unita e lungimirante con il suo Recovery plan. Negli Usa invece sono stati facilmente approvati gli “helicopter money” e le varie sovvenzioni che stanno distorcendo il mercato del lavoro mentre sul resto si continua a negoziare.

Nel frattempo l’economia Usa cresce comunque a ritmi compresi tra il 6% – 8% reale. Le imprese, dopo lo spavento del 2020 e i colli di bottiglia nella produzione, stanno tornando a ricostituire scorte e a investire in capacità, spesso rilocalizzando parte della produzione dall’estero, per evitare rischi futuri e aggirare possibili tariffe. La crescita economica riguarda gran parte dei paesi, non solamente gli Usa. In Europa ci si attendono ritmi di crescita molto simili, per non parlare della Cina che dopo l’eccezionale 2020 è attesa in crescita del 6.5%. Solo un nuovo grave shock pandemico potrebbe invertire la tendenza. “Continuiamo a ritenere che per l’inflazione si stia aprendo una nuova era dopo il periodo deflazionista del 1997 – 2018”, sottolinea Cribari. “L’inflazione non sarà temporanea anche se ci vorrà ancora qualche mese di evidenza per convincere il mercato che ancora si affida alla presunta, ma sempre smentita, onniscienza dei banchieri centrali”.

Mentre qualche banca centrale comincia a correre ai ripari con politiche più ortodosse, la Fed e la Bce per motivi simili nicchiano. La prima deve poter permettere allo stato americano di finanziarsi a basso costo comprando essa stessa una buona parte di nuovo debito, mentre la Bce ha impellenza assoluta di continuare a finanziare i faraonici debiti periferici mantenendo stretti gli spread. Intanto la Cina, che già aveva scelto di intervenire meno espansivamente nel 2020, si è addirittura imbarcata in politiche di controllo restrittive a 360 gradi che hanno causato un moderato rallentamento economico e una decisa sottoperformance borsistica. In questo momento le autorità cinesi sono impegnate in un difficilissimo equilibrismo per conciliare una crescita decente con la sua sostenibilità futura.  Ha intanto suscitato molto scalpore la notizia degli interventi alla “cinese” da parte del governo sulle società di tutoring scolastico. La Cina vuole ammonire le società che si quotano solo sul Nasdaq e non a Hong Kong e incentivare quelle società tecnologiche che effettivamente creano un valore aggiunto di know how reale al paese.  Con tali misure, apparentemente estreme, Pechino si sta realmente attrezzando per diventare la prima potenza mondiale. È paradossale che per batterla occorra prenderne spunto, piuttosto che fare l’esatto contrario, esattamente quello che gli Usa non ammetteranno mai.

“A livello di scelte di investimento, restiamo convinti che vista l’elevata dispersione dei rendimenti e le continue rotazioni settoriali il bottom up possa rivelarsi la chiave del successo. A livello aggregato continuiamo a ritenere che il risk/reward non sia favorevole e una correzione compresa tra 5-15% sia possibile”, conclude Cribari. “Al momento ci sentiamo di escludere per ora scenari peggiori viste le caratteristiche, considerate difensive, dell’S&P 500 il quale resta l’indice di riferimento globale. L’elevato peso dei titoli FANG – acronimo delle iniziali di Facebook, Amazon, Netflix e Google (FAANG se vi si aggiunge anche Apple – costituisce una sorta di “freno di emergenza” implicito. L’altro lato della medaglia però non ci fa prevedere grosso potenziale a causa delle loro valutazioni elevate. Ecco perché occorre favorire, moderatamente, alcuni ciclici che sono tornati interessanti.  A livello geografico consigliamo di riaccumulare i mercati emergenti, Cina in particolare, mentre restiamo negativi sulle obbligazioni, soprattutto sui governativi occidentali. Infine consigliamo di diversificare su materie prime, infrastrutture, minerari, energetici, motivo per il quale una percentuale minima di dollari è giustificata”.

Variante Delta sotto controllo, equity europeo sugli scudi. Italia compresa

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Secondo Andrea Scauri di Lemanik, dopo il forte rally dei mercati azionari dall’inizio dell’anno, l’outlook indica qualche incertezza nel breve termine, che però sarà solo temporanea. Danieli, Atlantia e Vivoryon le posizioni più interessanti in portafoglio.

