Le politiche fiscali espansive non hanno impedito la stagnazione e quelle imminenti non modificheranno il ciclo economico. Sarà come nella crisi giapponese degli anni ’90?
Di Maurizio Novelli, gestore del fondo Lemanik Global Strategy
L’economia internazionale è di fatto ormai in fase di atterraggio nella stagnazione, definita dal mainstream “soft landing”, e sarà alquanto difficile uscire dal pantano nel quale stiamo entrando. Le politiche fiscali espansive in corso non hanno impedito infatti il cedimento del ciclo economico e quelle in fase di approvazione non modificheranno lo scenario. Il motivo principale della perdita di trazione delle politiche fiscali è dovuto alla difficile situazione finanziaria dello Shadow Banking System americano che, ormai da alcuni anni, annaspa in una Balance Sheet Recession con crediti inesigibili, investimenti non più remunerativi e perdite nascoste nei bilanci. Nonostante il settore finanziario cerchi di sbandierare le performance delle borse USA, ormai nazionalizzate, tutto quello che ci sta sotto è in crisi strutturale e sta ormai trascinando l’economia reale nella stagnazione.
Poiché il settore “shadow” gestisce attualmente il 60% del credito all’economia e circa 90 Trilioni di asset (375% del PIL), tra i quali, cartolarizzazioni di ogni tipo, Leverage Loans, CRE, ABS e Private Credit, anche il moltiplicatore monetario è compromesso, e una discesa dei tassi Usa non avrà alcun effetto significativo sul ciclo economico. Nel solo settore del CRE (Commercial Real Estate) il credito in distress è ormai al 25% e nulla sappiamo dei reali tassi d’insolvenza nel Private Credit e nei loans a Venture Capital e Private Equity (5 trilioni di dollari, 20% del PIL). Nel frattempo il governo USA si appresta a dare il via libera alla legge che consente di collocare fondi di Private Equity e Private Credit al retail a tranche da 5000 dollari.
Gli Usa nel pantano della Balance Sheet Recession
Le banche USA sono attualmente il principale fornitore di credito allo Shadow Banking System, che necessita di un costante rollover dei prestiti inesigibili in scadenza per non contabilizzare le insolvenze, ma tale meccanismo non modifica la qualità del credito che rimane comunque insolvente da oltre tre anni. Accade quindi che, mentre i prestiti all’economia reale sono ormai in stallo da alcuni trimestri, quelli allo Shadow Banking crescono a ritmi del 20%. Questa attività di sostegno a colossali posizioni in sofferenza è una delle principali cause di perdita di effetto del moltiplicatore monetario e fiscale.
Così come è accaduto in Giappone negli anni 90, anche gli Stati Uniti sono ora in fase di ingresso nel pantano della Balance Sheet Recession. Esistono però alcune differenze sostanziali tra la gestione giapponese e quella americana: 1) i policy makers americani, a differenza di quelli giapponesi, stanno cercando in tutti i modi di evitare lo scoppio delle bolle speculative e quindi hanno nazionalizzato il mercato azionario sui massimi e messo il cap ai tassi a 10y sui Treasuries (YCC). Il Giappone aveva messo il controllo dei tassi (YCC) ma aveva lasciato esplodere la bolla speculativa sul Nikkei, accentuando la crisi deflazionistica e nazionalizzando i mercati azionari solo in un secondo tempo, quando erano sui minimi.
2) il Giappone ha subito una forte rivalutazione di Yen che ha peggiorato la deflazione mentre gli Usa stanno cercando di imprimere una netta svalutazione di dollaro per creare inflazione e svalutare il debito in termini reali.
3) gli Stati Uniti stanno perseguendo aggressivamente politiche reflazionistiche preventive attraverso la politica fiscale per evitare a tutti i costi una recessione, mentre il Giappone ha lasciato partire un deleverage nel settore privato, ha fatto esplodere la crisi e poi ha avviato politiche fiscali di sostegno.
Sebbene il risultato finale è comunque, nei due casi, un aumento inesorabile del debito pubblico e una stagnazione, gli effetti di breve termine sono per ora sostanzialmente diversi:
A) nel caso del Giappone, la politica fiscale è stata compromessa dal deleverage del settore privato e quindi l’intervento fiscale è stato sistematicamente “bruciato” anno dopo anno. Il debito PIL è salito dal 40% al 240% ma l’economia non è mai veramente ripartita.
B) gli Stati Uniti stanno lottando ferocemente con l’intervento fiscale per evitare una recessione che sarebbe devastante per lo Shadow Banking System e per le banche che lo finanziano (esattamente come nel 2008). La priorità è quindi quella di impedire il deleverage del settore privato e rinviare il problema fin che si può, dato che lo Shadow Banking System ha in pancia un altro 2008.
La criticità di tale ultima operazione è che gli USA non dispongono del risparmio interno per finanziare tale strategia, che si basa su crescita del debito a oltranza con capitali esteri, e rischiano quindi una fuga di capitali e una caduta del dollaro se perseguono nelle politiche fiscali che servono ad evitare la crisi. Sebbene la strategia USA sembra funzionare meglio nel breve termine, ha comunque dei limiti di sostenibilità per mancanza di adeguato risparmio interno per finanziarla. Quindi, mentre tutti parlano delle sciagurate politiche fiscali americane, nessuno si è mai fatto la domanda del perché le fanno.
