Questo quanto emerge dalla decima edizione del Real Estate DATA HUB. C’è un generale percorso di ripresa in termini congiunturali, ma si evidenziano andamenti differenti tra i diversi comparti.
Per il mercato immobiliare, il 2024 si sta profilando come un anno di transizione, caratterizzato da un prudente ottimismo e dall’attesa di ulteriori miglioramenti nei dati macroeconomici. Le prospettive fanno ipotizzare nuove opportunità per gli investitori, e si evidenzia complessivamente un incremento dei prezzi medi al metro quadrato. Dopo le fluttuazioni del 2023, tale aumento indica una crescente fiducia nel mercato immobiliare, suggerendo un ritorno robusto della domanda. Questo quanto emerge dalla decima edizione di Real Estate DATA HUB, la pubblicazione di Avalon Real Estate e dell’Ufficio Studi di 24MAX offre una prospettiva aggiornata sul panorama immobiliare italiano, con un focus sulle città di Roma, Milano, Genova e Padova e rispettive regioni, coprendo i mercati residenziale, commerciale, logistico, ricettivo e direzionale.
I tagli dei tassi della Bce, iniziati a giugno scorso, hanno rappresentato una svolta significativa con ricadute positive sul mercato immobiliare. Le riduzioni hanno favorito l’accesso al credito di famiglie e imprese, determinando i primi segnali di ripresa in un generale clima di cautela. Nel complesso, dunque, nel 2024 il mercato immobiliare italiano ha dimostrato notevole resilienza. “Nonostante il rallentamento delle vendite, emergono segnali che fanno già prevedere per i prossimi mesi opportunità di ripresa sostenuta da stabilità dei prezzi, resilienza della domanda e capacità del mercato di adattarsi a un contesto in continua evoluzione”, commenta Dario Castiglia (nella foto), CEO & Founder di RE/MAX Italia. Inoltre, il numero crescente di richieste di mutuo, in particolare da parte dei giovani, è indicatore di un rinnovato interesse per l’acquisto della prima casa che alimenterà il mercato nei prossimi mesi.
In tutte le regioni la preferenza è per il trilocale (42,27%), che riflette la ricerca di soluzioni abitative adeguate a famiglie ma anche a professionisti che necessitano di un’area per il lavoro. Anche i bilocali sono molto richiesti, soprattutto nel Nord dove rappresentano il 30,35% delle scelte di giovani coppie o single, che cercano spazi pratici senza un eccessivo impegno economico. Al Centro, la domanda per i bilocali è più contenuta (20,02%), mentre nel Sud e nelle Isole predomina l’interesse per immobili più spaziosi, come quadrilocali (27,50%) e abitazioni con oltre cinque locali (16,86%) ideali per famiglie numerose, grazie ai prezzi medi più accessibili. I monolocali restano la tipologia meno richiesta (3,22%), confermando il cambiamento in atto nelle esigenze abitative.
La Lombardia si conferma regione leader nel mercato immobiliare nazionale, rappresentando circa il 40% delle transazioni complessive. Al Nord, si distinguono Liguria e Veneto in leggero aumento rispetto al 2023. Al Centro, il Lazio occupa la posizione di vertice, seguito da Emilia Romagna e Toscana. Nel Sud, Puglia e Campania evidenziano un’attività significativa, mentre la Sicilia è il principale mercato tra le isole.
L’analisi dei giorni medi di vendita degli immobili per area evidenzia tendenze interessanti. Al Nord, si registra un aumento a 160 giorni nel Q1, ma una successiva diminuzione a 146 giorni nel Q2, indicando una ripresa nella reattività del mercato. Al Centro, si osserva un miglioramento significativo, con i giorni medi che scendono a 162 nel Q1 e ulteriormente a 155 nel Q2. Infine, al Sud e nelle Isole, i giorni medi si stabilizzano attorno a 163 nel Q1 e 155 nel Q2, evidenziando una capacità di assorbire le dinamiche di mercato. Questa analisi suggerisce che il 2024 potrebbe rappresentare un anno di ripresa per il mercato immobiliare in tutte le aree, con il miglioramento più consistente nelle regioni del Centro.
Oltre al taglio dei tassi, nel 2024 altri fattori hanno sostenuto l’andamento del mercato dei mutui in Italia. “In particolare, alcuni istituti bancari hanno favorito l’accesso al credito, con prodotti promozionali per gli under 36 e gli acquirenti di case “green” con tassi al ribasso fino a circa il 2,5% per durate di 30 anni”, spiega Riccardo Bernardi (nella foto), Chief Development Officer di 24MAX. Per il secondo semestre 2024, l’Ufficio Studi di 24MAX prevede un trend positivo, grazie a una certa apertura delle banche che, pur mantenendo un approccio prudente, stanno agevolando un incremento nell’erogazione dei mutui rispetto ai mesi precedenti. Secondo le analisi di 24MAX, nel periodo considerato (primo semestre 2024) il 93,4% ha richiesto un mutuo per l’acquisto della prima casa, optando per la quasi totalità per il tasso fisso (96,7%). L’analisi per fasce d’età evidenzia che i giovani tra i 25 e i 34 anni costituiscono il 35,9% dei richiedenti, seguiti dalla fascia compresa tra i 35 e i 44 anni.