“Nel breve termine ci potrà essere un pò di consolidamento dopo la forte performance dell’anno, prima di una nuova accelerazione guidata da titoli e settori che beneficiano del reflation trade, cioè maggiore crescita combinata con un’inflazione strutturalmente più alta. La nostra visione dei mercati azionari, in particolare dell’Europa, rimane quindi costruttiva”. È l’analisi di Andrea Scauri, gestore del fondo azionario Lemanik European Special Situations, che investe sulle aziende con le migliori opportunità di crescita in Europa con un obiettivo di ritorno assoluto. Il fondo ha registrato una performance positiva del +27% da inizio anno, sovraperformando di circa il 12% il benchmark Eurostoxx (+15%).

L’indice PMI composito statunitense si è attestato a 63,9 in giugno, in calo rispetto al 68,7 di maggio, ma mostrando ancora un tasso di crescita storicamente elevato in termini di produzione del settore privato. Un rallentamento dell’attività è stato registrato sia nel settore manifatturiero che in quello dei servizi, con i produttori ostacolati da significativi ritardi nelle consegne dei fornitori e difficoltà nell’assunzione di personale. Questi dati suggeriscono che la forte accelerazione dello slancio economico globale dai minimi del secondo trimestre 2020 potrebbe essere giunta al termine.  La performance dell’economia statunitense è destinata a rimanere robusta, sostenuta dalle riaperture, dalla forte crescita dei consumi e dai piani di stimolo del governo e stiamo assistendo solo a un rallentamento della crescita. L’accelerazione della crescita in Europa deve ancora iniziare e godrà di un sostegno continuo da parte della Bce.

“Dopo il forte rally dei mercati azionari dall’inizio dell’anno, l’outlook indica qualche incertezza nel breve termine”, sottolinea Scauri. “Le ragioni sono le seguenti: le decisioni di ritardare l’allentamento delle restrizioni a causa della diffusione della variante Delta; i timori di una fine affrettata delle politiche monetarie/fiscali favorevoli e di dichiarazioni meno accomodanti da parte delle banche; i timori di un rallentamento della crescita globale nel breve termine a causa dei vincoli sul lato dell’offerta e dell’aumento dei prezzi. A nostro avviso, si tratta comunque di fattori temporanei”.

Con due dosi di vaccino, la variante Delta rimane sotto controllo e i vaccini si stanno dimostrando efficaci. I tassi reali potrebbero salire ma solo in misura limitata nei prossimi 12-24 mesi, dal momento che le banche centrali devono tenere sotto controllo i tassi di interesse. Infine l’Europa, anche grazie alla Next Generation Eu, ha ancora molto spazio di crescita nei prossimi mesi. L’attrattiva dell’Italia per gli investitori sta crescendo grazie al suo profilo di rischio drasticamente migliorato, e perché è tra i principali beneficiari dei fondi Ue Next Generation (in Italia ribattezzato come PNRR, piano nazionale di ripresa e resilienza), che potrebbero portare nuovi capitali verso l’Italia e l’Europa, per monetizzare il debito e, se necessario, utilizzare altre misure di politica monetaria a disposizione.

“Questo è il motivo del nostro posizionamento importante sul mercato italiano attraverso temi di investimento molto specifici”, conclude Scauri. “È il caso di Danieli, che combina crescita, multipli economici e tendenze a lungo termine legate alla decarbonizzazione dell’industria dell’acciaio. Abbiamo poi costruito una nuova posizione su Atlantia, mentre fra le posizioni core segnaliamo l’ottima performance di Vivoryon, a seguito dell’annuncio di una partnership di commercializzazione e distribuzione del prodotto in via di sviluppo su Alzheimer con uno dei principali player cinesi”.

Stime di crescita UE incoraggianti. Il mondo sostiene la ripresa, occhio al comparto obbligazionario

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Nonostante le incognite legate all’evoluzione della pandemia e all’efficacia delle misure di sostegno all’economia, la ripresa è trainata dagli investimenti. Il miglioramento economico globale porterà la fine delle politiche monetarie accomodanti ed un aumento dei rendimenti delle obbligazioni, destinate così a rendere il comparto obbligazionario scarsamente conveniente.