Evitare il deleverage aggiungendo leverage
Terrorizzati dall’esperienza giapponese, gli USA cercano di evitare il deleverage aggiungendo leverage a oltranza. La perplessità sulla capacità di tenuta del sistema è dovuta al fatto che gli Stati Uniti hanno la divisa di riserva che, a differenza del Giappone, comporta svantaggi in situazioni di questo tipo. La divisa di riserva ti aiuta a fare più leverage di chiunque altro, dato che attrae risparmio estero per finanziarlo, ma accentua il deleverage nelle fasi negative (vedi crisi del 2001 e del 2008). È quindi pro ciclica al ciclo finanziario, nel senso che lo amplifica in senso positivo e negativo. Quindi è del tutto normale e non sorprendente che, nei recenti provvedimenti di legge, si parla di tasse sui capitali esteri e potenziale blocco dei capitali in uscita dagli Stati Uniti. Anche in questo caso, tutti ne parlano ma nessuno si è mai fatto la domanda del perché lo fanno. Tutti parlano dei Century Bonds, previsti nel piano economico di Stephen Miran, ma nessuno si chiede perché gli Stati Uniti avrebbero bisogno di emettere bond a 100 anni a tassi “politici” per farli sottoscrivere dalle Banche Centrali di Europa e Giappone.
Sono ormai 4 anni che il sistema USA è in costante bail out perché è letteralmente “saltato” sul credito speculativo nello Shadow Banking System, alimentato da 14 anni di irresponsabile QE, e tutto quello che viene fatto dai policy makers, guarda caso, conferma ogni giorno tale scenario. Le principali banche americane ricevono da oltre tre anni un sostegno pubblico sistematico attraverso la remunerazione dell’eccesso di riserve erogate della FED. Poiché sono impestate di perdite non contabilizzate e detengono in portafoglio trilioni di Treasuries e MBS a tassi medi del 1,5%, per reggere tali posizioni, ricevono ogni anno il 4% di interesse su 3,6 trilioni di riserve in eccesso fornite dalla FED.
Infatti, analizzando in dettaglio i bilanci delle prime 10 banche USA, si scopre che oltre 60% circa del margine d’interesse è ottenuto grazie alla remunerazione di tali riserve che sono erogate al sistema dalla Banca Centrale. Questi interessi sono pagati dalla FED, ossia dal Ministero del Tesoro, ossia dal bilancio pubblico americano. Ma nonostante questo intervento pubblico per evitare una crisi bancaria come nel 2008, si continuano a fare buy back e a premiare i CEO con bonus milionari. Nessuna ricerca macro proveniente dal mainstream di Wall Street parlerà di questa situazione, ovviamente, dato che ormai la finalità degli intermediari USA è unicamente quella di cercare di tenere i capitali esteri investiti in questo sistema in crisi.
La situazione geopolitica globale si è deteriorata a giugno, quando Israele ha attaccato l’Iran e gli Stati Uniti hanno bombardato i siti di arricchimento nucleare iraniani. Tuttavia, la debole risposta dell’Iran, già provato dalla perdita della sua influenza in Siria e dalla distruzione da parte di Israele dei suoi partner di alleanza Hezbollah e Hamas, ha fatto sperare gli investitori in un impatto economico limitato. I prezzi del petrolio hanno invertito il loro iniziale rialzo nel giro di pochi giorni, come ulteriore segnale dell’opinione generale degli investitori su un evento minore.
Nel mese in esame abbiamo ridotto parzialmente l’esposizione in Thailandia a causa della crisi politica in corso. I proventi sono stati reinvestiti a Hong Kong e in Giappone. Prevediamo un aumento della volatilità nel mese di luglio, poiché nel periodo di 90 giorni scaduti il 9 luglio sono stati firmati pochi accordi commerciali. L’imprevedibilità della politica commerciale statunitense rimane il principale fattore di incertezza per i mercati globali. Rimaniamo positivi sui mercati azionari asiatici dal punto di vista fondamentale e delle valutazioni.
Nonostante l’importanza crescente della cultura finanziaria nella vita quotidiana, in Italia manca ancora un percorso obbligatorio e strutturato di educazione finanziaria nelle scuole. Sebbene il Piano Nazionale di Ripresa e Resilienza (PNRR) abbia inserito tra le sue priorità l’alfabetizzazione economico-finanziaria, l’insegnamento rimane per lo più frammentario e affidato a iniziative volontarie o progetti extra-curricolari. Ad oggi, non esiste dunque un obbligo formale che garantisca a tutti gli studenti italiani un’educazione finanziaria sistematica e continua.
Questo gap si riflette nelle competenze rilevate dalle indagini OCSE-PISA, secondo le quali i ragazzi italiani risultano tra i meno preparati in Europa su temi quali gestione del denaro, rischio e strumenti finanziari. E così, senza una formazione coerente e diffusa, i giovani restano esposti a rischi elevati quando si avvicinano autonomamente a strumenti complessi come le criptovalute, aumentando il pericolo di investimenti impulsivi e perdite significative. Infatti, oggi le criptovalute sono viste come la via più facile per ottenere un’entrata veloce. Spesso vengono associate all’idea di guadagni facili, quasi automatici, da raggiungere con poco impegno, 
pochi click e senza un reale lavoro dietro; nella maggior parte dei casi, tuttavia, la realtà è totalmente opposta: dal punto di vista finanziario, le criptovalute sono asset altamente speculativi, lontani dalla stabilità di strumenti tradizionali come azioni blue-chip, obbligazioni governative o fondi indicizzati. In più, il mercato delle criptovalute è spesso guidato da manipolazioni, rumors e da hype (grande clamore e interesse su indici o strumenti finanziariche potrebbe non essere basato su fondamenta solide, ndr), più che da fondamentali economici reali. Questo lo rende adatto solo a chi ha una propensione al rischio altissima e a chi può permettersi di perdere tutto il capitale investito.