La crescita del numero delle transazioni rispetto al 2023 indica un generale percorso di ripresa in termini congiunturali; si evidenziano però andamenti differenti tra i diversi comparti. Il mercato retail ha mostrato forti segnali di ripresa, e questo lascia prevedere che il 2024 possa ottenere i risultati migliori degli ultimi cinque anni. Nel comparto della logistica, l’inizio del 2024 è stato caratterizzato da un assestamento, a fronte di una domanda di spazi comunque consistente e di un tasso di sfitto che nel primo semestre 2024 ha toccato un minimo dell’1,5%, con conseguente incremento dei canoni. Tra i fenomeni che caratterizzeranno questo mercato nel prossimo futuro, si segnalano il reshoring e il settore dei data center, in particolare con due tipologie di infrastrutture: gli Hyperscale Data Center, gestiti da grandi aziende come Amazon e Google, e gli Edge Data Center, più piccoli e distribuiti.
Il settore ricettivo ha registrato investimenti in aumento, indicativi di una ripresa robusta, con un crescente coinvolgimento anche da parte degli investitori italiani. Roma si conferma la città più attrattiva per numero di transazioni e valore delle operazioni. Le prospettive per i prossimi mesi sono promettenti. La ripresa degli investimenti ha interessato anche il direzionale, che ha riconquistato la posizione di prima asset class, trainato dall’interesse per uffici e immobili sostenibili. Milano e Roma si sono confermate come i principali centri per gli investimenti in questo comparto. Nei prossimi mesi si prevede una maggiore attività nelle riconversioni e nei progetti di riqualificazione urbana, soprattutto a Milano, per soddisfare la crescente richiesta di immobili sostenibili.
Al momento manteniamo una visione neutrale/leggermente positiva sui mercati azionari, in attesa che alcuni catalizzatori acquisiscano maggiore visibilità e inizino a concretizzarsi in Europa, dove gli indici scambiano a valutazioni significativamente più basse rispetto agli Stati Uniti. Tra i fattori chiave da tenere d’occhio: la Bce potrebbe attuare tagli dei tassi più significativi del previsto; nuove misure di stimolo in Cina; la possibilità di un cessate il fuoco tra Russia e Ucraina; cambiamenti di leadership in Germania, con un allentamento delle regole fiscali e nuovi stimoli economici.
Guardando al 2025, ci aspettiamo un’economia globale su livelli simili a quelli del 2024 (circa +3,2%), con significative divergenze regionali e banche centrali meno sincronizzate. L’elemento critico sarà Trump, con effetti degli interventi sul commercio, la deregolamentazione, la politica fiscale e l’immigrazione difficili da prevedere nella loro portata. Con le banche centrali che hanno un ampio margine di manovra per tagliare i tassi e iniettare liquidità per finanziare i crescenti deficit pubblici, e considerando la prospettiva di un’economia che eviti la recessione, continuiamo a vedere le azioni come una copertura migliore rispetto alle obbligazioni.
In questo contesto, abbiamo apportato alcune modifiche al nostro portafoglio. In particolare un aumento della posizione su Banco BPM, dove ci aspettiamo un rilancio del prezzo dell’offerta da parte di Unicredit. Una nuova posizione costruita su Diasorin, sulla scorta di un atteso miglioramento dell’attività negli Stati Uniti. Una nuova posizione su Interpump, poiché riteniamo che l’esposizione industriale all’attività statunitense possa giocare un ruolo di traino per una società di qualità, che tratta vicino alla parte inferiore del range di valutazione. Abbiamo un approccio molto selettivo su banche e small/mid cap e non investiamo in nomi industriali ciclici. Inoltre, abbiamo mantenuto il nostro posizionamento sul Monte dei Paschi e questo approccio si riflette anche nel nostro investimento in Tenaris. Non abbiamo investito in Stellantis e STM perché continuiamo a ritenere che entrambi i titoli non abbiano ancora toccato il fondo. Abbiamo infine mantenuto l’esposizione a Telecom Italia Savings e Unipol.
Le difficoltà europee derivanti dalle sanzioni contro la Russia hanno spalancato le porte alle esportazioni americane. Secondo i dati disponibili, tra luglio 2023 e giugno 2024 il valore delle esportazioni statunitensi verso l’Unione Europea è aumentato di 93 miliardi di dollari, raggiungendo un totale di 367 miliardi di dollari (+34% rispetto al 2021). In particolare, le esportazioni di petrolio sono raddoppiate (+101%), con un incremento di 37,3 milioni di tonnellate; quelle di gas naturale liquefatto (GNL) sono aumentate del 181%, pari a 18,5 milioni di tonnellate; le esportazioni di fertilizzanti sono passate da quasi zero a 666.000 tonnellate. Tutti questi numeri evidenziano come le sanzioni abbiano spinto l’Europa a una crescente dipendenza economica dalle risorse statunitensi, trasformando gli Stati Uniti in fornitori chiave per il Vecchio Continente.
In tal senso, anche gli aiuti americani all’Ucraina non rappresentano solo un gesto di solidarietà, ma anche un volano per l’industria nazionale. Negli ultimi due anni, infatti, la produzione industriale nei settori della difesa e dello spazio è aumentata del 18%, sostenuta dall’espansione della domanda militare generata dagli alleati NATO e dal sostegno a Kiev da parte dell’amministrazione Biden. In soldoni, il 64% dei 60,7 miliardi di dollari stanziati per l’Ucraina è rientrato direttamente nell’economia statunitense, consolidando la base industriale della difesa e creando migliaia di posti di lavoro negli Stati chiave. Tuttavia, l’impatto politico-elettorale di queste misure non è stato sufficiente alle ultime elezioni presidenziali, in occasione delle quali gli elettori americani hanno punito Biden, anziché ringraziarlo per i risultati ottenuti in tema di occupazione.