Il quadro generale di ripresa delle economie mondiali rimane ancora strettamente legato al miglioramento del quadro sanitario globale e, localmente, al sostegno proveniente dalla politica monetaria e dalle politiche di bilancio dei singoli stati. In Europa, poi, la crescita – Il consensus prevede un crescita del 4,3% nel 2021- sarà fortemente dipendente dal modo in cui i paesi aderenti all’UE riusciranno a spendere al meglio le risorse derivanti dai fondi europei del Recovery Plan.

In Italia, queste risorse rientrano nel Piano Nazionale di Ripresa e Resilienza, sul quale da tempo sono puntati i riflettori per via dei dubbi – assolutamente fondati, in considerazione del livello di responsabilità politica della nostra classe dirigente – mitigati dal ruolo di garanzia di Mario Draghi, che nel passaggio da “tecnico” a “politico” pare non abbia perso il patrimonio di credibilità acquisito negli anni scorsi. Nel frattempo, la BCE lascia intatti i tassi d’interesse, con il tasso principale che rimane a zero ed il tasso sui depositi a -0,50% (quello sui prestiti marginali a 0,25%). Gli acquisti netti di titoli per immettere liquidità nel sistema continueranno ad un elevato, e le stime di crescita per l’Eurozona nel 2021 e 2022 sono riviste al rialzo (+4,6% e +4,7%, +2,1% nel 2023).

L’inflazione, che negli ultimi mesi ha causato dolori in USA (con il prezzo dei treasury a picco), sarà dell’1,9% nel 2021, dell’1,5% nel 2022 e dell’1,4% nel 2023. Sul tema, la presidente Lagarde ha affermato che l’inflazione sta risalendo principalmente a causa di fattori temporanei, e che in questo momento “una stretta sarebbe prematura e creerebbe dei rischi”. In pratica, se nel primo trimestre l’economia europea ha beneficiato della riapertura dell’economia mondiale, grazie al programma di vaccinazione ed alla spesa pubblica, nel secondo trimestre la ripresa economica globale si svilupperà più lentamente, ed accelererà nella seconda metà dell’anno, creando frizioni inflazionistiche di fronte alle quali, però, le banche centrali manterranno posizioni attendiste, favorendo così i mercati emergenti oggi al traino di Cina e India.

Naturalmente, il miglioramento economico globale porterà ineluttabilmente – e gradualmente, senza scossoni – la fine delle politiche monetarie accomodanti, e le aspettative di questa circostanza porteranno ad un aumento dei rendimenti delle obbligazioni e ad una diminuzione dei loro prezzi, destinati così a rendere il comparto obbligazionario piuttosto rischioso per qualunque portafoglio che non contenga soluzioni flessibili e covered bond.

“I dati relativi all’andamento dell’economia nell’Eurozona sono incoraggianti, e spingono ad un cauto ottimismo. La BCE ha infatti alzato le stime di crescita per il 2021″, ha dichiarato Moreno Zani (nella foto), Presidente di Tendercapital. “Positiva la rassicurazione della Presidente Lagarde in merito al mantenimento del Programma di acquisto per l’emergenza pandemica (PEPP) a sostegno delle politiche di bilancio. Occorrerà, peraltro, monitorare con attenzione il tasso di inflazione core alla luce del lieve rialzo che ha portato la BCE a rivedere le proiezioni, pur rimanendo ben al di sotto del target del 2%. Preoccupa maggiormente il balzo dell’inflazione negli Stati Uniti, salita al +0,6% nel mese di maggio con una previsione per il 2021 pari al +5%”. E’ realistico – secondo Zani – ipotizzare che si tratti, almeno in Europa, di un fattore temporaneo legato alle manovre espansive, alla rapida ripartenza dell’economia ed ai prezzi delle materie prime. In tale contesto è ragionevole immaginare che il ritorno alla normalità della politica monetaria sarà graduale. “La previsione di uno strumento innovativo come il Next Generation EU – conclude Zani – è fondamentale purchè i Paesi membri utilizzino tali risorse in maniera virtuosa”.