Le criptovalute, in questo momento storico, non sono uno strumento per costruire ricchezza stabile e duratura, ma qualcosa di simile ad un gioco d’azzardo mascherato da investimento. La loro estrema volatilità, la mancanza di regolamentazione chiara e la diffusione di pratiche speculative come l’uso della leva finanziaria rendono questi asset particolarmente rischiosi. Le principali criptovalute, per quanto popolari e apparentemente promettenti, si confermano strumenti estremamente instabili, dominati da fattori speculativi più che da logiche economiche strutturate. Prendendo come riferimento i dati aggiornati a luglio 2025, Bitcoin (BTC), il principale asset digitale per capitalizzazione, ha mostrato una volatilità estrema: dai 40.000€ circa di inizio 2024, è salito fino ai 100.000€ circa a gennaio del 2025, per poi ritracciare bruscamente sotto i 73.000€ nel giro di poche settimane (12 aprile 2025), complice l’inasprimento normativo da parte della SEC statunitense e alcune dichiarazioni restrittive della BCE sul trattamento fiscale delle criptovalute.
Ethereum (ETH), che oggi ha una quotazione di circa 2.500€, ha seguito una traiettoria di crescita significativa, passando da un valore intorno a 2.050€ di gennaio 2024 a un picco di 3.700€ di dicembre 2024, per poi crollare vertiginosamente a 1.365€ ad aprile 2025. In mezzo, nel periodo successivo all’implementazione dell’aggiornamento tecnico noto come “Verkle Trees”, volto a migliorare l’efficienza dello storage e la scalabilità della rete, si sono registrati alcuni disguidi temporanei nei tempi di finalizzazione dei blocchi che hanno contribuito a una perdita di circa il 22% del valore di ETH in meno di 
dieci giorni, in un contesto di mercato già caratterizzato da elevata volatilità. Ancora più drastico il caso di Solana (SOL) – che oggi quota a circa 160€ – spesso promossa nei canali social come “la crypto della Gen Z”. Dopo essere salita da 92€ (gennaio 2024) a 252€ (gennaio 2025), è scesa a 105€ ad aprile 2025. Durante questo intervallo, in particolare, Solana ha subito un crollo del 38% in sole 72 ore a seguito di un bug che ha paralizzato la rete per 16 ore e dopo l’annuncio di una vendita massiva da parte di un venture fund, dimostrando così che il mondo delle criptovalute è caratterizzato da una volatilità elevatissima.
Questi movimenti non sono anomalie, ma parte integrante della struttura del mercato delle criptovalute. A differenza degli asset tradizionali – che sono legati a bilanci, utili, tassi d’interesse o politiche fiscali – le criptovalute reagiscono in modo amplificato a fattori emotivi, geopolitici o mediatici. In questo contesto, anche un tweet virale, un’intervista di un banchiere centrale o il semplice rumor di un ban da parte di un governo può generare oscillazioni giornaliere del 10-20%. Nonostante ciò, sempre più giovani decidono di esporsi a questi strumenti con strumenti ad alta leva finanziaria, cioè investendo una cifra molto superiore rispetto al capitale reale, grazie a fondi presi in prestito dalla piattaforma. Una leva 10x, ad esempio, permette di movimentare 1.000€ con soli 100€ di margine, ma basta un calo del 10% del valore dell’asset per bruciare completamente l’intera posizione.
In un ambiente così volatile, l’uso della leva finanziaria dovrebbe essere riservato a trader altamente esperti, dotati di strumenti professionali di gestione del rischio, stop-loss dinamici e strategie di hedging. Eppure, molte piattaforme crypto propongono la leva in modo quasi ludico: con un’interfaccia “gamificata”, colori accattivanti e pulsanti come “Long Now” o “Buy with 20x Leverage”, dando l’illusione che basti indovinare il momento giusto per ottenere guadagni vertiginosi. Il risultato? In moltissimi casi, la leva diventa una trappola psicologica, che porta gli utenti inesperti a sovraesporsi, ad aumentare le puntate dopo ogni perdita, e a inseguire una logica da “all-in” simile a quella del gioco d’azzardo. Il rischio di perdere tutto in poche ore non è un’eccezione, ma una dinamica ricorrente nel day trading crypto privo di preparazione.
Peraltro, le criptovalute sono spesso promosse da influencer sui social, che vendono corsi di formazione costosi e promettono guadagni facili e veloci. Tuttavia, molti di questi corsi si rivelano poco più che trappole commerciali, con contenuti superficiali o addirittura ingannevoli, finalizzati a far spendere soldi agli utenti senza garantire una reale preparazione. Questo fenomeno contribuisce ad alimentare un mercato di disinformazione che espone i giovani a rischi ancora maggiori. Il settore crypto è infatti terreno fertile per scam e frodi, dove malintenzionati approfittano della scarsa conoscenza diffusa per proporre schemi piramidali, false ICO (Initial Coin Offering) o token senza alcun valore reale.
Per questi motivi, le criptovalute sono strumenti da considerarsi esclusivamente per investitori esperti, che hanno una solida preparazione finanziaria e sono in grado di valutare i rischi di portafoglio associati a un mercato estremamente volatile e poco trasparente. Un portafoglio ben costruito, invece, prevede la distribuzione del capitale su diverse tipologie di asset – come azioni stabili (blue-chip), obbligazioni governative, fondi indicizzati e solo in misura molto limitata strumenti ad alta volatilità come le criptovalute. Questo approccio consente di bilanciare rischio e rendimento, riducendo la probabilità di perdite gravi. Senza questa preparazione, esporsi a investimenti in crypto equivale a scommettere senza conoscere le regole del gioco. L’educazione finanziaria diventa quindi cruciale: solo con una formazione approfondita e critica si possono evitare scelte impulsive e pericolose. In assenza di questa, il rischio di perdite importanti e di cadere vittima di truffe è altissimo.