Si può dire che gli Stati Uniti abbiano finora rafforzato la loro posizione economica e politica, mentre l’Europa stia pagando ancora il prezzo della crisi. Le sanzioni contro la Russia hanno acuito la dipendenza energetica e industriale dai mercati americani, le cui materie prime non sono esattamente a buon mercato, contribuendo a un aumento dei costi per le famiglie e le imprese europee. La necessità di importare dagli Stati Uniti risorse fondamentali prima geograficamente più disponibili e meno costose ha portato molte aziende europee a riconsiderare la propria base operativa, favorendo la delocalizzazione verso gli USA, dove i costi energetici sono significativamente più bassi. Questo fenomeno, unito alla pressione inflazionistica, sta minando la competitività industriale del Vecchio Continente.
Pertanto, la guerra in Ucraina ha rappresentato per gli Stati Uniti un’opportunità unica per rafforzare il proprio ruolo di superpotenza globale, ma ha anche messo in luce le fragilità dell’Europa, costretta com’è a comprare il sempre più crescente debito americano per sostenere il “dollaro forte” ed evitare che le altre valute BRICS prendano ancora più piede nel contesto del commercio internazionale. Se l’Europa non riuscirà a elaborare una strategia che le consenta di recuperare autonomia energetica e industriale, rischia di uscire ulteriormente indebolita da questa crisi.
Relativamente alle implicazioni per gli investitori finanziari, la guerra in Ucraina ha creato scenari di opportunità e rischi significativi, con gli Stati Uniti che emergono come beneficiari principali e l’Europa che subisce le maggiori pressioni economiche. L’industria americana della difesa, dell’energia e il settore manifatturiero americano sono in forte espansione:
Contemporaneamente, l’Europa deve affrontare il rischio di deindustrializzazione e l’aumento dei costi energetici, e già le aziende europee nei settori ad alta intensità energetica stanno perdendo terreno rispetto ai competitor americani. La c.d. transizione energetica, tuttavia, potrebbe compensare la perdita di produttività nei settori più maturi; in tal senso, gli investimenti in energie rinnovabili (come quelli di Iberdrola ed Enel) potrebbero rappresentare un’alternativa sostenibile. Pertanto, gli investitori possono beneficiare del boom americano (finchè dura), mentre in Europa è necessaria una selezione più attenta per evitare settori in difficoltà. Materie prime e fondi diversificati su difesa ed energia restano strategie interessanti per navigare in questa fase di incertezza globale.
A ottobre i mercati azionari asiatici si sono ritirati con prese di profitto dopo la forte performance di settembre. Le ragioni della debolezza possono essere attribuite a diversi fattori. La situazione geopolitica in Medio Oriente e in Ucraina continua a deteriorarsi. I dati relativamente forti sull’occupazione negli Stati Uniti, insieme all’aspettativa e alla poi confermata vittoria di Trump, hanno continuato a spingere al rialzo il dollaro Usa. La forte correlazione negativa con un dollaro forte ha spinto al ribasso i titoli azionari dell’Asia emergente.
I titoli del sud-est asiatico hanno sofferto maggiormente, mentre i mercati asiatici sviluppati hanno registrato una performance migliore, con e Taiwan che hanno chiuso in rialzo. Il quadro economico di ottobre è rimasto contrastante per la regione asiatica. L’indice PMI è stato espansivo nelle Filippine, in Thailandia, a Taiwan, in India, a Singapore e a Hong Kong. Una lettura negativa è arrivata da Cina, Giappone, Indonesia, Vietnam e Corea del Sud. La Cina ha annunciato ulteriori misure di stimolo fiscale da 10mila miliardi di yuan durante l’Assemblea Nazionale del Popolo (NPC) di inizio novembre. Lo stimolo è inferiore all’enorme sostegno annunciato nel 2008, ma è comunque impressionante.
In portafoglio abbiamo aumentato l’esposizione al settore bancario e immobiliare cinese e sono stati apportati ulteriori aggiustamenti alla nostra allocazione coreana. Abbiamo iniziato ad accumulare posizioni in società che si prevede faranno parte dell'”indice Value-up“. Si tratta di società con una maggiore sensibilità verso i valori degli azionisti, ma le cui valutazioni non riflettono ancora l’orientamento positivo. Continuiamo a ritenere che le valutazioni azionarie in Asia, in particolare nell’Asia emergente, siano molto interessanti in una prospettiva di medio-lungo termine. Non solo le valutazioni sono a sconto rispetto ai mercati sviluppati, ma gli investitori continuano a trascurare i mercati emergenti. Ciò si riflette nell’asset allocation degli investitori globali, che si attesta a circa il 40% al di sotto della ponderazione media storica in questa asset class.
I dati recenti evidenziano che le banche centrali hanno vinto la guerra contro l’inflazione. L’indice dei prezzi al consumo Usa si è normalizzato, da un livello massimo del 9.1% all’attuale 2.4%. Il mercato del lavoro si sta ribilanciando, con il tasso di disoccupazione Usa attualmente sopra il 4% dopo aver raggiunto un minimo del 3.4% nel 2023. Pertanto, la Federal Reserve ha iniziato il suo ciclo di riduzione dei tassi con un taglio di 50 punti base in settembre e di altri 25 a novembre. L’economia Usa rimane in fase di espansione. Tuttavia, ci sono alcuni punti deboli nell’economia globale che devono essere monitorati da vicino. I prezzi alti dei beni e dei servizi stanno mettendo pressione ai consumatori e vi è stato un periodo prolungato di contrazione degli indici del settore manifatturiero. L’economia cinese e quella tedesca sono in stagnazione. Il mercato immobiliare è ancora debole a causa degli alti tassi di interesse sui mutui.
