Il mercato azionario Usa resta dominato dai cosiddetti “Magnifici 7” (Nvidia, Tesla, Meta, Apple, Amazon, Microsoft e Alphabet), che nell’ultimo periodo sembrano essere già diventati i “Magnifici 5”.
“L’inizio del 2024 ha confermato la tendenza osservata nel 2023, con la performance del mercato azionario USA sempre più ristretta a pochi nomi. I cosiddetti “Magnifici 7” (Nvidia, Tesla, Meta Platforms, Apple, Amazon, Microsoft e Alphabet) hanno in realtà perso due compagni e in effetti l’attuale ristrettezza del mercato non sembra sostenibile nel lungo periodo, come si osserva guardando al passato”. È l’analisi di Alberto Conca, gestore di fondi Zest Asset management Sicav e responsabile investimenti Lfg+Zest Sa.
Osservando la “Performance Contribution” cumulata dell’S&P500 da inizio anno, si può notare come solo 17 titoli hanno generato circa il 100% della performance dell’indice, mentre gli altri 483 non hanno apportato crescita, azzerandosi a vicenda. Ciò significa che, a oggi e come nel 2023, avere un portafoglio diversificato non è stata una scelta ottimale. Al contrario, avere un portafoglio concentrato, soprattutto in determinati titoli, è risultato vincente. Lo stesso concetto può essere osservato in ottica settoriale. Il 74% del rendimento dall’inizio dell’anno dell’S&P500 è stato realizzato da due settori: Information Technology e Communication Services. Aggiungendo il terzo settore, l’Healthcare, la performance raggiunge l’88% del totale. Concentrandosi sui migliori titoli all’interno dei tre comparti, emerge anche qui la ristrettezza del mercato. In ognuno dei settori spicca un titolo che ha contribuito per più del 50% alla performance totale: Nvidia per il 70% dell’Information Technology, Meta per il 71% di Communication Services e Eli Lilly per il 58% dell’Healthcare.
I “Magnifici 7“, i grandi trionfatori del 2023, in questo inizio di 2024 hanno perso due colossi del mercato mondiale come Apple e Tesla, che sono scesi dal carro dei vincitori. Le restanti cinque società, invece, hanno contribuito per più della metà della performance da inizio anno dell’S&P500. La significativa ristrettezza del mercato a cui stiamo assistendo oggi è un fenomeno che si è già verificato in passato. Se si osserva l’andamento dell’indice S&P500 dal 1971, emerge che abbiamo raggiunto un livello mai toccato prima in termini di peso dei primi cinque titoli, il quale in parte è giustificato dalla straordinarietà di 
queste società. Rispetto ai competitors (se esistono) queste società crescono di più e hanno free cash flow maggiori, e quindi ritorni sul capitale più alti. “Questa condizione non sembra essere sostenibile nel lungo periodo”, conclude Conca (nella foto). “Se si osserva il trend storico, dopo un periodo in cui i primi cinque titoli hanno pesantemente sovraperformato gli altri, gli anni successivi sono stati caratterizzati da performance dell’indice notevolmente allargate, con la contribuzione al risultato finale molto più omogenea. Inoltre, sembra che dopo questi picchi generati da pochi titoli, la successiva discesa è significativamente auto-correlata, ovvero gli investitori scaricano i Top 5 dai propri portafogli per acquistare azioni delle altre società più piccole”.
In ogni caso, oggi soffia un vento favorevole per le obbligazioni, in particolare per una strategia buy-and-hold con i bond governativi. In USA, per esempio, il recente acquisto di Treasury e l’utilizzo di rendimenti correnti nettamente più elevati offre un’opportunità mai vista negli ultimi anni. Secondo alcuni analisti, infatti, ai corsi attuali sarà possibile ottenere due terzi dell’apprezzamento a lungo termine del mercato azionario sopportando il solo “rischio di credito” tipico delle obbligazioni, che non è minimamente paragonabile al più elevato “rischio di capitale” insito nelle azioni. Naturalmente, decidere come o se aumentare i pesi nelle obbligazioni richiede un’analisi accurata e ponderata, ma un rendimento del Treasury decennale al 3,88% (al 23 febbraio) è troppo attraente per non valutarne gli effetti benefici in un portafoglio con orizzonte temporale di pari durata (o almeno quinquennale).