In un contesto dove molti giovani puntano tutto sulle criptovalute, spesso affidandosi a consigli su TikTok o corsi a pagamento proposti da influencer privi di competenze reali, manca una visione più ampia e strutturata della gestione del denaro. Le criptovalute vengono trattate come l’unico canale di investimento possibile, ignorando completamente il concetto chiave di portafoglio finanziario diversificato, che rappresenta la base di ogni strategia seria e sostenibile. E così, in assenza di una base solida, le criptovalute non diventano uno strumento di crescita, ma un errore di allocazione che può compromettere l’intero risparmio personale. In una logica di lungo periodo, esporsi in modo eccessivo a un asset così instabile e poco regolamentato senza alcuna strategia complessiva non è solo imprudente, ma anche finanziariamente insostenibile.
Nel giugno 2025 il governo tedesco ha approvato il progetto di bilancio 2025 e i parametri per il periodo 2026-2029, segnando un cambiamento senza precedenti nella sua politica fiscale. La principale novità è l’avvio concreto di un massiccio stimolo fiscale per rilanciare l’economia, in particolare attraverso investimenti pubblici in infrastrutture e difesa. Il governo ha autorizzato oltre 200 miliardi di euro di spesa solo nel 2025 per infrastrutture e difesa, finanziati da un forte aumento dell’indebitamento (fino al 3,3% del Pil nel 2025). Un pacchetto infrastrutturale del valore di 500 miliardi di euro in 12 anni, di cui 115 miliardi nel 2025 (+55% rispetto al 2024); Un rapido aumento della spesa per la difesa, fino a 95 miliardi di euro nel 2025 e 135 miliardi nel 2027, con l’obiettivo di raggiungere il 3,5% del Pil entro il 2029, superando le aspettative.
I mercati azionari globali nel frattempo hanno raggiunto nuovi massimi (+24% dai minimi di aprile) grazie al miglioramento delle aspettative sugli utili, all’impatto limitato dei dazi e ai potenziali tagli dei tassi da parte della Fed. Tuttavia, le tensioni commerciali rimangono elevate: con l’8 luglio che segna la fine delle reciproche esenzioni tariffarie, è probabile che assisteremo a un aumento dei dazi (Trump ha già annunciato in questi giorni un misura del 30%), anche in nuovi settori come quello farmaceutico ed elettronico, e a un’estensione ai paesi del Sud-Est asiatico per allinearli alla Cina. L’Ue contesta l’approccio degli Stati Uniti e potrebbe rispondere con misure di ritorsione. Inoltre, i dati macroeconomici rimangono poco brillanti, aumentando l’incertezza sulle prospettive di crescita. Per questi motivi, manteniamo una riserva di liquidità all’interno del nostro approccio moderatamente positivo per sfruttare le potenziali opportunità tattiche in caso di correzioni, in particolare durante i mesi estivi, caratterizzati da una minore liquidità e da una riduzione del rischio di portafoglio.
I nostri temi preferiti includono quello della Difesa, ancora al centro del nostro portafoglio, con posizioni concentrate su Leonardo e Fincantieri. Telecom Italia Svg è la posizione principale grazie al solido caso di investimento, supportato da un panorama competitivo migliore e da una governance molto più lineare con l’ingresso di Poste Italiane. Sul settore finanziario siamo molto selettivi, con una preferenza per i titoli con un’elevata componente di commissioni (Fineco), mentre tra le banche tradizionali le nostre preferite sono BMPS e Unicredit. Relativamente alle Infrastrutture, saranno trainate dagli investimenti previsti dal fondo tedesco per il rinnovamento energetico, digitale e infrastrutturale (Buzzi, Danieli Sav.).
Le mid-small cap italiane, inoltre, dopo anni di sottoperformance offrono valutazioni interessanti e sono esposte a catalizzatori quali il taglio dei tassi da parte della Bce, il lancio del Fondo Strategico Nazionale CDP in Italia e l’attuazione del piano tedesco. Stiamo diventando più ottimisti sul settore del lusso, dato che le valutazioni scontano ormai quasi interamente ulteriori tagli agli utili. L’attenzione sarà focalizzata sui messaggi che saranno forniti dal management dei principali operatori (LVMH, Hermes, Richmont) sulla potenziale ripresa nella seconda metà dell’anno. Continuiamo ad essere più positivi sul settore dei semiconduttori, sulla base della nostra sensazione che il fondo sia stato raggiunto.
Come contrappeso all’impatto negativo dei dazi, l’amministrazione Trump ha recentemente annunciato l’intenzione di introdurre il “Big Beautiful Bill” (BBB), un pacchetto di agevolazioni e riduzioni fiscali. Tuttavia, questa nuova legislazione dovrebbe avere un effetto più limitato sugli utili societari rispetto ai tagli fiscali introdotti durante il primo mandato di Trump e i benefici si osserveranno principalmente su settori specifici. In particolare, per quanto riguarda le spese in conto capitale (CapEx) e la ricerca e sviluppo (R&S), i settori che potrebbero ottenere i maggiori risparmi fiscali sul flusso di cassa libero sono quello farmaceutico, automobilistico e dei servizi pubblici. Considerando l’impatto combinato di dazi e “Big Beautiful Bill“, il settore farmaceutico risulta il principale beneficiario, con una crescita dei ricavi attesa pari a +2% su base annua.
Passando all’inflazione, per comprendere le dinamiche recenti è necessario partire dall’immigrazione, poiché i due fenomeni sono strettamente collegati. Se si osserva la quota di persone nate all’estero sia nella forza lavoro statunitense sia nelle unità abitative in affitto tra il 2020 e il 2024/25, in entrambe i casi emerge che la loro crescita ha superato di gran lunga quella della popolazione complessiva. Questa tendenza, in particolare per quanto riguarda la domanda di case in affitto, ha spinto i prezzi degli affitti nettamente verso l’alto. Questi livelli elevati si sono mantenuti nel tempo, esercitando una pressione significativa al rialzo sul tasso d’inflazione complessivo.
