Grazie alla recente sentenza della Cassazione a sezioni unite, tutti gli enti che sanno di detenere ancora gli strumenti di finanza derivata dovrebbero trovare conveniente verificare i contratti per evidenziarne aspetti e criticità, e valutare così le azioni necessarie per recuperare risorse finanziarie della Collettività altrimenti perse per sempre.
Articolo di Stefano Izzo*
Un contratto derivato – e, in particolare, un c.d. Swap – è un prodotto dell’ingegneria finanziaria “tailor made” (costruito da una banca su misura, su richiesta del committente) il cui fine è quello di “proteggere” posizioni debitorie a tasso variabile del contraente contro oscillazioni future e aleatorie del parametro di riferimento (ad es. un finanziamento a tasso variabile, i cui pagamenti sono parametrati al tasso Euribor).
Un esempio su tutti è quello di voler trasformare a tasso fisso una posizione debitoria a tasso variabile (es. a 20 anni). In questo caso l’intermediario può proporre un contratto derivato (ad es. uno Swap) adatto a questa esigenza.
A partire dalla fine degli anni ’90 e per circa un decennio, Province e Comuni hanno fatto spesso ricorso agli strumenti di finanza derivata sul proprio indebitamento, sia in fase di gestione, sia di ristrutturazione, in particolare tramite l’operazione di “interest rate swap”, che negli intenti degli amministratori locali doveva servire per gestire i rischi di mercato o di credito degli enti che amministravano. In diverse altre occasioni, invece, i contratti derivati sono stati usati per reperire risorse fresche, senza tenere in alcun conto i costi impliciti dell’operazione e gli oneri (e i rischi) che venivano “rinviati” al futuro (magari ai nuovi amministratori, nel frattempo succeduti agli originari sottoscrittori).
Per dare una idea delle dimensioni del fenomeno, già a fine 2007 la Banca d’Italia aveva censito qualcosa come 669 amministrazioni locali e regionali che si servivano di contratti derivati, per un valore nozionale di 31,5 miliardi (pari a circa il 29% del totale del loro debito) e un valore di mercato negativo di -902 milioni.
Da quel momento in poi, in seguito alla crisi dei mercati finanziari che nel 2008 investì tutto il mondo, molti di quegli enti hanno registrato perdite gravissime, determinando lo spostamento del dibattito nelle aule dei tribunali di ogni sede e presso la Corte dei conti.
Dal punto di vista normativo, le regole sull’utilizzo dei contratti derivati da parte degli enti locali sono state introdotte gradualmente, ma sia le leggi 296/2006 e 244/2007, sia il Dl 113/2008, avevano limitato il ricorso a questi strumenti all’adozione di precisi criteri di trasparenza, quali l’obbligo di comunicare preventivamente i contratti al ministero dell’Economia, di rendicontarli trimestralmente e di allegare ai bilanci e rendiconti un’informativa specifica sui derivati. La legge 203/2008, poi, ha bloccato la stipula di questi contratti fino all’entrata in vigore di uno specifico regolamento ministeriale, in realtà mai adottato.
L’articolo 1, comma 572, della legge 147/2013, infine, ha reso permanente questo divieto per gli enti locali, e ciò ha determinato sia la riduzione del numero degli enti locali con contratti derivati (107, -84%) e del valore nozionale (6,437 miliardi, -80%), sia l’incidenza percentuale sul debito degli enti (-75% rispetto al massimo storico).
Tuttavia, il dato negativo del valore di mercato delle operazioni è pari a -1,065 miliardi – dato anche peggiore della rilevazione del 2007 – e questo ha dato vita a numerosi interventi della giurisprudenza di merito e di legittimità. Infatti, la Cassazione a S.U. è intervenuta di recente (decreto n. 8770 del 12.05.2020) decretando la nullità dei contratti finanziari derivati (Swap) in capo al comune di Cattolica (RN),collocati dall’intermediario Banca Nazionale del Lavoro (BNL) tra il 2003 e il 2004, stravolgendo, di fatto, la pesante posizione debitoria dell’ente locale e alimentando le speranze per un recupero sostanziale di quanto corrisposto, spesso ingiustamente, dai tanti soggetti interessati da questo tipo di operazioni.