Oltreoceano, l’economia americana crescerà almeno del 5% nel 2021, ma queste previsioni sono destinate ad essere ritoccate al rialzo per via degli effetti del pacchetto fiscale da 1,9 trilioni di dollari già approvato, e di quelli futuri di un altro pacchetto da 3 trilioni in fase di studio. Ciò aumenta i timori che un aumento strutturale dell’inflazione (al momento negato dal governo, ma non sappiamo fino a quando) costringa la Federal Reserve a reagire. Di certo, questo dibattito sulla FED-attendista-fino-a-quando sta già dominando la scena da alcune settimane, animando i mercati e mettendo pressione alla curva dei rendimenti dei Treasury.

In Cina la crescita dovrebbe tendere all’8%, ma il paese sembra attraversare una fase di debolezza nonostante la politica fiscale ancora accomodante. I consumi, infatti, sono in fase di stagnazione dopo una corsa lunga alcuni anni, ma la domanda è prevista in aumento, e questo rende solide le esportazioni, in particolare quelle di semiconduttori. Permane il rischio-bolla nel mercato immobiliare, e la banca centrale sembra indirizzata ad aumentare i tassi di interesse di soli 20 punti base, ma il governo continuerà a perseguire un programma di prudente riduzione dei rischi nei settori immobiliare e finanziario, concentrandosi sulla “crescita di qualità” e ponendo quindi maggiore attenzione sulla tecnologia, sull’ambiente e sui consumi interni.

Vendite al dettaglio negli Stati Uniti, a Maggio si riprende a salire. Risparmi record a sostegno della spesa

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Le vendite al dettaglio negli Stati Uniti si sono temporaneamente bloccate ad aprile, quando la spinta delle misure di stimolo è svanita, ma è probabile un’accelerazione nei prossimi mesi tra risparmi record e una riapertura dell’economia.

Il recente rapporto del Dipartimento del Commercio americano aveva mostrato come le vendite al dettaglio a marzo fossero state molto più forti di quanto stimato in precedenza, impostando la spesa dei consumatori su un percorso di crescita più elevato verso il secondo trimestre. In sintesi, escludendo automobili, benzina, materiali da costruzione e servizi di ristorazione, le vendite al dettaglio sono diminuite ad Aprile dell’1,5%, dopo un aumento del 7,6% (rivisto al rialzo) a marzo. La spesa dei consumatori, che rappresenta oltre i due terzi dell’attività economica degli Stati Uniti, era aumentata a un tasso annualizzato del 10,7% nel primo trimestre, aggiungendo 7,02 punti percentuali al ritmo di crescita annualizzato del 6,4% dell’economia.

Gran parte dell’impennata nella spesa dei consumatori dell’ultimo trimestre, pertanto, si è verificata a marzo, il che ha stabilito una base di crescita più elevata per i consumi diretti al secondo trimestre. Gli economisti, infatti, avevano mantenuto le loro stime per una crescita a due cifre della spesa per consumi anche nel secondo trimestre. Inoltre, c’erano anche segnali che gli americani stavano iniziando a spostare la loro spesa dai beni ai servizi come ristoranti e bar, con oltre un terzo della popolazione vaccinata contro il COVID-19. “Ci sarà uno slancio nel secondo trimestre per la crescita economica”, aveva detto Chris Rupkey, capo economista di FWDBONDS a New York. Così, la lettura invariata delle vendite al dettaglio nel mese di Aprile, in confronto all’aumento del 10,7% avvenuto a marzo – il secondo aumento più grande mai registrato prima –  ha sorpreso non poco gli economisti intervistati da Reuters, i quali avevano previsto che le vendite al dettaglio sarebbero aumentate ad Aprile almeno dell’1,0%.