Dalla elezione di Trump, il flusso di immigrati clandestini in ingresso nel paese attraverso il confine meridionale è diminuito drasticamente. Questa tendenza dovrebbe avere un effetto meccanico nello spingere i prezzi degli affitti verso il basso e, di conseguenza, nel ridurre l’inflazione. Man mano che i contratti di locazione scadono e vengono rinnovati a tassi incrementali più contenuti (l’inflazione misura la variazione dei prezzi anno su anno, non il livello dei prezzi), la componente affitti, che rappresenta circa il 35% del paniere dell’inflazione, eserciterà un impatto disinflazionistico significativo sull’inflazione complessiva. L’indice dei prezzi al consumo (CPI), al netto della componente affitti, si mantiene intorno al 2% da oltre un anno. Questa analisi potrebbe spingere la Federal Reserve a tagliare i tassi d’interesse già nella prossima riunione di luglio, nonostante le aspettative di mercato indichino il primo taglio a settembre.
Infine, dal lato dei consumi, le famiglie sembrano attualmente in una solida situazione finanziaria, se si osserva il rapporto tra il patrimonio immobiliare netto e la spesa per consumi. Questo indicatore può essere utilizzato per valutare il potenziale delle famiglie di ricorrere a prestiti garantiti dalla propria abitazione (home equity loans) come strumento per stimolare i consumi. Naturalmente, dall’altro lato dell’equazione, ciò richiederebbe sia una riduzione dei tassi d’interesse da parte della Federal Reserve, sia un allentamento degli standard creditizi da parte delle banche, due fattori che negli ultimi anni hanno fortemente limitato l’attività di concessione di prestiti.
Health Care – La performance relativa del settore Healthcare rispetto allo S&P 500 da ottobre 2023 a oggi è stata significativamente negativa. Questa dinamica è chiaramente visibile anche osservando la relazione tra il tasso di crescita annuale composto (CAGR) a tre anni del settore rispetto all’indice S&P 500. Attualmente, il settore si trova su livelli di ipervenduto, quasi due deviazioni standard al di sotto della media storica, un indicatore che evidenzia il momentum estremamente negativo degli ultimi tre anni. Questa situazione potrebbe fungere da catalizzatore per una potenziale sovraperformance del settore nei prossimi mesi o anni. Oltre alla performance negativa, due ulteriori fattori supportano la possibilità di un 
rimbalzo: la crescita stimata per i prossimi due anni e le valutazioni. L’Healthcare è il secondo settore a più rapida crescita prevista, superato solo dalla tecnologia, ed è molto attrattivo in termini di valutazioni. Il rendimento del free cash flow del settore Healthcare si attesta al 4,78%, circa 170 punti base superiore al rendimento dei Treasury a due anni, sottolineando ancora una volta l’ottima opportunità offerta dal mercato. Inoltre, considerando le elevate valutazioni di mercato e la natura difensiva del settore, investire nell’Healthcare può essere visto anche come un modo per ridurre la volatilità del portafoglio.
Infine, relativamente all’indice S&P 500, la stima per fine anno in assenza di recessione si attesta intorno ai 6.100 punti. A oggi, l’indice è molto vicino a questo livello e, nei prossimi mesi, a seconda di dove si stabilizzerà la crescita degli utili, potremmo assistere a fluttuazioni tra i 5.700 e i 6.300 punti. Un altro motivo per cui potremmo assistere a volatilità nei prossimi mesi, con l’S&P 500 che oscilla all’interno di questo intervallo, è la scadenza del 9 luglio per l’Europa per raggiungere un accordo sui dazi con gli Stati Uniti. Se le trattative si concluderanno positivamente, il mercato probabilmente resterà resiliente, ignorando eventuali notizie geopolitiche negative. Questa resilienza sarebbe supportata dalla variazione percentuale su sei mesi delle stime degli utili consensus negli ultimi dodici mesi, che rimane molto elevata.
Cos’è la blockchain e perché interessa il Wealth Management. La blockchain è un registro digitale distribuito, immutabile e trasparente. Non è controllata da una singola entità, ma condivisa tra molti partecipanti (nodi). Questo la rende particolarmente adatta per operazioni in cui fiducia, tracciabilità e sicurezza sono fondamentali come nel caso della gestione patrimoniale. Negli ultimi anni, molti operatori stanno esplorando come utilizzare la blockchain per digitalizzare asset reali (es. immobili, opere d’arte, fondi), automatizzare transazioni tramite Smart Contract e fornire accesso più “democratico” a strumenti finanziari prima riservati a pochi.
Uno degli sviluppi più interessanti è la c.d. tokenizzazione, ovvero come frazionare il lusso e aprirlo a tutti. In parole semplici, “tokenizzare” vuol dire rappresentare digitalmente un asset tradizionale (come una proprietà immobiliare, un’opera d’arte o una quota societaria) attraverso un “token” (unità digitale) scambiabile sulla blockchain. Questo processo consente una maggiore liquidità per asset tradizionalmente illiquidi, permette l’accesso frazionato a investimenti che in passato richiedevano capitali elevati e garantisce una maggiore trasparenza nella proprietà e nella tracciabilità delle transazioni. Per un investitore che costruisce un portafoglio diversificato, poter accedere a una frazione di un fondo di private equity o a una piccola quota di un immobile commerciale rappresenta un vantaggio enorme.
Vantaggi dell’integrazione delle criptovalute nel Wealth Management. Integrare asset digitali nel Wealth Management non significa semplicemente acquistare Bitcoin o seguire la foga del momento; i vantaggi concreti sono molteplici e meritano un’analisi approfondita. In primo luogo, le criptovalute offrono un’interessante opportunità di diversificazione: storicamente hanno mostrato una correlazione relativamente bassa con gli asset tradizionali, anche se questa tendenza si sta gradualmente modificando man mano che il mercato matura. A questo si aggiunge il potenziale di crescita: alcuni crypto-asset hanno registrato performance significativamente superiori a quelle degli strumenti finanziari convenzionali, pur accompagnate da una forte volatilità.