Tali punti di debolezza hanno contribuito al processo di normalizzazione dell’inflazione. La Federal Reserve sembra intenzionata a continuare ridurre i tassi nel caso in cui il quadro occupazionale si deteriori o l’inflazione scenda più del previsto. Pertanto, continuiamo a ritenere che lo scenario macroeconomico per i mercati azionari sia relativamente favorevole. L’S&P 500 quota a un multiplo di 23x gli utili del prossimo anno e l’S&P 500 Equalweight è più economico, approssimativamente a 18x. Tali livelli di valutazione non sono economici. Tuttavia, riteniamo che utili societari in crescita porteranno ad un rialzo moderato delle azioni durante i prossimi 12 mesi. A livello settoriale, il portafoglio non ha banche e petroliferi, settori considerati troppo rischiosi. Il portafoglio è sovrappeso sul settore finanziario, industriale, chimico e beni di consumo. I tecnologici sono sottopesati e non vi è esposizione sul settore hardware.
Prof. Marucci, dopo 40 anni molti consulenti di lunga data stanno per andare in pensione senza aver mai firmato un contratto unico che li legasse a tutti gli altri colleghi delle varie reti. Secondo lei, cosa ha potuto impedire ciò che, in Italia, è sempre stato lo strumento più elementare di tutela di un lavoratore?
Quali sono le cause di questa assenza di tutele?
La figura “ibrida” del consulente, un pò autonomo e un po’ dipendente, è stata anche definita come “parasubordinata”. Quanto pesa l’autonomia e quanto la subordinazione?
In uno scenario in cui anche le banche si orientano ogni giorno di più per abbattere la parte di retribuzione fissa sostituendo con quella variabile, in che modo si potrebbe ipotizzare oggi un contratto unico, e con quali componenti strutturali principali?
Lei ha recentemente dichiarato che il consulente finanziario si trova in una posizione scomoda dal momento che “è chiamato, quotidianamente, a decidere se conservare il posto di lavoro”. A cosa si riferisce esattamente?
Come vedrebbe l’abbandono del modello contrattuale di mono-mandato e la possibilità dei consulenti di avere più mandati contemporaneamente dalle stesse case di investimento?
A prescindere dal confronto sul contratto unico, come potremmo immaginare i consulenti finanziari tra dieci anni?
Utilizzando questi dati, possiamo calcolare l’Equity Risk Premium (ERP), che rappresenta il rendimento aggiuntivo che un investitore richiede per investire nel mercato azionario rispetto a un asset privo di rischio come i titoli di Stato. A oggi, questo valore è pari allo 0,35% (4,66% – 4,31%), una cifra molto bassa considerando la differenza di volatilità tra azioni e titoli di Stato. Uno dei motivi principali per cui l’ERP è così basso sono le attuali valutazioni elevate dell’S&P 500. Queste valutazioni non sono una giustificazione per un possibile crollo del mercato, piuttosto amplificano una futura caduta. Un crollo si verifica in genere a causa di un catalizzatore che sconvolge il mercato e innesca un sell-off.
Ebbene, analizzando i rendimenti dell’S&P 500 dagli anni ’50 si può concludere che le valutazioni non hanno avuto un impatto significativo sulla performance dell’indice nell’anno successivo. La situazione cambia quando estendiamo l’orizzonte temporale, poiché le valutazioni iniziali influenzano la performance futura a lungo termine. Infatti, tanto più alte sono le valutazioni iniziali tanto più difficile sarà ottenere alti rendimenti positivi futuri. Ad oggi, viste le attuali valutazioni dell’S&P500 in termini di multiplo P/E rispetto ai livelli storici, la probabilità di ottenere un rendimento negativo nei prossimi dieci anni è del 40%.
Inoltre, abbiamo analizzato lo stato del mercato immobiliare e le potenziali conseguenze che i cambiamenti in questo settore potrebbero avere sul mercato del lavoro. Il mercato immobiliare è caratterizzato da una situazione particolare: il numero di nuovi permessi di costruzione rispetto alla popolazione è inferiore alla sua media storica. Ciò significa che il numero di case in costruzione è inferiore rispetto alla domanda naturale. Di conseguenza, c’è una domanda inespressa nel mercato che deve essere colmata. Questa domanda non dovrebbe rappresentare un problema nei prossimi anni, poiché la tendenza a lungo termine rimane positiva. Questo leggero calo ha un impatto sul mercato del lavoro attraverso un effetto causale: il rallentamento delle approvazioni dei permessi di costruzione porta a una riduzione della costruzione di nuove case, che a sua volta si traduce in meno lavoratori, sia nei cantieri che nell’economia in generale.
La causa principale di questo rallentamento nel segmento immobiliare delle nuove costruzioni sono i tassi di interesse, che sono saliti a livelli elevati, portando coloro che stavano pensando di acquistare o costruire una casa a ritardare i loro acquisti. Se si osserva la relazione tra unità in costruzione e occupazione nel settore edile, attualmente, nonostante il calo delle unità in costruzione, l’occupazione nel settore è rimasta stabile. Questo perché le case devono essere completate prima di poter essere vendute, il che significa che c’è un ritardo prima che la variabile dipendente segua l’altra.