In dettaglio, l’aumento del 2,9% negli acquisti di autoveicoli è stato compensato da un calo della spesa altrove. Le vendite nei negozi di abbigliamento sono diminuite del 5,1%, così come le vendite nei negozi di articoli sportivi, hobby, strumenti musicali e librerie. Le vendite nei negozi di mobili sono diminuite dello 0,7%, e persino le vendite al dettaglio online sono diminuite dello 0,6%; e questo dato, da solo, ha fatto preoccupare molto gli economisti. In compenso, le entrate nei negozi di elettronica ed elettrodomestici sono aumentate dell’1,2%. I consumatori hanno anche aumentato la spesa in ristoranti e bar, portando a un aumento delle entrate del 3,0% dopo il balzo del 13,5% a marzo. Complessivamente, le vendite di ristoranti e bar sono superiori del 116,8% rispetto ad aprile 2020.

La forte ripresa del settore ristorazione è la prova vivente che gli americani vaccinati stiano “patrocinando” ristoranti e bar dopo essere stati rinchiusi a casa per più di un anno. De resto, le vendite al dettaglio rappresentano la componente beni della spesa dei consumatori, e le famiglie hanno accumulato almeno 2,3 trilioni di USD risparmiati in eccesso durante la pandemia di Coronavirus, costituendo una riserva che dovrebbe sostenere la spesa quest’anno. Secondo James Knightley, chief international economista presso ING a New York ,”Vedremo sempre più persone che spostano una percentuale maggiore della loro spesa dalle ‘cose’, che vengono raccolte dalle vendite al dettaglio, verso ‘esperienze’ che si riflettono in una più ampia spesa dei consumatori“. E la disponibilità non dovrebbe mancare, visto che molte famiglie hanno ricevuto ulteriori 1.400 USD a Marzo, grazie al pacchetto di salvataggio pandemico da 1,9 trilioni di USD deciso dalla Casa Bianca e approvato proprio all’inizio di Marzo.

Alcuni economisti hanno affermato che il rapporto neutrale sulle vendite al dettaglio potrebbe alleviare le preoccupazioni dei mercati finanziari sull’inflazione, che sono state alimentate dai rapporti sui prezzi al consumo e sulla produzione di questa settimana. “I rendimenti delle obbligazioni sono più bassi e la curva un pò più piatta, forse perché la cresta dell’onda di spesa guidata dagli stimoli che guida l’inflazione fastidiosamente alta sta raggiungendo il picco”, ha detto Chris Low, capo economista di FHN a New York .

Un rapporto dell’Università del Michigan ha mostrato che i prezzi più alti stanno iniziando ad attirare l’attenzione dei consumatori, offuscando la loro percezione sulle prospettive economiche, ma i risparmi record potrebbero fornire un cuscinetto contro l’inflazione. “La crescita delle vendite al dettaglio sarà solida per il resto dell’anno”, ha affermato Gus Faucher, capo economista di PNC Financial a Pittsburgh, in Pennsylvania. “I consumatori hanno miliardi di dollari di pagamenti di incentivi risparmiati e spenderanno gradualmente quei fondi nei prossimi due anni”.

Tuttavia, si teme che la carenza di manodopera e materie prime, che ostacola la produzione nelle fabbriche, possa pesare sulle vendite al dettaglio. I porti inoltre non hanno abbastanza lavoratori per scaricare le navi, ritardando le consegne di beni di consumo importati. Le aziende hanno esaurito le scorte nel primo trimestre e stanno lottando per rifornirsi. Un rapporto separato della Federal Reserve ha mostrato che la produzione manifatturiera è aumentata moderatamente ad aprile, con la produzione di autoveicoli in calo a causa di una carenza globale di semiconduttori. Nonostante questo, il bilancio di economisti ed analisti vede la ripresa della crescita in netto vantaggio già dal mese di Maggio e fino a Giugno compreso, dopodichè le misure di limitazione alle spinte inflazionistiche dovrebbero cominciare a far sentire i propri effetti.

USA e la teoria della “temporary inflation”: solo una scusa per continuare ad emettere debito?

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Secondo Mario Cribari, la “temporary inflation” che Powell si ostina a dichiarare sembra una scusa per mantenere i tassi più bassi possibili e permettere al Tesoro di continuare a emettere debito. Conviene puntare su alcuni titoli growth di elevatissima qualità e sui real assets.