Un altro aspetto distintivo è l’accessibilità continua: i mercati crypto operano 24 ore su 24, 7 giorni su 7, senza interruzioni nei fine settimana o durante le festività, offrendo una maggiore flessibilità operativa. Infine, i progressi nel campo della custodia digitale stanno migliorando la sicurezza complessiva del settore. Soluzioni come wallet istituzionali o sistemi di cold storage regolamentati consentono oggi una gestione degli asset più sicura e conforme agli standard di compliance (ndr: insieme di azioni che un’azienda adotta per assicurare il rispetto di leggi, regolamenti, procedure interne, codici di condotta e standard etici), riducendo sensibilmente i rischi operativi legati alla conservazione dei fondi.
Non tutto ciò che è decentralizzato, però, è privo di rischi. La gestione di asset crypto comporta anche sfide significative, e la volatilità rimane uno dei principali punti critici: il valore delle criptovalute può variare drasticamente anche nell’arco di poche ore, mettendo a rischio il valore del portafoglio, soprattutto per strategie orientate alla conservazione del capitale. A questo si aggiunge l’incertezza regolamentare: in molti Paesi il quadro normativo è ancora in via di definizione, il che può generare instabilità e ostacolare l’adozione su larga scala, ma al tempo stesso rappresenta un’opportunità per una futura strutturazione più solida del settore. Inoltre, nonostante i miglioramenti già avvenuti, dal punto di vista della cybersecurity gli attacchi agli exchange o ai wallet restano una minaccia concreta. Tuttavia, va considerata la necessità di competenze tecniche specifiche: comprendere appieno il funzionamento degli strumenti crypto richiede formazione, aggiornamento continuo e capacità di valutazione. L’assenza di queste competenze può portare a errori gestionali o a esposizioni inconsapevoli a rischi elevati, soprattutto da parte degli investitori meno esperti.
Il futuro non è alternativo, è ibrido. Il modello più realistico oggi non è “criptovalute contro finanza tradizionale”, ma integrazione intelligente. Sempre più wealth manager stanno iniziando a offrire allocazioni strategiche in crypto-asset, o a collaborare con piattaforme che consentono la gestione di portafogli multi-asset da un’unica interfaccia come, ad esempio, Binance o Crypto.com. Inoltre, l’adozione degli Smart Contract per la gestione automatica dei portafogli o la distribuzione dei proventi rappresenta una delle frontiere più promettenti. La blockchain consente infatti di ridurre i costi operativi e aumentare la trasparenza, due elementi fondamentali per i clienti ad alta patrimonializzazione.
In conclusione, è possibile affermare che il Wealth Planner del futuro sarà anche un esperto di Blockchain. La Blockchain e i crypto-asset, infatti, non sono una moda passeggera, e per chi si occupa di gestione patrimoniale sarà impossibile ignorare questi strumenti senza rischiare di perdere competitività. Di contro, non essendo la Blockchain e i crypto-asset delle soluzioni “miracolose”, integrarle senza un’adeguata valutazione può esporre i patrimoni gestiti a rischi considerevoli. Pertanto, il futuro del Wealth Management sarà probabilmente ibrido, orientato alla tecnologia, ma sempre centrato sulle esigenze del cliente. E per una nuova generazione di investitori digitali, la blockchain sarà sempre meno un’eccezione e sempre più la regola.
I segnali di moderazione diplomatica e la decisione dei leader globali di rinviare interventi significativi per almeno due settimane hanno contribuito a calmare i nervi degli investitori, consentendo ai mercati di ritrovare una certa stabilità. E così, i 
Sul fronte dei tassi di interesse, continua lo 
Sul fronte degli investimenti alternativi, dopo aver superato i 3.600 $ l’oncia la scorsa settimana i 
Al di fuori dell’Unione Europea (ma sempre nel Vecchio Continente), la Banca nazionale svizzera ha portato il suo tasso di riferimento allo 0%, con il sesto taglio consecutivo, mentre tornano i segnali di deflazione e il franco si rafforza. La banca centrale ha lasciato intendere che potrebbero esserci ulteriori allentamenti se la situazione dovesse peggiorare, in netto contrasto con la Federal Reserve e la Bank of England, che hanno invece mantenuto i tassi invariati. Nel Regno Unito, a maggio le vendite al dettaglio sono calate del 2,7%, segnando il peggior dato dal 2023. Le vendite alimentari sono scese del 5% e tutti i principali settori del commercio hanno registrato flessioni. Il brusco calo ha cancellato i guadagni di inizio 2025, e segnala un indebolimento dell’economia nel secondo trimestre; e adesso il governo laburista è sotto pressione per rilanciare la crescita ed evitare aumenti fiscali.