Nei prossimi mesi inizieremo a osservare questa dinamica, che dovrebbe avere un impatto su circa il 4% dell’occupazione nel settore edile, equivalente a un aumento dello 0,20% del tasso di disoccupazione del paese. Un aumento dello 0,20% del tasso di disoccupazione potrebbe non avere un impatto immediato significativo, ma probabilmente genererà un effetto secondario, portando a un ulteriore aumento della disoccupazione. Questo perché il settore immobiliare è un motore chiave dell’economia statunitense e un rallentamento in questo settore ha storicamente portato a una decelerazione economica più ampia, che a sua volta influisce sul mercato del lavoro. Per questo motivo, il tasso di disoccupazione potrebbe salire al 5%, sollevando ulteriori preoccupazioni sulla resilienza dell’economia statunitense.
Infine, abbiamo analizzato il free cash flow dei settori dell’indice in relazione al loro peso (capitalizzazione di mercato del settore all’interno dell’S&P 500) per valutare quali comparti sono sopravvalutati e quali sono sottovalutati in base a questa metrica. Possiamo osservare che ci sono pochi settori che sono massicciamente sottorappresentati in termini di free cash flow in relazione al loro peso nell’indice, come beni di consumo discrezionali, servizi di pubblica utilità ed energia, mentre un settore in particolare, l’assistenza sanitaria, ha un peso significativamente inferiore rispetto al free cash flow che genera; gli altri settori sono valutati in modo relativamente equo. È importante notare che circa 100 aziende generano l’80% del free cash flow dell’indice e solo 25 aziende rappresentano la metà del free cash flow totale dell’S&P 500. Ciò suggerisce che finché queste aziende continueranno a generare flussi di cassa così sostanziali, l’S&P 500 non dovrebbe subire cali significativi.
Nonostante alcune economie siano in evidente crisi strutturale (Germania, Regno Unito e Cina), i dati di calcolo del Pil dell’economia non hanno mai rilevato cedimenti importanti e le variazioni negative oscillano nell’ordine dello 0,1% – 0,2%. La crisi della Germania, platealmente evidenziata dai Ceo tedeschi e molto documentata nei dettagli, non si rileva nella pubblicazione del Pil, che stando alle statistiche ufficiali si contrae solo di 0,2%. L’economia della Gran Bretagna non ha subito apparentemente alcun danno significativo dall’aumento dei tassi, dalla crisi dei fondi pensione, dalla Brexit e dalla delocalizzazione finanziaria. Sulla Cina non c’è molto da aggiungere a quello che già si sapeva da tempo, mentre sugli Stati Uniti si può solo constatare che il “boom economico” non sembra essere percepito dalla popolazione americana. È la prima volta infatti che un’amministrazione con risultati economici “fantastici” perde le elezioni. Anche la riduzione dei tassi da parte della Fed lascia molto perplessi, dato che, secondo i dati ufficiali, non avrebbe dovuto essere fatta.
Negli ultimi mesi, grazie alle riserve bancarie in eccesso (3,5 Trilioni vs una media di 1,5 Trilioni degli ultimi dieci anni), le grandi banche Usa hanno acquistato titoli del debito pubblico per un importo di quasi 500 miliardi di dollari, mentre il QT (Quantitative Tightening) della Fed si è praticamente fermato. In sostanza sembra che sia ripartito un Quantitative Easing attraverso il sistema bancario, supportato dalla liquidità fornita dalla Fed alle banche. Questo tipo di supporto straordinario di liquidità, attraverso canali non visibili al grande pubblico, conferma quindi una fragilità di fondo di un sistema che pubblica dati macro apparentemente solidi, ma continua a richiedere un supporto monetario e fiscale. Mentre la percezione degli operatori finanziari è accecata dall’andamento dell’indice SPX, non sorprende che la percezione degli operatori economici e dei consumatori sia diametralmente opposta e che Trump, che evidenzia una richiesta di cambiamento, abbia vinto le elezioni. Lo scenario che si delinea all’orizzonte è quindi piuttosto chiaro: è necessario sopprimere il ciclo dell’economia e perseguire ad oltranza politiche fiscali e monetarie espansive di tamponamento.
Ma tali politiche non sono più in grado di produrre crescita reale, salvo con la manipolazione dei dati, poiché il moltiplicatore fiscale e monetario è ormai compromesso da due fattori: 1) il colossale stock di credito speculativo insolvente in circolazione che assorbe in modo improduttivo la liquidità che viene immessa dalla banca centrale e 2) il debito pubblico improduttivo che serve ad erogare sussidi a chi non regge questo modello di sviluppo (il 40% della spesa pubblica Usa per il 25% della popolazione americana). Pertanto, il sistema capitalistico è ormai chiuso in una trappola strutturale creata da 14 anni di QE che hanno favorito l’allocazione del capitale ad attività improduttive o a basso ritorno sugli investimenti e alla creazione di monopoli tecnologici. Questo è il principale problema per il quale il sistema è in crisi e gli strumenti per uscire dalla crisi (fiscali e monetari) non sono più così efficaci. 