La decisione della Corte della Cassazione si basa sui seguenti aspetti:
– la sottoscrizione di un contratto derivato poteva utilmente ed efficacemente avvenire solo in presenza di una precisa misurabilità/determinazione dell’oggetto contrattuale;
– nel contratto, in sede di sottoscrizione, dovevano essere indicati il mark to market, gli scenari probabilistici e, importantissimo, i costi occulti (c.d. mispricing del contratto).
LEGGI ANCHE: Cattive strategie di investimento nel dopo Covid, per Ric Edelman gli americani rischiano trilioni di dollari
Contratti di questo tipo sono all’ordine del giorno, ma richiedono una certa esperienza e competenza anche nel soggetto che vorrebbe sottoscriverli (a maggior ragione se si tratta di un ente pubblico). Purtroppo, non sempre gli intermediari finanziari sono stati diligenti nel proporre le corrette soluzioni di “copertura” ai richiedenti che desideravano tutelarsi contro il relativo rischio. Sono state così vendute “finte” coperture, senza alcuna funzione se non quella di produrre debito e cospicue perdite in capo al sottoscrittore, ma anche ricche commissioni implicite (c.d. mispricing) in capo all’intermediario e da questi non dichiarate.
Tutti i soggetti coinvolti in queste operazioni, grazie alla recente sentenza della Cassazione, possono sperare di vedersi restituire queste commissioni e le stesse perdite. Pertanto, tutti coloro che sanno di detenere ancora questi strumenti dovrebbero trovare conveniente – oltre che doveroso – effettuare una prima verifica dei contratti per evidenziarne aspetti e criticità, allo scopo di valutare le azioni necessarie per recuperare risorse finanziarie della Collettività altrimenti perse per sempre.
*Dott. Stefano Izzo, Consulenza tecnica per privati, aziende, enti locali e società partecipate – Roma izzo@ifastudioanalysis.it
Già allora si rimpiangevano i c.d. pionieri della consulenza finanziaria, che mettevano al centro l’organizzazione dell’attività strutturata secondo un metodo ben definito: riunioni, colloqui individuali, affiancamento attivo e passivo, trattativa e obiezioni, role playing (a cui tutti partecipavano volentieri, vincendo anche ataviche timidezze personali). E’ proprio durante quegli anni – dicevo – che quel modello ha cominciato ad essere abbandonato, probabilmente per via della crescita sia degli strumenti di investimento a disposizione che delle dimensioni delle reti. Tutto ciò ha spostato il focus dal consulente al brand, facendo piano piano perdere la consapevolezza e la coscienza del ruolo individuale dei professionisti.
Il ruolo di guida sembra essere ormai tramontato del tutto, ma questo non sembra essere una colpa né del manager né del consulente. Piuttosto, la responsabilità di tutto ricade nella profonda trasformazione di un settore che oggi sembra aver perso di vista i suoi valori fondanti. Negli anni Ottanta e Novanta il mondo della consulenza finanziaria era in fase embrionale, l’età media era bassa, la voglia di intraprendere e sperimentare tanta, il fascino di costruire le basi di un nuovo mondo professionale fungeva da volano a chi desiderava organizzare la propria attività. In tanti ci provavano, e non molti rimanevano nel mercato, per cui il compito di creare una squadra prevedeva necessariamente generosità ed altruismo, elementi inscindibili dal ruolo di manager di un tempo.
Serve che tutti i colleghi manager si rialzino e ripartano (sempreché possano permettersi di farlo), perché sono gli unici a possedere l’esperienza per tornare sui c.d. fondamentali della professione, e fare così la differenza all’interno dei gruppi di lavoro, sempre più somiglianti ad una sommatoria di individualità che a squadre affiatate operanti in un ambiente stimolante.
“Gli americani senza una solida strategia di investimento spesso cadono vittime dei pregiudizi della finanza comportamentale, che li inducono a prendere decisioni sbagliate“, afferma Edelman, considerato uno dei leader di pensiero più influenti nella pianificazione finanziaria e nella gestione degli investimenti. Del resto, è nella Hall of Fame del Financial Advisor di Barron, ospita un popolare programma radiofonico che va in onda su oltre 100 stazioni in tutto il paese ed è l’autore più venduto in materia di libri sulla finanza personale.