A margine – ma non troppo – cresce il dibattito sulle cryptovalute e sulla necessità di regolamentarle. Infatti, la crescita esplosiva delle stablecoin, spinta dall’IPO di Circle e dall’interesse di Wall Street, sta attirando l’attenzione delle autorità di regolamentazione globali. Secondo Citigroup, il settore potrebbe raggiungere i 1.600 miliardi di dollari entro il 2030, mettendo a rischio la finanza tradizionale, mentre enormi volumi di liquidità si spostano verso i token digitali. Queste monete, sostenute in gran parte da titoli di Stato USA, detengono oggi più 
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I mercati azionari italiani hanno continuato a sovraperformare gli altri indici, grazie alla forte performance del settore finanziario (indice bancario +8%) e al forte rimbalzo di diversi titoli mid-small cap chiave (tra cui Fincantieri +36%, Technoprobe +21%, Danieli +20%, che rappresentano posizioni chiave del nostro portafoglio). Tutto ciò è avvenuto in un contesto favorevole per il mercato obbligazionario, con lo spread Btp-Bund sceso sotto i 100 punti base. Allo stesso tempo, nelle ultime settimane l’attenzione si è concentrata anche sui tassi di interesse e sul debito pubblico statunitense. Negli Stati Uniti, i rendimenti hanno registrato un’accelerazione a maggio (+25 punti base al 4,4%) a causa dei timori sulla sostenibilità fiscale, alimentati da una nuova legge fiscale che proroga i tagli alle imposte e aumenta il tetto del debito di 4.000 
miliardi di dollari. La proposta è stata finora approvata a stretta maggioranza dalla Camera e deve ancora essere approvata dal Senato, dove sono previste alcune modifiche. Il Congressional Budget Office stima che la legge aggiungerebbe altri 3,8 trilioni di dollari al deficit statunitense tra il 2026 e il 2034. E così, Moody’s ha declassato il rating del debito sovrano statunitense da AAA ad Aa1, allineandosi a S&P e Fitch. La ragione principale citata è stata l’incapacità dei governi che si sono succeduti di contenere la crescita del debito e la prevista proroga del Tax Cuts and Jobs Act del 2017, senza un corrispondente piano credibile di riduzione della spesa.
Particolare attenzione è stata prestata anche alle ultime aste di titoli di Stato giapponesi, che hanno mostrato segni di tensione soprattutto nelle scadenze ultra-lunghe. Il rendimento dei titoli di Stato giapponesi a 30 anni è salito di +32 punti base, raggiungendo il 3%, un livello che non si vedeva da oltre due decenni. Il picco dei rendimenti riflette una combinazione di fattori strutturali: inflazione persistente e riduzione della liquidità. Questa rivalutazione ha riacceso l’attenzione su una questione delicata per il mercato globale: il graduale smantellamento del cosiddetto carry trade sullo yen. Per anni, i tassi ultra-bassi in Giappone hanno incentivato gli investimenti finanziati in yen in attività a rendimento più elevato, come i titoli del Tesoro statunitensi. Ma con l’aumento dei rendimenti e il tapering della BoJ, il rischio di smantellamento di queste posizioni rimane un tema chiave da tenere d’occhio.
L’indice delle materie prime ha registrato un leggero aumento nel mese (+1,2%). Dopo un forte rialzo dall’inizio dell’anno e un aumento dei tassi reali statunitensi nel mese (+26 pb al 2,2%), l’oro è rimasto sostanzialmente stabile (a 3.280 dollari l’oncia). Il petrolio ha registrato una leggera ripresa (+1% a 64 dollari al barile), mentre il mercato rimane cauto a causa del graduale rollback dei tagli volontari dell’OPEC+ e di un cambiamento strategico volto a riconquistare quote di mercato e migliorare la conformità all’interno dell’OPEC.
Nei prossimi mesi i mercati rimarranno concentrati su diverse dinamiche che potrebbero influenzare l’andamento degli utili societari, dopo un primo semestre decisamente positivo per le azioni. In particolare, l’attenzione sarà rivolta a un potenziale rallentamento dell’attività nei prossimi due trimestri, legato a una naturale correzione dopo l’anticipo degli ordini che ha sostenuto la domanda negli ultimi mesi. Ciò potrebbe innescare una fase di raffreddamento, soprattutto nei settori ciclici, già sotto pressione a causa dell’incertezza commerciale globale. Sul fronte dei dazi, sebbene sia escluso un ritorno allo scenario precedente al “Liberation Day“, lo scenario di base ipotizza ancora un livello medio dei dazi intorno al 10% da parte degli Stati Uniti, che rimane storicamente elevato. Anche se l’impatto potrebbe essere più diluito nel tempo rispetto a quanto inizialmente previsto, è probabile che continui a rappresentare un freno parziale alla crescita.
In questo contesto, tuttavia, i responsabili politici sembrano pronti a intervenire: dagli Stati Uniti all’Europa alla Cina, i governi stanno preparando misure fiscali mirate, mentre le banche centrali (Fed e Bce) rimangono proattive e pronte ad aumentare il sostegno monetario se necessario. In questo contesto, i nostri temi preferiti includono la difesa, che è ancora al centro del nostro portafoglio con posizioni concentrate su Leonardo e Fincantieri. Telecom Italia Svg, la posizione principale grazie al solido caso di investimento, supportato da un panorama competitivo migliore e da una governance molto più lineare con l’ingresso di Poste Italiane. Restiamo molto selettivi sul settore finanziario, con una preferenza per i titoli con un’elevata componente di commissioni (Fineco), mentre tra le banche tradizionali le nostre preferite sono BMPS e Unicredit.
A trainare il settore delle infrastrutture sono gli investimenti previsti dal fondo tedesco per il rinnovamento energetico, digitale e infrastrutturale (Buzzi, Danieli Sav.). Le mid e small cap italiane, che dopo anni di sottoperformance offrono valutazioni interessanti e sono esposte a catalizzatori quali il taglio dei tassi da parte della Bce, il lancio del Fondo Strategico Nazionale CDP in Italia e l’attuazione del piano tedesco. Siamo invece più cauti sul settore del lusso: quest’ultimo è ancora sotto pressione a causa della debole domanda in Cina e negli Stati Uniti, ma con valutazioni tornate a livelli interessanti. Abbiamo iniziato a ricostruire alcune posizioni selezionate sui servizi di pubblica utilità, in un contesto di tassi che prevediamo saranno inferiori rispetto al recente passato. Siamo infine più positivi sul settore dei semiconduttori, sulla base della nostra sensazione che il fondo sia stato raggiunto.