La crescita del debito non può però reggere tassi d’interesse elevati su tale debito e richiede quindi un ritorno al QE per controllare i tassi ma contestualmente politiche monetarie mirate a produrre inflazione. Questo è il principale motivo per il quale la monetizzazione del debito sarà implementata in modo strisciante negli Stati Uniti e in molti paesi occidentali, utilizzando il sistema bancario come principale sottoscrittore nelle aste dei titoli del tesoro. L’inflazione sembra la soluzione apparentemente meno dolorosa ma comunque destabilizzante: sebbene anche i dati sull’inflazione possono essere politicizzati, la percezione dell’opinione pubblica si sta certamente rivelando meno incline a credere a quello che Wall Street vuole farle credere. Il rischio di una crisi di credibilità delle istituzioni e dei Policy Makers non può essere quindi esclusa. 
In questo contesto, dove apparenza e realtà sono ormai in evidente contrasto, l’Oro è destinato a proseguire il rialzo e a posizionarsi come una asset class che in qualche modo dovrà essere presente nel portafoglio degli investitori, anche se al momento non sembra che il consenso abbia compreso il reale motivo del suo rialzo, che non è legato solo all’inflazione ma soprattutto al futuro ruolo del dollaro, alla monetizzazione del debito come soluzione di tamponamento e alla tenuta dell’architettura finanziaria basata sul Dollar Standard. Per quanto riguarda i bonds sarà abbastanza difficile per le Banche Centrali controllare la curva nella parte lunga delle scadenze, anche se i tentativi attualmente in corso verranno intensificati. Credo che una posizione remunerativa potrebbe essere quella di implementare una posizione long 10y Bund e short 10y US Treasury, dato che i titoli del tesoro degli Stati Uniti sono molto più esposti a politiche reflazionistiche. 
Il dollaro rimane un tassello fondamentale per la tenuta del sistema americano, ma per reggere ha bisogno un livello di tassi d’interesse che il sistema non può pagare. Mentre Europa e Giappone stanno cercando di mantenere l’architettura finanziaria del Dollar Standard a loro spese, una buona parte delle economie emergenti (e non solo la Russia) stanno ridimensionando il loro finanziamento al debito americano. Questo calo dei flussi verso il dollaro, di solito supportati dagli avanzi commerciali dei paesi emergenti che tendono a riciclare il surplus verso i Treasuries, deve quindi essere compensato sempre di più da Europa e Giappone. Quindi Europa e Giappone devono risparmiare di più per creare un maggiore surplus finanziario da canalizzare verso il sistema americano, che deve però continuare a fare debito per sostenere l’economia. La minaccia di dazi Usa sull’Europa accentuerà la delocalizzazione produttiva in America e non farà che accentuare la deindustrializzazione Ue. Il risultato di questo meccanismo è la condanna alla stagnazione per Europa e Giappone, che per motivi geopolitici sono obbligati a sottostare alle esigenze americane per sostenere il dollaro.
La Cina, nonostante i problemi, sta invece aumentando l’interscambio commerciale con le economie emergenti e cerca di sottrarsi lentamente al legame economico e finanziario con gli Stati Uniti, indirizzando più risorse in Asia e meno sui Treasuries. Il Giappone ha avuto una coesione sociale che gli ha permesso di reggere vent’anni di stagnazione economica, l’Europa non l’ha mai avuta e non ce l’ha tuttora. Il “ventre molle” del modello economico che sostiene il Dollar Standard è quindi l’Europa, che non reggerebbe uno scenario giapponese. Le politiche fiscali e monetarie possono ritardare gli eventi ma la loro efficacia si riduce progressivamente per i motivi di cui abbiamo parlato prima. L’intera impalcatura su cui oggi è appoggiato il sistema finanziario americano sarà sottoposta ad uno spiacevole e significativo reset, che potrà avvenire da eventi top down (scoppio delle bolle finanziarie) o da eventi bottom up (instabilità sociale). Il problema è che tali eventi oggi sono tra loro interconnessi, e uno non esclude l’altro.
I mercati azionari globali hanno chiuso ottobre in leggero calo in attesa delle elezioni statunitensi, che hanno visto la vittoria di Donald Trump. Nonostante il perdurare delle tensioni geopolitiche in Medio Oriente e l’aumento dei tassi, soprattutto negli Stati Uniti, la tenuta del mercato è stata sostenuta dall’approccio accomodante delle banche centrali, dall’annuncio di un piano di stimolo in Cina e dalla solida performance dell’economia statunitense. I principali indici europei hanno sottoperformato quelli statunitensi. Il principale indice italiano, il FTSEMIB, ha sovraperformato grazie alla buona performance del settore bancario, mentre l’indice mid-small cap è rimasto leggermente in territorio negativo (-1%), in attesa del prossimo lancio del fondo di fondi all’inizio del 2025.
Il mercato azionario cinese, dopo una forte performance in seguito all’annuncio del nuovo piano di stimolo, ha visto una correzione a ottobre in attesa di ulteriori dettagli sul piano di ripresa del governo. Ci aspettiamo l’annuncio di un pacchetto fiscale su larga scala, anche se è prematuro trarre conclusioni definitive sull’efficacia del pacchetto di interventi. Tuttavia, esso ha ridotto significativamente la probabilità di uno scenario recessivo negli Stati Uniti e in Europa.