Ma decidere quanto patrimonio detenere in titoli del Tesoro richiede di valutare qualcosa di più dei semplici rendimenti, dovendo, dovendosi prendere in considerazione l’orizzonte temporale, la tolleranza al rischio e altre variabili che sono valide anche per il settore obbligazionario. È poi importante formulare alcune ipotesi su come si svilupperanno i rendimenti azionari all’interno di un orizzonte temporale dettato dalla scadenza obbligazionaria media del portafoglio. Relativamente al mercato USA, per esempio, ci verrebbe in aiuto il confronto tra l’andamento decennale del mercato azionario statunitense (misurato attraverso l’indice S&P 500) e la detenzione di un Treasury a 10 anni. Quest’ultimo, acquistato un decennio fa, aveva un rendimento annuo appena inferiore al 2%, ed ha quindi performato il 2% fino ad oggi, mentre l’S&P500 ha guadagnato il 10,2% annuo nell’ultimo decennio.
Ebbene, oggi l’attuale rendimento del Treasury a 10 anni è pari al 3,88% (al 23 febbraio), e questo dato rappresenta la previsione affidabile del rendimento atteso per un Treasury Note a 10 anni per il prossimo decennio. Risulta evidente, quindi, che si tratti di un rendimento atteso pari al doppio di quello su cui gli investitori obbligazionari potevano contare dieci anni fa; questo dato, da solo, dovrebbe far capire quanto sia importante adesso valutare positivamente un aumento di peso dell’asset obbligazionario in qualunque portafoglio che, per scelta dell’investitore, non debba essere esclusivamente azionario.
E’ chiaro che dagli asset azionari ci si aspetta un premio al rischio, che si traduce in una maggiore performance delle azioni rispetto alle obbligazioni. Tuttavia, il punto è questo: riuscirà l’indice S&P500 a performare in misura pari a cinque volte rispetto al Treasury decennale, come nel decennio appena trascorso (e quindi 5 volte il 3,88%, ossia il 19,4% annuo)? Chi può dirlo, tutto è possibile, ma è oggettivamente più complicato pensare che ciò possa accadere, ed è più saggio attendersi nei prossimi dieci anni un rendimento dello S&P500 in linea con quello dei dieci anni trascorsi. Ciò rilancia prepotentemente il valore di quel 3,88% del Treasury decennale, e probabilmente ci suggerisce che la tendenza del rendimento del Treasury a riallinearsi verso il 2% – quest’ultimo fortemente voluto dalla FED – potrebbe riservare gradite over-performance proprio del comparto obbligazionario governativo, e ciò potrebbe accadere non appena l’inflazione si abbasserà ai livelli considerati sostenibili dalla banca centrale americana.
Medesimo ragionamento, sia pure con i dovuti distinguo, si può fare in relazione all’Europa, dove non sarebbe difficile effettuare un confronto tra indice azionario principale e andamento dei vari bond decennali, ma l’analisi sconta la presenza delle diverse emissioni di ciascun governo dell’Unione, per cui lo studio risulta necessariamente più complicato. Il risultato, però, è del tutto simile in termini di raffronto tra diversi mercati (azionario e obbligazionario) e relative conclusioni. L’unica differenza rispetto agli Stati Uniti è che le azioni europee appaiono a sconto del 18% rispetto alle omologhe USA, per cui gli asset manager del vecchio continente mostrano al momento di voler privilegiare gli asset azionari, ma questa tendenza durerà poco, fino al completo “assorbimento” del differenziale di prezzo delle azioni.
Rimanendo negli Stati Uniti, l’atteggiamento di Wall Street nei confronti del mercato azionario nel 2023 appare pertanto ribassista, ma secondo Bank of America potrebbe esserci più di un fattore rialzista a determinare un’inversione di tendenza nei prezzi delle azioni. Mentre un certo numero di analisti azionari (Morgan Stanley e Deutsche Bank) hanno suggerito che l’S&P 500 potrebbe scendere fino a 3.000 l’anno prossimo, con un potenziale calo di circa il 26% rispetto ai livelli attuali, Savita Subramanian di Bank of America ha affermato che l’S&P 500, al contrario della maggioranza delle opinioni, potrebbe salire del 13-14%, 
a 4.600 punti, proprio sull’idea che Wall Street sia troppo ribassista. “Wall Street è troppo ribassista, il che è un segnale rialzista”, ha detto, indicando l’indicatore del sentiment Sell Side di BofA vicino a far lampeggiare un segnale di acquisto. “L’indicatore Sell Side – ha aggiunto l’analista di BofA – è sceso di oltre 6 punti percentuali da inizio anno, al 52,8%, più vicino a un segnale di acquisto che a un segnale di vendita, sebbene ancora in territorio neutral. Questo livello implicherebbe una possibile crescita dei prezzi fino al 16% nei prossimi 12 mesi”.
Nel dettaglio, un segnale decisamente “buy” verrebbe generato se l’indicatore Sell Side scendesse ancora di un ulteriore 1,3% dai livelli attuali, e cioè al 51,5%, e ciò potrebbe accadere già a gennaio se il ritmo intrapreso da inizio anno dovesse continuare. “Storicamente, quando l’indicatore Sell Side è stato ai livelli attuali o inferiori, i successivi rendimenti dello S&P 500 a 12 mesi sono stati positivi il 94% delle volte, e il rendimento medio a 12 mesi è stato del 22%”, ha affermato Subramanian.