Riguardo immobili e abitazioni, le difficoltà a per pagare affitto e mutui, insieme al passaggio al lavoro a distanza, avranno un impatto negativo sugli immobili commerciali per anni, con implicazioni negative per i mercati urbani.
Dal punto di vista squisitamente finanziario e fiscale, il nuovo incentivo “potenziato” per i lavori di risparmio energetico dà diritto a un credito d’imposta del 110%, che in termini pratici, per chi accede al bonus, significa beneficiare di una riduzione delle imposte pari al valore delle spese ammissibili ed effettivamente sostenute. Il credito d’imposta, inoltre, potrà essere “monetizzato” cedendolo direttamente all’azienda che esegue i lavori e ottenendo così uno sconto totale sul prezzo finale.
anche il rifacimento delle finestre e degli infissi, le schermature solari, gli interventi di coibentazione, le pompe di calore – quegli interventi, cioè, che già erano destinatari di detrazioni comprese “soltanto” tra il 50 e il 65% – l’intervento complessivo del Governo rappresenta una grande opportunità di aumentare il valore del proprio immobile condominiale e compensare così gran parte della minusvalenza subita dalle case nel corso degli ultimi dieci anni. Secondo Fulvio Cassetta, professionista palermitano attivo nell’amministrazione di condomini, “Una ricerca condotta un paio d’anni fa analizzando annunci immobiliari residenziali ha dimostrato che mediamente le abitazioni ristrutturate hanno un prezzo del 29% superiore a quelle non ristrutturate. Questo dato dimostra quanto l’impatto dei bonus per l’edilizia possa assumere notevole rilevanza in relazione alla valorizzazione del patrimonio immobiliare”.
Tra gli interventi coperti dal credito d’imposta del 110%, a titolo di esempio, si potranno effettuare quelli relativi al c.d. cappotto termico, alle parti comuni degli edifici per la sostituzione degli impianti di climatizzazione invernale, al raffrescamento o alla fornitura di acqua calda sanitaria a condensazione, alle spese relative allo smaltimento e alla bonifica degli impianti sostituiti, agli interventi sugli edifici unifamiliari per la sostituzione degli impianti di climatizzazione invernale esistenti con impianti per il riscaldamento, il raffrescamento o la fornitura di acqua calda sanitaria a pompa di calore. Questi interventi sono quelli c.d. “trainanti”, nel senso che uno solo di questi basta a portare al 110% lo sgravio in cui possono entrare altri interventi come il montaggio di pannelli solari e di accumulatori di energia collegati ai pannelli solari, la realizzazione delle colonnine per caricare le batterie delle auto elettriche e gli interventi previsti dal vecchio Ecobonus.
Tra coloro che hanno dato ragione alle tesi della Gabanelli c’è, appunto, Tullio Dodero, “reo” di aver inviato una lettera nella quale dichiarava tutta la propria soddisfazione per “l’autorevole voce fuori dal coro che mette il dito sulle cattive prassi e sui palesi conflitti d’interesse che hanno sempre contraddistinto l’attività delle reti bancarie di consulenza finanziaria. Ovviamente a scapito della clientela privata….”. Dodero aggiungeva ironicamente “….non mi sembra così grave chiamare ‘consulenti Finanziari Indipendenti’ i professionisti che svolgono la Consulenza Finanziaria Indipendente (era una annotazione di Bufi alle parole della Gabanelli, ndr). Mi sembra quasi consequenziale….E’ vero che le norme hanno definito tale categoria professionale come ‘Consulenti Finanziari Autonomi’, ma è certamente più colorita e innovativa la definizione degli ex Promotori Finanziari che sono diventati ‘consulenti finanziari abilitati all’offerta fuori sede’: breve, concisa, chiara e facile da dire e da ricordare….”. Infine, Dodero si scagliava contro “la replica di ANASF, ancora una volta schierata a difesa delle banche invece che dei consulenti…. Per ANASF, evidentemente, è importante non entrare nel merito delle questioni, probabilmente perché non ha alcun argomento da portare per contraddire le tesi di Gabanelli & C….”.