“Lo scenario macro che si prospetta è quello di un boom economico iniziale e poi di una crescita strutturalmente più alta di quanto sperimentato dopo il 2008, affiancata però da effetti collaterali come l’inflazione”. È l’analisi di Mario Cribari, Partner e responsabile della strategia e ricerca di BlueStar Investment Managers.

La seconda e terza ondata pandemica hanno colpito duramente l’Europa e alcuni mercati emergenti. Un certo senso di assuefazione è evidente non solo nei comportamenti delle persone ma anche dei governi e soprattutto dei mercati che hanno completamente ignorato lo sviluppo pandemico. La fotografia che si prospetta è quella di un boom economico post pandemico, che sarà seguito poi da crescita sostenuta per i prossimi anni, ma sarà pure accompagnato da tassi e inflazione in rialzo. Alla lunga lista di forze inflattive già presenti si aggiunge il serio aggravamento di alcuni deficit di approvvigionamento (sui microchip ma non solo), la forte resilienza dei salari orari e la fine della moratoria sugli sfratti negli Usa che, insieme al boom di compravendite immobiliari in un mercato con scarsissime scorte di immobili, porterà una componente importante dell’indice dei prezzi al consumo ad aumentare. Da non trascurare poi il fortissimo apprezzamento delle materie prime.

“La “temporary inflation” che Powell si ostina a dichiarare sembra una scusa per mantenere i tassi più bassi possibili e permettere al Tesoro di continuare a emettere debito”, sottolinea Cribari. “Una parte degli interventi fiscali americani sarà produttiva mentre molti altri rappresentano spesa improduttiva, che favorisce il consumo e di conseguenza la domanda di beni che si fa fatica a produrre”.

Alla fase di asset inflation post Quantitative easing (dei ricchi) seguirà la goods inflation post interventi fiscali (del ceto medio basso). A una prima fase di recupero temporaneo dell’inflazione, per effetto base, ne seguirà un altro in cui ci si renderà conto che l’incremento è strutturale. A questo punto delle due l’una: o le banche centrali lo ammetteranno affannandosi a prosciugare in fretta e furia la liquidità in eccesso, o continueranno a parlare di fenomeno temporaneo con il rischio di perderne il controllo definitivamente. In nessuno dei due casi il mercato resterà indifferente: o i tassi salgono e i multipli scendono o l’aumento dell’inflazione causerà una riduzione degli utili societari e per mantenere i multipli costanti già elevati dovranno scendere i prezzi di borsa. Unico elemento che potrebbe temporaneamente calmierare tale tendenza è la restrizione monetaria e fiscale in atto in Cina che peserà probabilmente sull’andamento economico dei mercati emergenti e sui prezzi delle materie prime. Essa può raffreddare taluni eccessi di un’economia che sarà ancora una volta la prima della classe e una pausa temporanea nella corsa economica e delle materie prime è quindi probabile nel breve, senza però che possa fermare i processi in atto.

“La necessità di un reset su tassi, inflazione e percezione avrà implicazioni non piacevoli. Un effetto logico sarà la svalutazione di quelle che vengono chiamate “long duration equities”, vale a dire titoli e settori spinti solo dal momentum e dalla speculazione, che soffriranno di una contrazione dei multipli. Tra questi includiamo molte nuove IPO di titoli tecnologici, alcune società legate alla green economy e in particolare alla mobilità elettrica e alcune criptovalute”, conclude Cribari. “Continuano a piacerci invece alcuni titoli growth più “tradizionali” e di elevatissima qualità, i quali continuano a crescere a ritmi impressionanti: ulteriori correzioni rappresenterebbero a nostro parere un punto di entrata estremamente interessante. Ribadiamo il nostro elevato livello di guardia anche su alcuni titoli ciclici che, se erano certamente interessanti qualche settimana fa, hanno ormai scontato la ripresa economica. In una fase di risk on i mercati europei potrebbero recuperare terreno, così come il Giappone, mentre i mercati emergenti potrebbero subire la politica restrittiva cinese. Insistiamo infine sul nuovo ruolo dei real asset, che assumeranno il ruolo di nuovi hedge di portafoglio, insieme ad alcune obbligazioni emergenti di qualità, al posto dei tradizionali governativi”.