Intanto è iniziata la stagione dei bilanci, con aspettative per gli utili del terzo trimestre sostanzialmente stabili rispetto all’anno scorso per l’Eurostoxx. In Europa, i settori del lusso, dell’auto e dell’energia sono stati i principali traini, compensati dal settore finanziario, in particolare dalle banche, che stanno vivendo un’altra forte stagione di utili. Nei mercati obbligazionari, i rendimenti a 10 anni sono aumentati sia negli Stati Uniti che in Europa. Le elezioni americane, con i mercati che prevedevano già una vittoria repubblicana, la forza dell’economia statunitense e il continuo aumento del deficit e del debito pubblico contribuiscono all’aumento dei rendimenti negli Stati Uniti. Questo fatto richiede sempre più che le banche centrali iniettino liquidità nel sistema e abbassino i tassi d’interesse a breve termine per finanziare le necessità pubbliche, uno scenario positivo per il mercato azionario (e per l’oro) nel medio termine.
Per quanto riguarda la Fed, dopo il taglio di 50 punti base nella riunione di settembre Powell ha voluto dare un segnale di stabilità post elettorale riducendo i tassi di interesse di altri 25 punti base nell’ultima riunione di novembre. Il mercato si aspetta un calo complessivo di circa 120 punti base entro la fine del 2025, portando il tasso al 3,6%. Per la Bce si prevede un taglio di 115 punti base entro la fine del 2025, portando i tassi europei al 2%. Sul fronte macroeconomico europeo, i dati di ottobre hanno mostrato variazioni minime rispetto al mese precedente e non offrono ancora segnali significativi di miglioramento del ciclo economico europeo. Il governo italiano ha approvato il Draft Budgetary 
Plan (DBP), che mostra conti pubblici sotto controllo e un approccio prudente e selettivo alla finanza pubblica. Grazie alla revisione al rialzo del Pil nominale e all’aumento delle entrate fiscali, il deficit/Pil è previsto al 3,3% nel 2025 (dal 3,8% nel 2024) e sotto il 3% nel 2026, con stime di crescita economica ampiamente confermate. Il rapporto debito/Pil dovrebbe raggiungere il 135,8% alla fine del 2024, con un leggero aumento al 137,8% nel 2026, per poi iniziare un percorso di riduzione a partire dal 2027 grazie al miglioramento del saldo primario e alla graduale eliminazione degli effetti dei bonus edilizi.
L’indice Bloomberg Commodities è sceso a ottobre. Gli acquisti hanno spinto l’oro a un altro record, che a nostro avviso continua a beneficiare della necessità dei governi di finanziare deficit pubblici sempre più significativi e di un contesto geopolitico preoccupante, nonostante l’aumento dei tassi di interesse reali. Il rame è stato debole, dove la mancanza di dettagli concreti da parte delle autorità cinesi ha lasciato il mercato deluso sulle prospettive di ulteriori stimoli, spingendo alcuni investitori a breve termine a liquidare una parte delle posizioni lunghe. Il petrolio ha chiuso in leggero rialzo ma ha mostrato una notevole volatilità nel corso del mese.
Il nostro scenario di base rimane quello di un atterraggio economico morbido e di un rallentamento dell’inflazione, con le banche centrali che hanno ampio spazio per tagliare i tassi e iniettare liquidità nel sistema per finanziare i crescenti deficit pubblici. La nostra view sui mercati azionari rimane neutrale, con una visione più costruttiva sui titoli di qualità e di crescita, nonché su alcuni titoli ciclici, a seguito della debole performance e del ciclo espansivo della Fed più aggressivo del previsto, nonché dell’annuncio di nuovi stimoli in Cina. La strategia che si riflette nel nostro portafoglio rimane invariata, ossia un portafoglio concentrato sulle utilities, un approccio molto selettivo sulle banche e sulle small/mid cap e nessun investimento in nomi industriali ciclici. Questo approccio si riflette anche nell’investimento in Tenaris. Non abbiamo investito in Stellantis e STM perché continuiamo a ritenere che entrambi i titoli non abbiano ancora toccato il fondo. Abbiamo ridotto leggermente la nostra esposizione a Telecom Italia Savings e mantenuto la nostra esposizione a Unipol.
Durante l’incontro di Kazan, i paesi BRICS hanno lanciato un messaggio chiaro all’Occidente, evidenziando come l’attuale ordine mondiale sia percepito sempre più come una “locomotiva impazzita”, con rischi devastanti per l’umanità intera se non si intraprende una strada di cambiamento. La riunione di Kazan ha dunque gettato le basi per un futuro in cui i paesi del Sud globale possano svincolarsi dalla supremazia del dollaro e creare un sistema economico internazionale più equo, che permetta ai paesi emergenti di prosperare senza essere subordinati all’Occidente. Uno dei temi centrali del vertice è stata, infatti, la necessità di superare il “sistema di Bretton Woods“, creato nel 1944, dopo la Seconda Guerra Mondiale, e considerato ormai inadeguato dai BRICS, poiché gli Stati Uniti hanno a lungo utilizzato il dollaro come strumento di controllo economico, imponendo sanzioni e dominando il commercio globale attraverso l’uso della loro moneta. 