Un’affermazione che, purtroppo, vanifica la portata di quanto di buono Bufi abbia poi scritto, e non solo in difesa della categoria dei consulenti non autonomi: “…Quanto alla consulenza su base indipendente e non indipendente….abbiamo più volte auspicato che tale limitazione in capo alla singola rete fosse rimossa, in quanto inefficiente ed anacronistica. Il divieto, infatti, non dovrebbe valere a monte, obbligando l’intermediario a gestire due canali paralleli e distinti. Il consulente dovrebbe avere la possibilità di utilizzare entrambi i modelli in funzione del cliente assistito con il quale si stabilisce alternativamente l’applicazione dell’una o dell’altra modalità…..”.
A causa della pandemia, in generale, il rischio di correzioni nel settore immobiliare sembra essersi accresciuto, ma ciò è solo una logica amplificazione degli effetti di quanto stava già accadendo dal 2019, quando erano già evidenti i segnali di sopravvalutazione dei prezzi delle case rispetto ad una domanda sempre più funzione diretta del ciclo economico, delle mutate condizioni di reddito dell’ormai defunto “Ceto Medio” (con la generazione dei c.d. millennials che avanza in tutta la sua precarietà lavorativa) e del livello dell’occupazione. E’ questa la conclusione a cui sono giunti gli economisti della BCE, per i quali il rischio di una ulteriore discesa dei prezzi delle case è oggi più concreto. Infatti, secondo i loro modelli statistici, sussiste una probabilità del 5% che i prezzi crollino fino al 15% nei prossimi 4 trimestri, e quindi fino alla vigilia dell’estate 2021.
In Italia, le cose non stanno messe meglio. Infatti, l’impatto del Coronavirus è stato forte anche sul settore immobiliare, e per Confedilizia e FIAIP le misure di sostegno contenute nel decreto Rilancio non sono tutte sufficienti per favorire una ripresa di compravendite, locazioni e mutui. Unica possibile “oasi” del mercato sembra essere quella della prima casa, trainata dopo la quarantena dal c.d. Superbonus del 110%, anche se secondo gli esperti di FIAIP questo strumento andrebbe migliorato sia come durata (per cinque anni, fino al 2025, contro le ipotesi del Governo che si fermano al 2022), sia in quanto ad estensione della misura, da allargare anche alle seconde case, che già sono ricomprese nel c.d. Sisma-bonus.
L’aumento repentino di proprietari di immobili con problemi economici, inoltre, sta causando un fenomeno strano per il nostro Paese, nel quale queste persone in difficoltà si vedono costrette a vendere la loro abitazione per realizzare una “riserva di serenità” e andare a vivere in affitto. Eppure, l’acquisto continua a convenire rispetto all’affitto, per via dei tassi di interesse dei mutui ancora particolarmente convenienti, prezzi contenuti e/o in discesa e canoni di locazione in ascesa. Prima di lanciarsi nell’acquisto, però, chi vuole realizzare un investimento deve fare alcune valutazioni relativamente alla rendita ricavabile, al netto della tassazione, dal successivo affitto a terzi. Infatti, non tutte le zone sono vantaggiose, ed anche la tipologia dell’immobile può fare la differenza. E’ il caso dei monolocali, che rendono maggiormente a livello di affitti, soprattutto nelle città d’arte in previsione del rilancio del turismo nel 2021 o nelle mete preferite dagli studenti universitari fuori sede (Milano e Roma, soprattutto, ma anche Napoli e Palermo).
Oggi, però, anche l’informazione più elementare è saldamente nelle loro mani, ed è diritto dell’investitore finanziariamente “ineducato” poterla ricevere con le modalità corrette. Il risparmiatore, però, ha anche un dovere, ossia quello di dare le informazioni esatte al consulente, affinchè questo riesca ad elaborare il piano di investimento più adatto alle sue esigenze. Un classico esempio è quello del cliente che si rivolge per la prima volta ad un professionista, ed omette di fargli sapere che, presso un’altra banca, detiene una quantità non trascurabile di altro risparmio o, per esempio, che possiede altri immobili oltre a quello in cui vive, dai quali ricava un reddito aggiuntivo. In casi simili (assai frequenti all’inizio di un rapporto), il professionista sarà indotto ad elaborare una consulenza di investimento solo parzialmente efficace, rispetto a quanto potrebbe fare se avesse informazioni corrette sull’intero patrimonio dell’investitore.