 

Italia, un paese che non cresce più. Accelerare le fusioni per rafforzare il sistema delle imprese

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Secondo Ugo Loeser di Arca Fondi SGR, l’Italia è un paese che non cresce, con un’economia bloccata da vent’anni: cinquemila miliardi di euro di ricchezza privata, di cui mille e ottocento depositati su conti correnti che non danno alcun rendimento.

 “La prima edizione del Global Banking Forum ha permesso un confronto profondo e costruttivo sulle grandi sfide che attendono il sistema bancario e finanziario, nel pieno della complessa fase di ripresa dalla Pandemia che per oltre un anno ha condizionato le attività di tutto il mondo. Sono stati illustrati e discussi i rischi connessi ad una fase di ricostruzione del Paese, pur con la consapevolezza che vi siano grandi opportunità che le banche in primis devono saper cogliere per porsi al fianco del sistema produttivo ed industriale nel rilancio del Paese”.

Questo il commento di Luigi Consiglio, Presidente GEA a conclusione della prima edizione del Global Banking Forum. “Le grandi innovazioni che il settore ha innanzi a sé sono importanti per il futuro del sistema del credito e concorreranno alla ripresa economica del sistema Paese” ha aggiunto Consiglio. Occorre saper sostenere e incentivare la ripresa, identificando soluzioni che permettano di canalizzare flussi di risparmio verso le imprese. “Nel corso del 2020 la massa finanziaria delle famiglie messa a risparmio è ulteriormente cresciuta, toccando livelli record mai visti prima. Occorre immaginare strumenti adeguati che portino queste risorse al sostenere la ripresa” ha chiosato Consiglio.

Un riferimento anche alla leva fiscale, che potrebbe incentivare le famiglie a investire in fondi e strumenti a sostegno dell’economia reale. Secondo Enrico Sassoon, Presidente Eccellenze d’Impresa, “i cambiamenti cui stiamo assistendo sono estremamente veloci e profondi. Il sistema bancario come siamo stati soliti conoscerlo fino a pochi mesi fa non sarà quello post pandemia. Saranno necessari cambiamenti sia sotto il profilo tecnologico, sia organizzativo e di know how.  Dobbiamo fare in modo che tutto questo avvenga in modo veloce, coinvolgendo tutti gli attori del sistema. Può costituire una grande opportunità per la crescita del nostro Paese e la sua maggiore autorevolezza anche nel confronto internazionale”.

L’Italia è un paese che non cresce, con un’economia bloccata da vent’anni: cinquemila miliardi di euro di ricchezza privata, di cui mille e ottocento depositati su conti correnti che non danno alcun rendimento. Questa è la fotografia del Paese delineata da Ugo Loeser, CEO di Arca Fondi SGR . In Italia, ha proseguito Loeser nella sua analisi, vi sono due visioni contrastanti: da un lato una frugale, estremamente pericolosa, che vede l’Italia non in grado di crescere, a differenza del debito pubblico che continua ad aumentare; e una visione dinamica, mediterranea, che guarda invece a questa situazione come un’opportunità: con una leva economica finanziata dalla BCE a tassi negativi, usare la leva del debito pubblico.

Sul tema della crescita, inevitabile il riferimento alle dimensioni e performance delle nostre imprese, che devono necessariamente espandersi per dare continuità ad una crescita sostenibile nel tempo. Secondo Giovanni Tamburi (Tamburi Investment Partners), se il Covid venisse sfruttato come opportunità per accelerare le fusioni avremmo risolto un problema enorme. Il problema del paese è solo capitalizzare le imprese e metterle insieme. Gli fa eco Raffaele Jerusalmi, amministratore delegato di Borsa Italiana, secondo il quale la dimensione delle aziende quotate oggi in Borsa non rispecchia il peso dell’economia italiana, dato che il Pil è tre volte superiore alla capitalizzazione di mercato. “In Italia ci sono solo 350 imprese quotate, troppo poche: è necessario capire che bisogna crescere molto più rapidamente per stare al passo con l’evoluzione del mercato”.

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