Sono già evidenti, peraltro, i rischi di liquidità nel mercato dei Treasury statunitensi, e queste preoccupazioni probabilmente diventeranno più pronunciate il prossimo anno perché la Cina non acquista più nuove emissioni di buoni del Tesoro americani. Questo rischio di liquidità potrebbe ripercuotersi sulle azioni perché il mercato dei Treasury è una funzione chiave di determinazione del prezzo sia dei mercati del credito che di quelli azionari tramite il tasso privo di rischio. Man mano che gli acquirenti escono dal mercato dei Treasury aumenta il tasso privo di rischio, il che pone il finanziamento del debito societario su un terreno più instabile e genera uno sconto maggiore per i prezzi delle azioni.
Inoltre, la ormai scontata recessione che colpirà le economie il prossimo anno sarà molto diversa da quelle “normali”. Infatti, si entrerà in recessione con le imprese e i consumatori che godono di un bilancio solido e sono meno esposti al rischio di credito e alla leva finanziaria rispetto alle precedenti recessioni. Nel frattempo, le aziende hanno un grande incentivo a investire nelle loro attività per rimanere competitive, il che è positivo per l’economia. Pertanto, secondo Savita Subramanian “non sarà necessario alcun salvataggio come quello del 2008, per cui la Fed potrebbe pensare di impegnarsi in una stretta quantitativa temporalmente più lunga per frenare l’inflazione, generando ulteriore ribasso per le azioni”. “Il mercato in genere tocca il fondo sei mesi prima della fine di una recessione, quindi conviene scommettere – e quindi accumulare – sulla fine della recessione entro il terzo trimestre del 2023″, conclude Subramanian.
In uno scenario simile, con il 
Persino il concetto di “
Da un recente sondaggio di Reuters, è emerso che 66 analisti sui 107 intervistati considerano probabile una correzione del 
C’è da dire che una correzione delle 
Un capitolo a parte, come dicevamo, è quello della Cina, che ha dato vita all’
Non mancano molti pessimisti. Bank of America e Citigroup prevedono entrambe che lo S&P500 tornerà a 3.800 entro la fine di dicembre. Gli strateghi della BofA guidati da Savita Subramanian hanno avvertito di “ritorni anemici avanti”, in una nota di questo mese, mentre un team di Citigroup guidato da Tobias Levkovich cita aspetti negativi come le valutazioni elevate e il potenziale per la Federal Reserve di ridurre gli stimoli entro la fine dell’anno.
“Sebbene l’aumento dei rendimenti del Tesoro abbia contribuito a inclinare il campo di gioco a favore degli asset value, è improbabile che questo diventi un fattore positivo per le 
Nella lettera agli 
Insieme alle notizie quotidiane relative all’aumento dei casi di Coronavirus negli Stati Uniti, arriva anche quella del PIL USA in calo del 32.9% su base annua nel secondo trimestre 2020, dopo un primo trimestre al passo del -5%. Peraltro, repubblicani e democratici faticano a trovare un accordo sul quinto pacchetto di stimoli all’economia, e su tutto svetta l’incertezza elettorale delle presidenziali di Novembre.
L’inflazione europea ha sorpreso al rialzo, in salita allo 0.4% in luglio dallo 0.3% di giugno e dallo 0.1% di maggio. Al netto di alimentari ed energia, l’inflazione europea è all’1.3%. Il mercato, spaventato dalla pandemia, si aspettava un crollo dei consumi che c’è stato, ma le misure di stimolo fiscale e monetario da parte di Governi e banche centrali in tutto il mondo hanno forte potenziale inflazionistico. L’oro è salito anche per questo.
In Cina, nel secondo trimestre, il PIL è salito del 3.2% rispetto all’anno scorso, recuperando dalla contrazione con la fine del lockdown e le misure di stimolo all’economia. La produzione industriale è cresciuta del 4.8% rispetto a un anno fa, espandendosi per il terzo mese consecutivo. Le vendite al dettaglio sono scese dell’1.8% sull’anno, molto peggio delle attese, dopo un calo del 2.8% in maggio.
Altra divergenza estrema l’andamento fra S&P500 sui massimi e rendimenti Treasury sui minimi. In un’economia sana, in espansione, l’azionario sale e anche i tassi tendono a salire con la richiesta di credito e nuovi investimenti da parte di aziende e privati. Oggi sta accadendo il contrario: rendimenti bond sui minimi, borse in volata. Lo spread, però, tende a chiudersi nel tempo; pertanto, i rendimenti dei bond dovrebbero risalire e/o azionario scendere.