C’è da dire che, private bankers a parte -ossia quella particolare tipologia di dipendenti bancari che gestiscono portafogli elevati con un po’ di autonomia professionale – nelle banche tradizionali oggi è veramente difficile trovare un dipendente che riesca ad uscire dalla logica del budget giornaliero (di prodotti, di appuntamenti, di telefonate etc) nello svolgimento del proprio lavoro. I più fortunati di essi hanno un budget settimanale, e quindi puoi trovarli un po’ più rilassati tra lunedì e martedì; dal mercoledì in poi vengono travolti anche loro dall’avvicinarsi della scadenza settimanale del venerdì, allorquando dovranno rendicontare ai superiori l’attività commerciale svolta. Pertanto, la professione di Consulente Finanziario (esercitata sia in forma indipendente che attraverso le reti di consulenza finanziaria) costituisce una validissima alternativa al canale della banca tradizionale, ed anzi si è affermata sempre di più fino a diventare un elemento fondamentale del Risparmio in Italia. Dal 1991, poi, essa viene disciplinata dalla legge e da continui aggiornamenti normativi, e presenta non pochi vantaggi per i risparmiatori: capacità di ascoltare la loro storia personale, grande attenzione alle sue esigenze ed alla sua propensione al rischio, disponibilità anche in orari e giorni inconsueti (se serve, anche la domenica) e profonda conoscenza della materia. 
legati ad alcuna banca o rete, ma sono ancora pochi in Italia – i consulenti appartenenti ad una rete (es. Banca Fideuram, Banca Generali, Banca Mediolanum, solo per citare quelle con il maggior numero di professionisti) rappresentano il 98% circa del totale dei professionisti del risparmio. Il loro lavoro si svolge, in linea teorica, all’interno di un conflitto di interessi, nel senso che possono distribuire solo gli strumenti di investimento presenti nell’offerta della banca a cui sono legati in via esclusiva. Pertanto, se vogliono affermare la propria indipendenza personale, devono dimostrarlo con i fatti. Per fortuna, le reti di consulenza non distribuiscono più “prodotti della casa”, se non in minima parte, avendo adottato da tempo un sistema che, allo scopo di mitigare al massimo il conflitto di interesse, prevede la distribuzione di strumenti finanziari prodotti da soggetti esterni (le c.d. società di gestione) non legati alle reti da alcun rapporto societario.
Naturalmente, questo scambio vicendevole di informazioni si limiterà, se volete, ai dati sensibili e familiari, agli obiettivi di investimento (cosa fare del denaro, nel tempo), e non certo ai fatti afferenti alla sfera della vostra intimità personale. Identica cosa potrete fare voi: da quanto tempo fa questo lavoro? Quanti clienti gestisce e quale portafoglio complessivo? Che tipo di studi ed eventuali specializzazioni ha fatto? E’ sposato, ha figli? Vive vicino, nella sua città, o deve fare molti chilometri per venirvi a trovare? Lavora presso un ufficio proprio o dentro una filiale bancaria? 
In mezzo a questa contesa, si inserisce con prepotenza il mito – è il caso di dirlo – di Steve Jobs, visionario dei visionari, cui il mondo attribuisce meriti riconoscibili, tra i quali quello di aver creato l’azienda più ricca e potente del mondo. Infatti, la nutrita filmografia sul personaggio ci ha restituito l’immagine del “perfetto visionario”, quello a cui tutti gli altri vorrebbero tendere: determinato, arrogante, cinico e geniale.
Del resto, l’industria cinematografica ha contribuito al “racconto mitologico” di diversi visionari realmente esistiti; a titolo di esempio, lo stesso Jobs (due film e decine di docufilm all’attivo su di lui), il mito negativo (ma sempre mito) di Jordan Belfort interpretato da Leonardo Di Caprio in “The Wolf Of Wall Street”, ed il gruppo di visionari raccontati nel celebre film “La Grande Scommessa” (The Big Short, tratto da una storia verissima), su cui primeggia il personaggio interpretato dall’attore Christian Bale, Michael Burry, autentico visionario che era solito lavorare a piedi scalzi e in bermuda. 