Al vertice di Kazan, oltre ai membri permanenti dei BRICS, erano presenti anche 13 paesi partner, alcuni dei quali sono candidati ad aderire formalmente in futuro, contribuendo ulteriormente a consolidare questo blocco. Anche per questo motivo i BRICS, che già rappresentano un terzo del PIL mondiale e una popolazione di oltre il 43% del pianeta, sono oggi un elemento di forte preoccupazione per i Paesi occidentali. Il timore più grande è rappresentato da uno degli obiettivi principali dell’organizzazione, che è quello di fornire ai suoi membri un’alternativa all’attuale sistema bancario internazionale, creando una nuova architettura finanziaria parallela che possa funzionare autonomamente anche quando si presentano ostacoli o sanzioni da parte dell’Occidente. L’organizzazione, in tal senso, intende adottare una strategia graduale, che prevede l’affiancamento dei sistemi occidentali esistenti, in modo da permettere ai suoi membri di scegliere tra le diverse opzioni a seconda delle loro esigenze. Ma in molti sono pronti a scommettere che la competizione tra i due sistemi sarà subito molto forte.
Il vertice ha anche affrontato il tema della riforma delle Nazioni Unite, e in particolare del Consiglio di Sicurezza, poiché attualmente la rappresentanza dei paesi emergenti non riflette la realtà geopolitica odierna. Le potenze emergenti, come l’India e la Cina, chiedono che venga dato loro il giusto riconoscimento. Questo processo di riforma, secondo i BRICS, sarebbe necessario per creare un sistema più inclusivo ed equilibrato. Tuttavia, contrariamente a quanto si possa pensare, la strategia dei BRICS non sembra sottesa a sovvertire l’attuale ordine globale, bensì a riformarlo per garantire una distribuzione più equa delle risorse e una maggiore stabilità internazionale.
Quanto al processo di “de-dollarizzazione”, va detto che è in atto già da anni, con Russia e Cina che ora commerciano principalmente nelle loro rispettive valute. Le numerose sanzioni imposte unilateralmente dagli Stati Uniti e dal seguito dei Paesi di tutto l’occidente, in passato sono state interpretate dai BRICS come una violazione della sovranità nazionale e una minaccia all’economia globale, e ciò ha generato una crescente diffidenza verso il dollaro. La conseguenza naturale di tale stato di cose è la volontà di molti paesi emergenti di sottrarsi al controllo valutario americano e di mettere al riparo le proprie economie da possibili ritorsioni finanziarie future.
Per chi si occupa di investimenti finanziari, il recente vertice dei BRICS offre numerosi spunti di riflessione e rappresenta un campanello d’allarme per comprendere l’evoluzione dei mercati globali. L’emergere dei BRICS come contrappeso al dominio occidentale e la volontà di de-dollarizzare i loro scambi, infatti, suggeriscono una potenziale riduzione dell’influenza del dollaro sui mercati internazionali, con possibili implicazioni sul valore delle attività denominate in dollari e sulla domanda di beni rifugio, come l’oro e le materie prime, che storicamente aumentano di valore durante periodi di incertezza valutaria. Investitori e gestori patrimoniali dovrebbero considerare con attenzione il peso economico del blocco BRICS, che attualmente rappresenta una quota significativa del PIL mondiale e una crescente influenza nelle catene di approvvigionamento globali.
Il rafforzamento dei legami commerciali e finanziari tra i membri del gruppo potrebbe portare a nuove opportunità d’investimento nei mercati emergenti, che spesso offrono margini di crescita superiori rispetto alle economie mature. Tuttavia, questa dinamica potrebbe anche comportare rischi associati alla volatilità politica e alle possibili ritorsioni da parte dei paesi occidentali, come sanzioni economiche o limitazioni all’accesso ai mercati finanziari. Inoltre, la proposta di un sistema di pagamenti alternativo basato su tecnologie come la Distributed Ledger Technology (DLT) rappresenta un’opportunità interessante per gli investitori in ambito fintech e blockchain.
Un altro elemento chiave emerso dal vertice riguarda l’incremento delle riserve in valute locali da parte dei paesi BRICS, in opposizione al dollaro. Gli investitori dovrebbero monitorare l’andamento di queste valute, come il renminbi cinese o il rublo russo, che potrebbero assumere un ruolo maggiore nelle transazioni internazionali. Una diversificazione valutaria più ampia potrebbe infatti rappresentare una strategia per minimizzare i rischi derivanti dalla volatilità del dollaro, specie per gli investitori che operano in mercati emergenti o in aree influenzate dai BRICS. Infine, il processo di riforma del sistema economico globale promosso dai BRICS potrebbe portare a un aumento della regolamentazione nei mercati occidentali e a una maggiore pressione sui tassi d’interesse e sui rendimenti dei titoli di stato americani. Gli investitori dovrebbero quindi considerare attentamente l’esposizione ai titoli legati al debito degli Stati Uniti e valutare opzioni alternative nei mercati emergenti.
Chi si occupa di investimenti finanziari dovrebbe quindi interpretare le dinamiche dei BRICS non solo come un cambiamento geopolitico, ma come un’evoluzione dei mercati globali che può influenzare asset allocation, strategie di diversificazione e scelte di lungo periodo. Infatti, sul fronte delle materie prime, i BRICS stanno acquisendo un ruolo sempre più importante nel determinare i prezzi delle risorse naturali, di cui sono produttori e grandi consumatori. Pertanto, investimenti in commodity come oro, petrolio, rame e minerali rari possono diventare più interessanti, soprattutto se gli scambi di queste risorse saranno sempre più denominati in valute diverse dal dollaro. Anche i mercati azionari dei BRICS e dei paesi emergenti presentano potenziali di crescita notevoli rispetto ai mercati sviluppati, soprattutto il settore tecnologico cinese, l’industria farmaceutica indiana, l’agribusiness brasiliano e il settore energetico russo.