A maggio, i mercati azionari globali hanno registrato un rimbalzo, sostenuti dalla de-escalation della guerra tariffaria tra Stati Uniti e Cina. I dazi generalmente aumentano l’inflazione e riducono la crescita economica reale. Sebbene l’economia statunitense stia rallentando, non prevediamo una recessione tecnica nel breve termine. Le recenti pubblicazioni degli utili aziendali e le previsioni aggiornate per il 2025 sono state incoraggianti. I dati sulle carte di credito mostrano una notevole resilienza della spesa al consumo da inizio anno (compresi aprile e maggio) e la recente correzione dei prezzi del petrolio è positiva per le vendite al dettaglio. Inoltre, i piani di spesa in conto capitale per il 2025 non hanno subito tagli significativi da parte delle aziende statunitensi, a dimostrazione di una forte fiducia nelle loro performance aziendali e nell’economia.
Tuttavia, vi sono due punti deboli: il settore manifatturiero, con l’indice ISM ancora in territorio restrittivo; il mercato immobiliare, che rimane stagnante a causa degli elevati tassi dei mutui. Pertanto, nel corso del mese è stata aperta una nuova posizione in Meta Platforms e ceduta quella in Home Depot. A livello settoriale, il portafoglio non include banche, compagnie assicurative o petrolifere. Il portafoglio è sovrappesato nei settori industriale, chimico e dei beni di consumo discrezionali. La tecnologia è sottopesata, senza alcuna esposizione all’hardware. Non vi è inoltre alcuna esposizione a servizi di pubblica utilità, immobiliare e beni di consumo di base, mentre il settore sanitario è leggermente sottopesato.
Il mondo evolve e, di pari passo con esso, anche la società così come le priorità individuali: se per anni il successo professionale è stato misurato attraverso il denaro e il prestigio, oggi qualcosa sta cambiando. Il lavoro non è più solo un mezzo per accumulare ricchezza, ma un elemento centrale dell’equilibrio personale, da costruire su misura delle proprie esigenze. I lavoratori non cercano solo stipendi competitivi, ma un equilibrio tra vita professionale e privata, benessere olistico e tempo da dedicare a se stessi e ai propri affetti. Un cambiamento che riflette un nuovo sentiment non solo italiano, ma addirittura globale: il benessere sul posto di lavoro conta più della semplice retribuzione.
Secondo lo studio del The Guardian, il 74% degli appartenenti alla Generazione Z mette al primo posto un sano equilibrio tra vita privata e lavorativa, mentre solo il 68% considera la retribuzione come una priorità. Un segnale chiaro di come, nonostante l’odierna incertezza economica, il benessere personale stia progressivamente superando il peso dello stipendio nelle scelte professionali. Pertanto, mentre la ricchezza si posiziona ormai terzultima tra i valori considerati più attrattivi dai lavoratori, è il benessere fisico e mentale il fattore che raggiunge la vetta della classifica (63,3%), seguito dalla tranquillità (41,3%) e subito dopo dall’equilibrio (36,2%). La ricerca di un impiego appagante passa anche attraverso la consapevolezza di sé e il benessere psicologico, come dimostra il 30% degli intervistati.
Secondo Alberto Perfumo, CEO di Eudaimon, “non si tratta di una moda passeggera, ma di un chiaro sintomo di una ben più profonda trasformazione culturale, in cui il benessere diventa un criterio guida nelle scelte di carriera. Per le aziende, non è più un’opzione ma un impegno concreto. Il welfare aziendale, se ben progettato, è la risposta più efficace a queste nuove esigenze. Di fronte a questo scenario, le aziende devono adattarsi alle nuove esigenze dei lavoratori e ripensare il concetto stesso di welfare: non più pacchetti standardizzati, ma percorsi personalizzati, in grado di rispondere alle diverse necessità. Perché oggi, più che mai, il vero valore del lavoro non si misura solo in busta paga, ma dalla qualità della vita che è in grado di garantire”.
Ecco quali sono oggi le priorità dei lavoratori secondo l’8° Rapporto Eudaimon-Censis. Innanzitutto, per il 63% dei dipendenti la salute occupa il primo posto: in misura equivalente sia fisica, sia mentale. Il benessere psicofisico, infatti, rappresenta un valore fondamentale per coloro che desiderano adottare uno stile di vita sano. Il 42% delle persone coinvolte nell’indagine associa il benessere lavorativo alla tranquillità, intesa come un ambiente collaborativo e privo di stress, che favorirebbe una maggiore concentrazione e una gestione più serena delle sfide quotidiane, professionali e non. Il 34% delle persone, poi, sceglie l’equilibrio come emblema di benessere individuale. Quest’ultimo, visto come la capacità di bilanciare in modo armonioso gli aspetti della vita privata e lavorativa, è considerato cruciale per evitare il sovraccarico emotivo. Ancora, la cura del proprio corpo occupa un posto importante. Infatti, il 30% delle persone coinvolte nell’indagine associa il benessere al tempo dedicato a prendersi cura di sé, ovvero la capacità di ritagliare del tempo all’interno della routine per dedicarsi alla cura del proprio corpo e della propria mente.
Infine il sorprendente dato sulla ricchezza, scelta come simbolo del benessere solamente dal 9% delle persone intervistate. Questo risultato dimostra come, pur riconoscendo l’importanza della stabilità economica, la ricchezza non sia più considerata un valore centrale la qualità della vita individuale, lasciando spazio ad altri fattori legati alla sfera personale e relazionale. Per l’8% delle persone intervistate, il benessere è strettamente legato alla percezione del futuro. Avere una visione chiara e positiva del domani conferisce sicurezza, motiva ad affrontare le sfide quotidiane e permette di orientarsi verso opportunità, creando una base solida per una vita soddisfacente e realizzata. A seguire, anche il divertimento scende parecchio nella scala delle priorità, prediletto solo dal 4,5% degli intervistati. Questo evidenzia come, seppur apprezzato, il divertimento non venga percepito come un valore fondamentale per il benessere, rispetto ad altri aspetti più significativi della vita quotidiana dei lavoratori odierni.