In Italia abbiamo avuto il compianto Sergio Marchionne, esempio di visionario “nostrano” (sebbene sia stato naturalizzato canadese), il quale ha saputo modificare profondamente la storia della FIAT – oggi FCA – e sul quale è cresciuto, anche per via della sua prematura scomparsa, un discreto mito imprenditoriale che continua anche dopo la sua morte (su tutto, la sua leggendaria insofferenza per la cravatta).
Ipoteticamente, in una classificazione dei ruoli aziendali, il ruolo di “capo visionario” incarnerebbe una funzione dirigente come le altre, ma a differenza di queste verrebbe usato per formalizzare una posizione di più alto livello, persino rispetto al CEO. Una specie di “santone aziendale” cui tutto è concesso: camminare a piedi scalzi, farsi una canna in pieno orario di lavoro (per amplificare il “pensiero visionario”), vestirsi in maniera informale anche durante i consigli di amministrazione, consumare pasti frugali e salutari, disprezzare (apparentemente) il denaro, vivere (apparentemente) in modo modesto, insultare occasionalmente i dipendenti che non seguono le sue visioni e mostrare una certa insofferenza per le regole dello stile dirigenziale.
Ma esiste davvero qualcuno che, nel lungo periodo e indipendentemente dallo scenario macroeconomico che si presenta, riesce a chiudere costantemente in profitto? E quali sono le cause per cui la maggior parte di coloro che si approcciano in autonomia al mondo dei mercati finanziari non riesce a guadagnare una cippa oppure perde il proprio capitale? La risposta alla prima domanda è SI’, esistono traders che fanno di questa attività il loro mestiere principale, riuscendo a sfruttare a loro vantaggio la maggior parte dei movimenti che il mercato ogni giorno propone loro, ed a “farsi trasferire” – legittimamente, si capisce – risorse da coloro che, invece, le perdono maldestramente.
Se il trader non osserva questo metodo con un certo rigore, non avrà mai pieno controllo del rischio. Al contrario, egli potrà minimizzare le perdite o, in segno contrario, massimizzare i profitti. Il pieno controllo di queste quattro variabili consente di evitare, sempre e comunque, la possibilità di subire gli effetti di situazioni in cui la perdita possa avere un impatto sul proprio capitale, tale da pregiudicare l’attività di trading complessiva.
Nell’attività di trading non esistono né analisi tecnica né analisi fondamentale, ma solo probabilità. Infatti, imparare a ragionare sulla base delle probabilità conferisce l’unica possibilità di riportare i guadagni anche nel lungo periodo. In ogni caso, l’analisi del comportamento individuale è basilare per comprendere al meglio ciò che accade quando ci si lancia nel trading. Secondo la teoria più accreditata, molti investitori “credono” di essere dei traders, ma in realtà agiscono come dentro ad un Casinò, ottenendo le stesse probabilità di guadagno – e di perdita, soprattutto – di un giocatore d’azzardo. Invece, la differenza tra il trader ed il giocatore d’azzardo ricade proprio nel ruolo del casinò, nel quale i limiti posti sul singolo tavolo assicurano alla casa da gioco una forte redditività complessiva anche se qualche scommettitore dovesse vincere le sue giocate (evento che il casinò mette in conto ed accetta ben volentieri). Il casinò non prova alcuna emozione nel mettere in atto queste manovre, né si fa condizionare dalle piccole perdite che di tanto in tanto subisce. Invece, il giocatore d’azzardo si fa bruciare interiormente dalle proprie emozioni e in qualsiasi gioco in cui sfiderà il banco, indipendentemente dalla strategia utilizzata – ammesso che ce l’abbia – non sarà in grado di sconfiggerlo.
In parole povere, nel trading online chi non usa metodo e disciplina andrà incontro ad una “trappola mortale” per il suo capitale, e sarà matematicamente destinato a perdere, così come lo scommettitore in un casinò, alimentando così la schiera di quel famoso 95% di (sedicenti) investitori che nel lungo perdono capitale ma ricordano solo le vincite.
Quella dei Baby Boomers (individui nati tra il 1944 ed il 1963), invece, è una fascia di clientela potenziale caratterizzata da una raggiunta stabilità economica e da obiettivi di breve periodo legati soprattutto alla propria salute o al supporto economico di figli millennials e “nipoti Z” (la “generazione Z” è quella più recente, composta dai nati tra il 1994 ed il 2003).
